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經濟觀察網 記者 田進 從「924」新政到10月8日國家發展改革委對一攬子增量政策的闡釋，宏觀政策在過去兩周內經歷了變化，資本市場也聞風而動。
政策變動是否意味著政策思路的轉向，為何在此時出台一攬子增量政策，是否還會繼續出台政策，以及這些變動指向了中國經濟的哪些問題？
就這些問題，經濟觀察報專訪了北京大學國家發展研究院教授盧鋒。盧鋒說，新一輪宏觀政策轉向構成多年少見的刺激措施組合，從政策覆蓋面來看，在某些領域力度甚至超過早先大規模刺激時期。但是僅靠這些政策不足以改變多年經濟需求不足問題，相信刺激政策還處在逐步出台的過程中。
在評估已出台刺激政策效果的同時，盧鋒說，需要關註為何政策層要在此時推出一系列刺激政策以及刺激政策背後中國經濟面臨的深層次問題。「從2018年開始，中國就出現了階段性的供強需弱格局。如果不解決需求不足問題，很難讓經濟回到強勁的永續增長狀態。」
他表示，改革開放以來，中國經濟一共遭遇過四次總需求不足的困難和危機，近年新一輪供需失衡或需求不足又存在諸多新特點。因此，盧鋒認為，需在系統觀察分析問題表象及其成因基礎上，透過系統性政策幹預「對癥施策」以求標本兼治效果。
現在，市場還在預期更多「刺激政策」，尤其是財政增量政策的出台。據國務院新聞辦公室訊息，10月12日，財政部部長藍佛安將在新聞釋出會上「加大財政政策逆周期調節力度、推動經濟高品質發展」有關情況。
盧鋒說，未來財政政策將扮演至關重要的角色。他認為，利用財政資源不應再延續過去主要依賴基礎設施投資來刺激經濟的模式，而是要更多地考慮解決造成供需失衡與總需求不足的深層次原因，更加聚焦解決國民收入分配方式、居民消費不足與收入分配差距過大等方面問題。
經濟面臨供強需弱矛盾
經濟觀察報：國慶日前一周，政策層密集出台了一系列增量政策，為何需要在短時間內作出如此大的政策調整？
盧鋒 ：9月24日，中國人民銀行、國家金融監督管理總局、中國證券監督管理委員會在新聞釋出會上聯合推出一攬子金融政策後，股市和樓市都出現積極反應和變化；9月26日的中央政治局會議提出要「要加大財政貨幣政策逆周期調節力度，保證必要的財政支出」「促進房地產市場止跌回穩」「要努力提振資本市場」等，現在市場還在預期會有更多政策的出台。
雖然官方的發聲並未直接提及「刺激」，但就其內容的經濟內涵而言，新一輪宏觀政策轉向顯示多年少見的組合刺激舉措，甚至在某些領域，刺激力度超過早先大規模刺激時期。
在我看來，推動高層在短期內推出系列刺激政策的原因可分為直接原因和較長期原因。
首先，今年一季度GDP增長表現良好，甚至略超預期地達5.3%。但從二季度開始，宏觀經濟走勢不達預期，二季度GDP增速僅為4.7%。進入三季度，7—8月多項具有宏觀含義的行業性、部門性、結構性指標顯示，經濟增長缺乏動能，GDP增速可能相比二季度進一步回落，進而導致全年可能無法實作5%的GDP增速。
從過往經驗看，全年經濟增速比預期目標略低也並非完全不能接受。另一重要因素可能是，年初時，經濟決策部門對實作5%的GDP增速目標比較有信心，體制內有影響力的部門甚至樂觀地認為會超過5%，但隨後GDP增速的不利變化超出預期，這可能是促使高層下決心推動刺激政策出台的原因之一。另外，與經濟低景氣度相聯系的資本市場走勢低迷，不利於國家產業大基金全流程順利運作，這樣局部性因素也可能進入決策層的視野。
長期來看，2018年以來，在經濟增長存在諸多亮點的同時，需求不足問題持續發酵並得到越來越多的關註。此前，政策層認為需求不足的問題還未緊急到需要放手刺激的地步，但今年的變化可能推動決策部門不得不去應對。
9月24日出台的一系列貨幣金融政策雖然有助於穩增長，但主要作用表現為啟用股市和舒緩樓市困境，僅靠這方面政策不足以改變內生增長動力和信心不足問題。市場普遍認為後續還有新的刺激政策出台，尤其是各方普遍期待財政政策進一步發力。宏觀政策思路顯然已發生重要調整，既然是一攬子增量政策，有理由期待接下來的新政策舉措。
經濟觀察報：中國經濟目前面臨的深層次困難是什麽？
盧鋒 ：過去一段時間，中國經濟執行呈現一個全域性特點，就是供給能力較為強勁與需求增長相對弱勢並存的格局。
大量證據顯示，中國供給能力增長較為活躍、強勁。在鋼鐵、船舶制造等傳統產業，以及基礎設施的供給和技術水平，我們都處於世界前列水平。近幾年，我們在中高端領域，甚至在個別前沿領域，也開始展現出有利競爭，特別是「新三樣」（電動汽車、鋰電池、光伏產品）等新興戰略性領域已實作超越式發展。
另一方面，需求卻多年持續偏弱。2018年底的中央經濟工作會議就提到，中國存在經濟下行壓力。從宏觀經濟學角度看，經濟短期下行壓力也主要顯示需求增長動能不足。此後幾年，中央政治局會議也多次出現有效需求不足的表述。
經濟觀察報：有效需求不足主要來源於何處？
盧鋒 ：從拉動經濟增長的「三駕馬車」來看，需求分為外需和內需，內需又分為投資需求和消費需求。
從2019年至今，除2023年之外，其他幾年外需均表現良好。疫情三年外需（即凈出口）對GDP增長的貢獻率平均約為20%，這是一個非常高的數值。
疫情三年GDP平均增速約為4.7%，換算下來，疫情期間外需每年平均帶動了約0.94個百分點GDP增長。今年上半年，外需對GDP的貢獻率約為14%，8月貨物與服務貿易凈出口仍較大振幅增長，如不出意外，全年外需仍會對總需求增長產生顯著正影響。相比之下，2010—2018年，外需對GDP貢獻率為微小的負數。
因此，有效需求不足並不是外需出了問題，而是內需出了問題。
在投資需求方面，自2022年以來，房地產投資一直處於收縮狀態，制造業投資一直較高增長，基礎設施投資則更多由政策驅動。三者綜合起來導致投資需求較弱。
但投資需求弱並非當前最突出的問題，消費需求不足的問題更嚴重。近幾年，許多宏觀指標展現出消費需求不足。例如，一位酒店行業管理者向我展示的數據顯示，今年前五月，全國旅遊人數在增長，但是酒店的入住率有所下降，酒店人均房價更是顯著回落。
從較為宏觀的消費數據看，2020年以來，社會消費品零售總額年均名義和實際增速分別為4.1%和2.9%，相比早先兩位數增速出現大幅下降。最終消費對GDP增長的貢獻從疫情前5年年均4.39個百分點，回落到近六年平均2.65個百分點。
中國也曾出現過總需求不足困難，但從未持續這麽長時間。近年來，供強需弱矛盾持續發酵，矛盾越發明顯尖銳。事實表明，有效解決需求不足問題實作宏觀再平衡，是推動經濟重回強勁永續增長狀態的必要條件。
經濟觀察報：哪些因素導致了消費需求的不足？
盧鋒 ：首先是疫情的直接沖擊以及疫情帶來的疤痕效應。疫情期間，許多個體的外出受到限制，導致服務業受到巨大影響。而在一、二、三產業中，服務業是容納青年人就業最重要的領域，因此疫情期間，就業尤其是青年人就業受到影響，進而影響他們的消費信心和消費能力。
直到現在，消費信心仍沒有回歸到疫情前水平。2013—2019年，中國居民消費傾向從0.72下降至0.7，下滑趨勢總體較為平穩。但在過去幾年，這項數據出現了大幅波動，目前已顯著低於0.7，顯然疫情還在影響人們的消費信心。此外，個人儲蓄率上升也說明了這一點問題。
其次，房地產行業的深度調整也影響了消費。當房地產投資出現負增長，必然會導致上遊的水泥、建材，下遊的家具家電的消費出現下滑。並且，房地產價格的回落也會影響個人的財富效應。最近有學者提到，房地產和股市的起伏對個人財富效應的影響程度約為10%。這個彈性數據可能偏高，然而即便以4%計算，近幾年樓市縮水對消費也會產生萬億元級別的拖累。
再次，國民收入分配方式導致居民部門收入分配占比較低，進而拖累消費。從國際比較數據觀察，中國居民收入在國民收入總量中分配比例顯著偏低，是制約居民消費的長期重要因素。與此同時，中國居民收入分配差距較大，基尼系數居高不下，最高和最低分位居民收入差距在十倍以上，這同樣不利於消費潛能啟用。另外，城鄉居民收入差距過大、城市居民中戶籍和非戶籍差異等二元體制遺留因素，仍然是現實制約消費的因素。最近，居民乳品消費數據就體現出這方面的問題。
此外，還有公共資源的優先配置問題。通常財政預算收入占GDP的比例約為25%—26%，政府預算「四本賬」加在一起，則可能占到GDP的33%左右。但如果不僅僅計算狹義財政支出，而是看更廣義的公共部門支出，包括國有企業、地方政府的免稅減稅和公共部門折舊等，那麽公共部門支出占GDP的比例超過40%，數值與已開發國家相差無幾。
政府掌握的公共資源分配方式，長期以來的支配性結構特點是大部份投向供給部門，用於提升技術水平胡改進擴大生產能力，但用於擴大和提振消費能力方面的投入規模相對較小。因而當供給能力得到拓展和提升後，客觀上會產生與國內消費增長相對較慢不夠匹配的矛盾。在經濟全球化的開放環境下，有可能透過擴大出口來緩解上述不平衡帶來的張力或矛盾。
然而，近年環境演變使得上述動態平衡調節模式執行空間趨於收窄。中國貨物貿易順差絕對和相對規模已經很高；可貿易部門結構高度化推動中國在中高端領域競爭力較快提升，與主要發達經濟體產生越來越寬界面的直接競爭。此外，近年大國競爭和地緣政治環境變化，美歐對華貿易政策越來越趨於訴諸保護主義和擡高壁壘。同時，中國的可貿易部門產業基座較寬，在一些較為傳統的領域仍保持著較多的有利競爭，而一些新興經濟體和開發中國家最近也對中國挑起了較多貿易爭端。
新一輪需求不足特點
經濟觀察報：改革開放以來，中國在哪些時間段也面臨過總需求不足的問題？
盧鋒 ：改革時代前期30多年的大部份時間，中國宏觀經濟通常面臨信貸和投資擴張壓力，受到經濟偏熱與通脹困擾，然而經濟執行也至少遭遇過至少四次總需求不足困難。
第一次發生在改革初期。針對1978年前後經濟擴張政策加劇經濟比例失調問題，1979年中央實施「調整、改革、整頓、提高」八字方針，緊縮政策對經濟再平衡產生積極效果同時，也伴隨1980—1981年出現需求偏弱情況，尤其是1981年經濟增速降到5.1%低位顯示過度緊縮征兆。
第二次是20世紀80年代末需求不足經濟衰退。20世紀80年代前中期經濟強勁擴張衍生經濟過熱和通脹壓力，顯著通脹數年發酵演變為1988年搶購與擠兌風潮危機，高層果斷實施嚴厲緊縮措施，疊加隨後特殊政治環境因素，1989—1990年前後經濟明顯面臨總需求不足困難，1989和1990年經濟增速分別回落到4.2%和3.9%，大幅低於改革時代潛在增速。1990年以後宏觀政策逐步趨於放松，特別是得益於鄧小平1992年南方談話推動改革突破，1992年後，經濟進入多年超高增長期。
第三次是世紀之交內外部多重沖擊導致總需求疲軟與通貨緊縮，這是一次最典型的需求不足。對20世紀90年代中期嚴重通脹的緊縮治理措施伴隨某種超調效應，大規模國企改制對勞動力市場衍生失業壓力，東亞金融危機沖擊造成出口困難。內外多重因素疊加導致改革時期最嚴峻的總需求不足困難出現，經濟低增長和通縮壓力前後延續4年至5年。面臨困難形勢決策層堅持推進改革和入世（加入WTO）開放，宏觀調控方面實施一系列擴大內需政策，經多年調整迎來新世紀初年開放經濟景氣繁榮。
第四次是2008年底美國金融危機沖擊導致中國出口一度急劇收縮，伴隨沿海地區外向經濟部門就業形勢短期顯著惡化，經濟面臨總需求不足的顯著風險。然而當時國際環境有利於大國合作應對危機，國內實施大規模經濟刺激措施，到2009年2季度經濟已快速復蘇並於下半年再回高增長軌域。這次總需求不足持續時間較短，主要表現在2008年4季度和2009年1季度，從年度數據中幾乎看不出來。
經濟觀察報：與前四次相比，這次供強需弱有哪些特點？
盧鋒 ：第一，持續時間更長。此前四次供需失衡總共持續約11年，平均每次不足3年時間。而這次供需失衡已延續6年—7年。需求偏弱失衡延續時間較長，形成經濟低景氣度與預期偏弱信心不足之間的相互影響，進而導致多方面經濟矛盾關系趨於復混成。
第二，前面幾輪供需失衡導致經濟增速顯著低於當時潛在增速，許多指標大振幅下跌。但是在這一輪供需失衡中，除了疫情導致經濟劇烈波動，疫情前兩年和疫情後近兩年，主要宏觀指標實際增長數據波動振幅較小，即便是回落也都具有較明顯的漸進性。經濟波幅趨緩本身有積極意義，不過客觀上也增加了認識和重視新一輪供需失衡的困難。
第三，從上面討論的宏觀經濟數據看，近年來，外需對總需求作出較大貢獻。中國經濟進入市場體制階段後的兩次需求不足，都不同程度受到外需萎縮的拖累。
第四，與供給較強相聯系，總需求不足框定在「供強需弱」的整體特殊格局中。大量證據顯示，近年中國工業制造業等可貿易部門產業和技術結構出現新一輪升級，在一些中高端領域逐步形成了進口替代和出口競爭力，甚至在「新三樣」這樣戰略新興行業也取得領先地位。在需求疲弱的同時，供給端表現亮眼，這是過去幾次總需求不足階段從來沒見過的突出特點。
第五，國內供強需弱失衡伴隨新型外部失衡。近年在大國競爭關系演變和中國順差增長背景下，疫情期間傳統貿易平衡領域相對平靜局面成為過去，貿易失衡正在演變成為影響中國外部環境的一個全域性問題。上述背景下，美歐加大對中國貿易保護主義政策力度，最近新興經濟體和開發中國家對中國貿易爭端也顯著增加。
總體而言，面對這次特殊總需求不足，政策幹預需系統考慮新一輪供強需弱形勢特點及其具體成因，分清前後順序、輕重緩急，系統性地謀劃應對政策。
如何擴大需求、調節失衡
經濟觀察報：你認為調整供需失衡的關鍵是什麽？
盧鋒 ：國慶日前一周出台的貨幣政策表明了官方想要改變現狀、扭轉需求不足的決心，這對於提振市場信心很重要並已初見成效。然而，這些舉措還不足以實質性解決總需求不足問題，接下來財政政策需發揮比較重要的作用。
目前，我們政府一般負債率約為56%，IMF較寬口徑負債率約為83%，就國際比較而言比較有利。財政空間並非無限，然而我們確實有顯著的財政空間，針對目前經濟現實要求應果斷地利用財政工具，理清輕重緩急和優先順序全盤設計。
首先要利用財政資源解決地方政府近年較大債務壓力，這不僅影響到地方「三保」目標實作，也涉及能否根治局部基層趨利性執法和遠洋捕撈式執法問題。緩解地方財政壓力可以從某些比較緊迫合理的環節入手。例如近來多位學者提出，中央政府應該透過發債來幫助地方政府解決疫情期間的債務積累問題。
這類債務規模沒有官方權威數據，有專家依據疫情期土地財政之外的地方財政收支變化趨勢與疫情前趨勢比較，估計得到疫情沖擊導致地方財政增加4萬億元赤字或債務。如果考慮由疫情防控導致額外支出的較窄口徑，增加的地方債務估計也在萬億元量級。考慮這方面債務發生原因的特殊性（全國性公共衛生危機、執行中央防控疫情政策等），特別國債應優先補上這部份缺口，並要求地方優先用於償還拖欠企業賬款等，由此緩解地方政府「三保」壓力和企業財務壓力。
其次，房地產收縮成為短中期制約內需的關鍵因素之一。中國房地產長期奉行期房預售規則，部份過於激進的開發商在政策調整中現金流中斷，導致不能按時交樓的面積比例較大，使得保交樓成為修復房地產行業的關鍵環節。保交房、收儲現房、保障房建設都需要註入資金，除了金融機構合理提供資金外，財政支持對穩定樓市也是不可缺少的條件。
長期來看，公共財政體制改革完善與政策調整，對調節居民收入分配差距，尤其是保障低收入群體收入合理增長的作用十分重要，並有助於提升居民消費水平。近年決策層高度重視推進城鄉基本公共服務均等化，探索透過「適度加強中央的財政事權」推動實作上述目標。
這方面改革完善涉及多方面復雜因素，需在全面謀劃基礎上推進新一輪公共財政體制改革系統應對。然而，有些問題或可較快破題。例如，針對中國居民養老金水平三個階梯的現實，透過適度運用中央的財政事權提高每個月只有200多元養老金的最困難人群養老金水平，並免去這部份居民每年400元左右的居民醫保繳費，應該是在短期有可能考慮實施並可能帶來多方面積極效果的舉措。
一些有助於提升消費的改革措施，並不一定需要額外財政資源支持。上面提到中國公共部門支出長期大部份投向供給端產能提升和擴張，因應新形勢、新環境適度增加投向民生領域比例，特別是投向提升底層低收入群體收入和合理保障水平，這類改革舉措並不需要以財政赤字和債務擴張為前提。此外，如農地制度改革、戶籍制度改革也都具有不同程度提振消費的作用，這些議題已經討論和試點了幾十年，如能臨門一腳實作突破，也不一定需要以註入大量財政資源為前提。
經濟觀察報：透過基建拉動宏觀經濟增長還適合現在的中國經濟嗎？
盧鋒 ：基建是中國投資的重要組成部份，一些年份占到投資總量的25%或30%。首先要肯定基建投資對經濟發展與投資增長的必要性。基建計畫審批和融資需借助地方和中央有關部門決策程式實作，因而基建在相當程度上具有政策工具變量內容。例如，觀察近年形勢可見，經濟增長偏弱時基建投資會顯著上升；經濟下行壓力減少時，基建投資也會有所調減。無論是從追加投資提升中國基礎設施能力的長期要求看，還是考慮基建投資的特殊穩增長效果，基建投資都需要保持一定增速。
目前總需求不足，從短期看房地產收縮是主要原因，從長期看消費不足矛盾更具有基本性。在新的現實環境下，或不宜繼續把擴大基建作為應對內需不足的最為倚重手段。經過幾十年高速投資建設，中國基建整體水平已經有了大幅提升，在世界範圍內都已處於相對領先的位置；雖然在超大城市以及其他局部場合仍存在短板需要投資補齊，然而與歷史時期比較，目前基建投資平均報酬已大幅回落。
此外，基建雖然當期有助於擴大內需，然而完成後較大程度會提升供給能力。從整體流程看，擴大基建對緩解供求失衡效果較為有限；有助於提升可貿易部門競爭力的基建投資，還會在邊際上助推供強需弱的不平衡關系。
當然，相關領域的基建計畫該投還得投，但要正視這點：目前把基建看作宏觀逆周期調節主要工具的經濟合理性已顯著降低，基建投資應更加重視基於其邊際報酬評估，合理基建投資正常逐步推進，公共財政和金融資源投向應更多考慮向提振消費和調節內外失衡方面傾斜。
經濟觀察報：2008年的「四萬億」刺激性政策帶給我們的經驗教訓是什麽？
盧鋒 ：2007年下半年，國內開始的通脹緊縮宏調政策推動經濟走勢進入周期下行階段，美國次貸資產泡沫破滅引發的金融危機造成猛烈沖擊，並且難以預料後續影響。外部沖擊導致沿海地區外向部門就業壓力陡然增加，加上西方國家迫於形勢提出有利於新興經濟體參與全球經濟治理的G20合作建議，特殊形勢下，決策層審時度勢實施號稱「四萬億」的一攬子刺激經濟計劃，自有其合理性和必要性。客觀而言，當時刺激政策對提振國內各方面應對外部沖擊的信心、推動經濟較快復蘇回歸增長軌域、在國際上彰顯影響力，都取得了重要積極的成效，對此應給予充分肯定。
不過仍存在可總結的問題和教訓。回頭看，在現代經濟學對大蕭條反思研究基礎上，學界和宏觀調控部門針對資產價格破滅危機會比較果斷實施超常刺激措施，發生類似歷史上大蕭條的可能性大大下降。然而，當時對此缺少經驗、認識不足，因而對外部沖擊影響程度的估計可能偏高，結果刺激政策設計力度和規模或偏大。過於猛烈擴張信貸和短期內大上計畫，導致資產價格飆升、通貨膨脹和過度投資的新困局。另外，對經濟刺激前被嚴控產能過剩的多個行業轉而實施振興計劃，高潮過後很快出現更大程度產能過剩，直到新世紀第二個十年中期仍需承受調整消化產能的陣痛。
近年來，討論宏調政策時，經常會提到對「四萬億」經驗教訓的分析。總結歷史的經驗教訓有其認識價值，然而目前經濟形勢有其不同於十幾年前的新背景，需要針對現實經濟情況和借助可靠分析邏輯討論設計必要的應對政策。
