文丨呂行 編輯丨杜海
來源丨正經社（ID：zhengjingshe）
（本文約為3900字）
【正經社「醫藥新動力」觀察之十】
國慶假期前的最後一個交易日，諾誠健華（688428）A股股價大漲11.07%，報收12.94元/股。在大A這波「牛市」行情的助推下，悄然創出階段性新高。
此前的2024年9月23日，由於公告793.94萬股先發戰略配售股份將解禁上市，其股價一度大跌11.92%，跌至9.98元/股。
籠罩在兩位創始人之一，知名科學家、西湖大學校長施一公光環之下的諾誠健華，自2013年創立伊始便頗受市場關註。2020年3月，其在港股完成IPO募集25.76億元，之後，又於2022年9月21日在上交所科創板上市，再度募集27.79億元，在證券市場賺足了眼球。
然而，三年內兩度IPO，卻無助於這家「明星醫藥公司」解決扭虧難題。2024年中報數據顯示，其歸母凈利潤為-2.62億元。或受此影響，其在港股的股價走勢萎靡，A股市場股價亦一度破發，將追捧其的諸多PE/VC機構深度套牢。
其中，粗略估算，「駐馬店老鄉」張磊的投資浮虧也應不低於50%。
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施一公夫婦參與創立，其家族坐擁超18億財富
招股說明書介紹，2013年，施一公與嚴知愚聯合創立了InnoCare北京諾誠。四年後，一家名為「瑞年投資」的公司收購了InnoCare北京諾誠的100%股權。經過各種收購操作，InnoCare北京諾誠演變成如今的諾誠健華。
官網資料顯示，諾誠健華由崔霽松與施一公聯合創辦。崔霽松現任公司聯合創始人、董事長兼執行長。這位享譽全球的醫藥研發界大佬，曾是默沙東（MRK.N）美國心血管疾病早期開發團隊的一把手，也曾出任PPD旗下的保諾科技CEO和首席科學家，並且是美中醫藥開發協會的第一位女性主席。
截至2024年9月末，以港股「18A」完成IPO的創新藥企已超過60家，諾誠健華能持續被置於聚光燈下，與施一公的明星科學家身份有關。
眾所周知，施一公是世界著名結構生物學家，曾經擔任清華大學副校長等職，目前亦是中國科學院院士、美國藝術與科學院外籍院士、美國國家科學院外籍院士、歐洲分子生物學組織（EMBO）外籍成員、清華大學生命科學學院講席教授。
2018年2月，施一公聯合潘建偉、饒毅、陳十一、錢穎一等知名學者發起創辦了西湖大學，並擔任創始校長，其知名度更進一步提升。
值得一提的是，施一公之妻趙仁濱亦在諾誠健華任職。IFinD資料顯示，趙仁濱擔任公司董事，是核心技術人員，還曾在強生公司任職，擔任高級科學家、首席科學家，之後在保諾科技與崔霽松共事，為藥研生物學總監。2023年，趙仁濱從公司領取了337.73萬元報酬。
正經社分析師註意到，最新公布的2024年中報顯示，施一公、趙仁濱夫婦僅在董事會任職，未出現在管理層名單中，同時，也未直接出現在十大股東名列。施一公夫婦透過Sunny View Holdings Limited與Renbin Zhao家族信托公司間接持有諾誠健華8.2%股份。
按照2024年9月30日收盤的228.1億元市值計算，施一公夫婦所持市值約為18.7億元。
也就是說，身兼清華大學教授、西湖大學校長及中科院院士等多重職務的施一公，同時也是億萬富翁，已完成高級知識分子到企業家、投資人等多重角色的轉換。
在前述明星科學家之外，諾誠健華亦聚攏了一批來自葛蘭素史克、百時美施貴寶、輝瑞等國際知名藥企的技術骨幹。
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上市四載未能扭虧，同行已借「出海」上岸
豪華的研發及管理隊伍，奠定了諾誠健華業務與資產規模迅猛增長的基礎。
2020年至2023年底，營業收入規模從0.01億元猛增至10.43億元，此後保持在6.25億元以上。2024年中期，營業收入規模為4.2億元。
與此同時，在A+H股融資上市之後，資產規模從45.41億元增至最高103.29億元，相當於三年再造了一個諾誠健華。
盡管如此，諾誠健華IPO至今四年以來，卻始終無力扭虧為盈。
正經社分析師梳理財務數據獲悉，2018-2024年中期，諾誠健華的歸母凈利潤均為負數，2022年度的-8.87億元為近年虧損最嚴重的一年，僅2021年度的歸母凈利潤-0.65億元最接近扭虧為盈，截至2024年中期，仍然虧損2.62億元。
一方面，創新藥企的新藥研發，周期動輒十年。尤其是創新藥上市前，還需要進行大規模的臨床試驗。這些，都需要大量的研發投入。這一長周期、戰略性虧損模式之下，創新藥企連年虧損的現象頗為普遍。
另一方面，相較於同行，諾誠健華的扭虧周期仍然顯得較長。
2024年半年數據顯示，百濟神州（688235）、百利天恒（688506）、艾力斯（688578）、和黃醫藥（00013.HK）、信達生物（01801.HK）、科倫博泰（06990.HK）、亞盛醫藥（06855.HK）等藥企均已實作扭虧為盈。隨著研發投入增加，大單品正在成為創新藥企營收的突破點。
依靠借力「出海」策略，這些藥企已在頗為內卷的醫藥市場中脫穎而出，打了個翻身仗。
8月23日晚間，百利天恒(688506)正式釋出2024年半年報，今年1～6月，實作營業收入55.53億元，同比增長1685.19%；凈利潤達到46.66億元，實作扭虧為盈，去年同期則是虧損3.28億元；經營活動產生的現金流量凈額為50.29億元，去年同期則為-3.23億元。
同行對比數據之下，各家藥企的資源配置效率，高下立分。這在一定程度上折射出諾誠健華的經營管理效率還有待提升。
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一邊IPO募資53.55億，一邊銀行理財30億
2024年6月26日，諾誠健華公告稱「在不影響正常經營及資金安全的情況下，擬使用閑置自有資金進行現金管理，單日最高余額不超過30億元」。
截至2024年9月30日收盤，A股（含滬深京）總計5361家上市公司中，有1544家總市值低於30億元——這也已超過了不少創新藥企的市值。
這不是諾誠健華首次使用閑置資金進行銀行理財。根據Wind公告，2022年至2024年，諾誠健華已3次利用閑置募集資金進行銀行理財，額度為8億元至10億元。
如前提及，諾誠健華在A+H股IPO中總計募資53.55億元，賬上的大額現金主要源自科創板和港股的兩次IPO募資所得。
兩次IPO之後，諾誠健華手握巨額現金，最低時也近40億元。最高之時，現金及現金等價物一度超過90億元。2024年一季報顯示，諾誠健華貨幣資金高達82.02億元。中報顯示，賬上現金高達69.48億元。
也就是說，倘若不做兩次IPO，諾誠健華賬上仍有15.93億元現金。
值得一提的是，2020年3月港股上市，諾誠健華實際募集資金凈額為24.16億港元，主要投入於產品開發及商業化，計劃於2023 年下半年全部使用完畢。
2021年，諾誠健華又進行了一次定向增發，募集了近30.42億港元。
前述兩次募資之後，截至2021年12月底，諾誠健華的貨幣資金余額達59.7億元，占公司同期資產總額的80.51%。其中，銀行存款就有59.2億元，當期的利息收入就有1.35億元。
也就是說，在2022年9月21日在科創板IPO再度募集27.79億元之前，諾誠健華已有近60億元的現金存款。
賬上趴著巨額現金，諾誠健華為什麽還要在A股市場又一次大舉募資？
正經社分析師認為，在近年創新藥企IPO艱難、募資寒冬的背景之下，諾誠健華現金流之寬裕可謂羨煞同行。IFinD數據顯示，已上市創新藥企中，諾誠健華當前所持現金流規模僅次於百濟神州的124.4億元。
客觀而言，在資本寒冬中，擁有大量的資金儲備，一定程度上反應出公司具備較強的抗風險能力，更具戰略主動性。
進一步說，這也折射出諾誠健華精準踩點資本市場的能力，資本運作水平可堪精湛。
4
資源配置效率低下，爆款之後無爆款
從另一個角度而言，大量現金的閑置也反映出諾誠健華資源配置效率的低下。
這可從其「爆款產品之後無爆款」的困境中得以窺知。
公開資料顯示，諾誠健華在2018年至2021年的營收規模微乎其微，最高僅有161.7萬元，同時連年虧損。
2020年底，諾誠健華旗下一款用於治療多種B細胞淋巴瘤的口服藥產品——選擇性Bruton酪胺酸激酶（BTK）抑制劑奧布替尼（宜諾凱），獲得國家藥監局附條件批準上市。
進入2021年，該款產品奧布替尼的銷售勢如破竹，覆蓋260多個城市的1000多家醫院，當年12月被納入國家醫保藥品目錄。奧布替尼當年直接貢獻2.41億元銷售額，同時，其透過與渤健公司的一項授權合作獲得7.76億元技術授權收入，2021年，該公司獲得10.43億的收入。
依靠一個爆款產品，諾誠健華可謂完成了銷售的破局。
這一次收入猛增之後，諾誠健華的虧損也直接收窄至6670萬元，但仍未盈利。
公開資料顯示，盡管諾誠健華還手握ICP-192、ICP-723等多項在研產品，但截至目前尚未能再復制奧布替尼的爆款神話。
隨著時間的流逝，諾誠健華的營業收入規模現已跌落至7.4億元以下，最近三年，其尚未推進銷量貢獻巨大的新產品。
如何將巨額的現金轉化為產品與市場競爭力，諾誠健華管理層或需要直面這一項課題。
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港股股價斷崖式下跌，高瓴資本被深度套牢
依靠一款爆款產品，諾誠健華在醫藥市場迅速謀得一席之地，同時，在諸多PE/VC機構的追捧之下，其在資本市場同樣勢不可擋。
招股說明書顯示，維梧資本於2018年領投完成了一項對諾誠健華的5500萬美元融資。2019年，三正健康、正心谷資本、益普資本等機構對諾誠健華進行了1.6億美元的投資。
2021年2月，張磊創立的高瓴資本與維梧資本聯合認購了諾誠健華增發的2.1億股新股。
同時，高瓴資本於2021年8月在二級市場上多番增持諾誠健華的股份，持股比例上升至13.3%，躍升為公司第一大股東。
截至2024年中報，高瓴資本旗下HHLR及其一致行動人合計持股比例為11.83%，繼續坐穩第一大股東位置。
粗略來看，諾誠健華是施一公發起創立的一家創新藥企，IPO之後獲得了同為「駐馬店老鄉」張磊的投資，後者旗下的高瓴資本做了諾誠健華第一大股東。
正經社分析師註意到，有意思的是，由於諾誠健華最近三年的港股股價持續不振，作為第一大股東的高瓴資本已被深度套牢。
2020年3月，諾誠健華在港主機板IPO之後，股價一度漲超300%。而高瓴資本在二級市場增持之時，恰逢諾誠健華港股股價創下歷史巔峰，於2021年7月創下32.05港元/股的最高紀錄。
時間到了2024年9月30日，諾誠健華港股股價已經晃晃悠悠地只剩下了6.87元/股。
這意味著，諾誠健華的港股股價跌幅已經接近80%。
粗略估算，高瓴資本的投資浮虧也應不低於50%。
隨著近期港交所遞表的復蘇，新一批創新藥企在紮堆排隊IPO，醫藥資本盛宴已轟轟烈烈開啟。Choice數據顯示，2024年上半年，港股共有137家企業遞表申請IPO，其中第二季度數量高於第一季度，且在6月迎來了新一波高峰。
如今回頭看來，投資大名鼎鼎的駐馬店老鄉創立的公司，張磊是否有過悔意？接下來的行情中，他是否有望解套甚至轉盈？歡迎評論區留言，說出你的看法參與討論。 【【正經社】出品】
CEO·首席研究員|曹甲清·責編|唐衛平·編輯|杜海·百進·編務|安安·校對|然然
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