近期，隨著部份中長期城投債發行利率降至3%及以下，超長期信用債發行增多，資產荒如何演繹被市場熱議。3月20日，國內首只30年期中期票據在銀行間債券市場交易流通，被業內視為一大標誌性事件。
從數據來看，利率下行、久期「內卷」逐漸成為信用債市場一大趨勢，隨著10年期和30年期國債利率屢創新低，超長期信用債的量和價都呈現出新的趨勢。根據券商測算，在發行利率跌破3%的同時，今年過去不足3個月的時間，原本占比較低的7年期以上超長期信用債發行量，已經接近過去十余年年均發行量，二級市場交易活躍度也明顯提升。
從結構來看，信用債供給進一步向高等級集中。有觀點認為，近期出現的案例有一定特殊性，對信用資質要求較高。但也有信用債市場研究人士對第一財經記者表示，考慮到募資金額不大，首只30年期品種示範性作用可能更強，後續供給有望增多，對發行方可以釘選長期低成本，需求端符合險資等配置需求。
惠譽博華工商企業部副總監周紋羽告訴記者，當前債市一級、二級市場利率走低的重要支撐是充裕的流動性及寬松預期，接下來高息優質資產荒預計還將持續，需要註意政府債和超長期國債供給對流動性的擠出效應。
一級市場利率、期限「驚掉下巴」？
近日，銀行間債券市場出現首只30年期信用債，發行主體為中國誠通控股集團有限公司（下稱「中國誠通」），引起市場廣泛關註。
根據中國誠通3月20日披露的發行結果，公司在3月15日～18日發行了2024年度第九期票據，其中品種一「24誠通控股MTN009A」期限為15年，計劃及實際募集金額為70億元，發行利率3.21%，獲23家機構申購；品種二「24誠通控股MTN009B」期限為30年，計劃及實際募集金額為10億元，發行利率為3.35%，獲19家機構申購。
3月15日，杭州市城市建設投資集團有限公司（下稱「杭州城建」）披露，公司於3月12日～13日發行的2024年第三期中期票據，10年期、規模7億元的品種一「24杭城投MTN003A」發行利率低至2.82%，20年期、規模3億元的品種二「24杭城投MTN003B」發行利率為3%。
無論是20年期品種利率「貼地」發行，還是出現30年超長期品種，過去在信用債市場中都不多見，不少業內人士對此直呼「驚掉下巴」。
事實上，隨著10年期和30年期國債不斷拉低收益率，本就受到化債、資產荒等因素助推的信用債市場也出現新的變化，利率下行、拉長久期的趨勢不斷強化。
以嚴監管下供給縮量且凈融資額轉負的城投債為例，Wind數據顯示，今年以來，城投債發行平均票面利率在2月跌破3%，2月、3月（截至19日）月均利率分別為2.9359%、2.9443%。另據華泰證券統計，3月以來發行的多期10年期及以上非金融信用債中，發行利率大多不超過3%。
國信證券統計數據顯示，總體在非金融企業信用債中占比不足3%的超長信用債（期限口徑為7年以上），2024年至今不到3個月已經發行1437億元，增量占比提升至5.7%。回顧2011年至2023年，中國超長信用債年均發行額為1576億元，占非金融企業信用債發行量的2.6%。
不過分期限來看，過去主流的超長信用債是10年期品種，去年新發中10年期占比為80%，15年、20年分別占比5.6%、7.4%，其他期限占比5.9%。分品種來看，近些年超長信用債多以中票和公司債發行為主。
從發行結果來看，上述杭州城建10年期、20年期品種分別獲得3.96、3.57倍認購。中國誠通30年期品種認購倍數為2.35，不過15年期品種認購倍數不足1倍。
發行人什麽背景？
對於30年期中票發行，上述信用債研究人士對記者表示，像中國誠通這類信用資質較高的發行主體，試水超長期信用債在國際上並不罕見，接下來預計還會增加，一方面發行人可以緩解債務壓力同時釘選低成本，另一方面險資、養老資金等也有這類長期資金配置的需求。
該人士也表示，考慮到24誠通控股MTN009B發行量不是很大，可能示範作用更強。記者註意到，中國誠通上述債券發行過程中曾調整發行金額，品種一由初始發行金額80億元先後調整為40億元、70億元，品種二由初始發行金額20億元調整為10億元。
從公開資料來看，上述兩則案例發行主體信用評級均為AAA級，其中杭州城建是杭州最大發債城投平台，中國誠通則由國資委直接全資控股。有業內人士認為，中國誠通公司性質、定位及業務範圍存在特殊性，這可能也是它能夠作為首家試水30年期信用債的重要原因，符合其資金需求特點。
華泰證券固收分析師張繼強表示，年初以來信用債供給增加，但主要集中在高等級信用債。而聚焦超長信用債，據國信證券研報，截至今年2月末的559只、6797億元超長信用債中，只數、余額分別有約84%、90%主體評級為AAA，共涉及209個發行人，其中存量規模超過百億的有19家，中國誠通以21只、390億元余額居首位，緊隨其後的是深圳地鐵、中信集團、武漢地鐵、成都高投。而2024年以來，在超長債發行放量過程中，除了上述兩只中票，中國誠通已經發行了13期超長債，總發行量300億元居首，期限包括10年、15年、20年。
據募集說明書介紹，中國誠通成立於1992年，由原國家物資部直屬物資流通企業合並組建而成，前身是中國華通物產企業集團，由國務院國資委代表國務院履行出資人職責，是國資委首批建設規範董事會試點企業和首家國有資產經營公司試點企業，旗下參控股多家境內外上市公司。2016年成為中央企業國有資本營運公司試點後，主營業務包括基金投資、股權運作、資產管理、金融服務以及戰略新興產業孵化平台。
比如，在基金投資方面，中國誠通已形成以兩只國家級基金為主、總規模6600億元的基金體系；股權方面，作為積極股東深度參與所出資央企的公司治理，以及重點行業的重組整合和股權多元化改革等；資產管理方面，子公司誠旸公司采取委托管理、ETF（交易型開放式指數基金）運作和自營投資相結合的方式，對近700億元市值的央企上市公司股權進行專業化管理運作，設立央企「兩非」資產接收服務平台及多個資產管理平台；公司還孵化培育了中國物流集團有限公司等企業。
從收入來源來看，中國誠通營運經營中，投融資、資產經營、資本營運等資本營運主要表現為資產和資本的流轉，產生投資收益和價值變動，營業收入主要體現為持股經營板塊（商品貿易、紙漿及紙制品和物流業務）的相關業務，不過近年來呈波動下降趨勢。投資收益是其主要利潤來源。
中國誠通在風險提示中提到，隨著公司國有資產整合和國有資本運作職能持續發揮，國有資本經營預算逐年增加，持續增加外部融資杠桿效應，負債規模逐年大幅增長，可能面臨一定的集中償債壓力。最近三年及2023年一季度，公司有息負債余額分別為1428.31億元、2215.49億元、2562.74億元及2659.20億元，占同期末總負債的比例分別為75.27%、84.47%、85.07%及84.50%。最近一年末，公司信用類債券余額為1401.71億元，占有息負債余額55%左右。
資產荒、低收益矛盾加劇
即使不考慮個別發行主體的特殊性，從前述數據來看，今年以來信用債利率下行和卷久期的現象已經較為突出，但結構分化明顯。
張繼強認為，2年初以來信用債供給呈現幾個新特征：一是非銀信用債分化，城投凈融資仍偏弱，產業債放量但發行人以大型央國企為主；二是發行利率進一步走低，中長久期信用債發行有所放量；三是二永債供給以國有行為主。
對於發行利率持續下行，張繼強表示，一季度信用債資產荒持續演繹，開年以來保險開門紅、基金、理財等繼續明顯增配，信用債二級利率走低，一級發行利率也明顯下行。低利率環境下，超長期非金融信用債供給增加，一方面是發行人發行長債釘選低息成本意願增加，另一方面非銀欠配下中長期信用債需求也不錯。周紋羽也認為，市場利率持續走低推動了中長期信用債在期限結構上占比有所提升。
但這也導致資產荒與低收益矛盾進一步凸顯。「整體來看，雖然今年以來信用債供給增加，但主要是國有二永債和高等級國企產業債，收益率不高；疊加非銀欠配及‘大行放貸、小行買債’，市場高息資產荒持續演繹。」張繼強在最新報告中稱，供給方面能否緩解資產荒主要關註城投債供給能否轉變，金融債、TLAC非資本工具等能否放量。
但目前來看，業內對於供給轉向預期較弱，尤其對於城投債仍持謹慎態度。「我們預計今年城投債凈融資仍然承壓，地方對新增公開市場融資保持一個謹慎的態度，同時可能進一步用間接融資置換直接融資。」惠譽評級亞太區國際公共融資評級高級董事趙雨晴對記者表示。
周紋羽告訴記者，宏觀經濟環境，嚴監管下的地方化債走勢，地方政府債和國債的發行節奏及規模，商業銀行資本新規的實施以及保險和理財配置預期等因素將共同影響市場供需關系。她提示，未來政府債券將會適度放量發行，超長期國債將在一定程度上對擠占其他長期限債券流動性，債券收益率仍存在波動風險。
