來源：中信證券研究
文 ｜ 楊澤原 丁奇 潘儒琛
互聯網醫療行業迎來多重邊際改善。中短期看，全國多省密集開放醫藥電商線上購藥使用醫保結算許可權，未來特許範圍有望從非處方藥走向處方藥，從個人賬戶走向統籌報銷，醫藥電商的使用人數、頻次料將增加；長期看，行業泛化發展前景可觀，平台型企業積極打造「醫+藥+健+險」一體化健康消費平台。維持「強於大市」評級。
▍ 政策驅動醫藥電商發展，衍生三大基礎商業模式。
醫藥電商是企業透過互聯網電商銷售藥品、醫療器械與診療服務的商業模式，具體可分為B2C、O2O、B2B三大基礎商業模式，在藥品零售基礎上還可以提供線上/O2O診療為代表的互聯網醫療服務。中國醫藥電商監管政策逐步完善，自2020年後第三方平台網售藥品的市場主體地位與經營資質得到確認，除了銷售OTC藥品外，也可以在保證處方真實性和「先方後藥」的基礎上銷售處方藥。醫藥電商在藥品品類全面性上大幅超越傳統實體藥店，並透過7*24h智慧藥店與本地配送網絡彌補購藥及時度上的差距。
▍ 互聯網醫療長坡厚雪，平台型企業獨占鰲頭。
中國居民醫療保健支出穩步增長，據國家統計局數據，2023年全國居民醫療保健人均消費支出為2460元，占人均消費總支出的比例從2018年的8.5%提升至2023年的9.2%。隨著慢病患者群擴大、業態相似的外賣/商品電商發展以及疫情期間消費者接受度提升，中國B2C、O2O兩大C端醫藥電商市場規模快速增長。據中康科技對代表性平台在主要城市的銷售數據統計，2021-2023年B2C市場銷售額CAGR 24.52%，O2O市場銷售額CAGR 35.16%。互聯網平台型企業擁有龐大的流量入口、完善的配送網絡，在C端醫藥電商市場有利競爭突出。B2C方面，京東健康年度活躍使用者1.81億人，阿裏健康超3億人；O2O方面，據我們測算，美團買藥及餓了麽送藥已分別接入了全國約37.5%、30.0%的實體藥店（連鎖+零售），競爭壁壘牢固。
▍ 長短期均迎來邊際改善，行業天花板有望進一步提升。
醫保線上購藥的大規模放開構成行業中短期催化因素，自2023年10月至2024年9月，全國已有上海、山西、廣東、北京、浙江、四川6個省級行政區宣布面向主流醫藥電商平台開放線上購藥醫保結算許可權；醫保控費政策延續，醫藥電商填補了因院端難以開具非醫保藥品、原研進口藥品處方產生的需求缺口。我們根據ARPU×使用者規模分別測算非處方藥、處方藥銷售規模，預計到2025年，中國醫藥電商非處方藥市場規模將達到637億元，處方藥將達到576億元，醫藥電商總市場規模將達到1212億元，到2030年總市場規模達到1682億元，相對 2023 年增量空間 801 億元；預計2023-2028年總市場規模CAGR 13.52%，非處方藥市場線上化空間更大且率先受益政策，同期CAGR 14.63%，處方藥市場同期CAGR 12.93%。平台型企業的泛化發展驅動行業規模長期增長，行業主要參與者基於技術、生態和客戶規模優勢，從醫藥電商向 「醫+藥+健+險」綜合型線上健康消費平台轉型，同時AI診療、健康管理、商業保險+管理式醫療等細分賽道與互聯網平台結合前景廣闊。
▍ 風險因素：
客戶拓展不及預期風險、醫藥電商行業政策變動的風險、市場競爭進一步加劇的風險、宏觀經濟波動風險、平台稽核管理風險、行業及企業聲譽風險。
▍ 投資策略。
我們認為，隨著醫保線上購藥特許規模擴大、透過醫藥電商購買非醫保覆蓋藥需求增加、「醫+藥+健+險」衍生業務形態發展等邊際改善的相繼出現，醫藥電商行業的景氣度有望迎來顯著提升。維持互聯網醫療行業「強於大市」評級。
本文節選自中信證券研究部已於 2024年10月25日 釋出的【 電腦行業產業互聯網系列-醫療篇14—醫藥電商長坡厚雪，多重邊際改善顯現 】報告，具體分析內容（包括相關風險提示等）請詳見報告。若因對報告的摘編而產生歧義，應以報告釋出當日的完整內容為準。
