中航證券張超,滕明滔近期對海格通訊進行研究並釋出了研究報告【2024年中報點評：北三換裝助力導航業務顯著增長，布局「衛星互聯網+低空經濟+無人系統」新興領域】，本報告對海格通訊給出買入評級，認為其目標價位為11.50元，當前股價為8.64元，預期上漲振幅為33.1%。
海格通訊(002465)
事件：8月24日，公司釋出2024年半年度報告。2024年上半年公司營收25.91億元（-9.93%），歸母凈利潤1.96億元（-37.11%），扣非歸母凈利潤1.08億元（-57.36%)，毛利率32.12%（-1.85pcts），凈利率8.63%（-2.44pcts），經營活動產生的現金流量凈額-7.40億元（較去年同期減少1.86億元）。
上半年營收和凈利潤承壓，北鬥導航業務實作顯著增長
2024年上半年，公司營收（25.91億元，-9.93%）承壓，主要系公司傳統業務中的無線通訊業務收入（7.31億元，-44.60%）出現階段性調整。毛利率（32.12%，-1.85pcts）下降，其中無線通訊業務的毛利率（40.42%，-4.98pcts）降幅較大，主要系行業客戶調整及周期性波動影響，交付產品結構變化，報告期內交付新產品占比較高所致。凈利率（8.63%，-2.44pcts）下降振幅超過毛利率，主要系報告期內公司加大了對北鬥、衛星互聯網、低空經濟、6G等新興領域的研發投入，研發費用率（18.41%，+3.76pcts）提升所致。基於上述原因，上半年公司歸母凈利潤（1.96億元，-37.11%）明顯承壓。
公司四大主要業務（無線通訊、北鬥導航、航空航天、數智生態）拆分來看：
① 北鬥導航業務收入（4.14億元，+275.45%）實作顯著增長，占營業總收入的比例（15.96%，+12.13pcts）和毛利率（60.73%，+15.52pcts）均顯著提升；
② 無線通訊業務收入（7.31億元，-44.60%）出現階段性調整，占比（28.23%，-17.67pcts）下降，受交付產品結構影響，毛利率（40.42%，-4.98pcts）有所下降；
③ 數智生態業務收入（12.46億元，-1.57%）保持平穩，占比（48.07%，+4.08pcts）提升，超過無線通訊成為公司第一大業務，毛利率（15.22%，-2.72pcts）有所下降；
④ 航空航天業務收入（1.57億元，+16.57%）平穩增長，占比（6.08%，+1.38pcts）提升，毛利率（35.58%，-7.65pcts）有所下降。
分季度看，盡管一季度公司營收（11.44億元，+10.67%）和歸母凈利潤（0.43億元，+0.58%）有所增長；但二季度單季度的營收（14.47億元，-21.48%）和歸母凈利潤（1.53億元，-43.03%）均出現下滑，導致整體上半年營收和凈利潤的下降。
我們認為，公司二季度收入和凈利潤出現階段性波動的主要原因，更多集中在無線通訊領域的下遊客戶需求調整等因素上。隨著毛利率較高的北鬥導航業務實作快速拓展，疊加中長期公司無線通訊業務下遊需求修復的確定性較強，公司全年收入與凈利潤仍有望恢復至2023年水平，中長期實作穩定增長。
研發投入持續增長，新興領域有望迎來業務機會
2024年上半年，公司銷售費用（0.84億元，-14.41%）與財務費用（-0.18億元，較去年同期減少139.44萬元）有所減少，管理費用（1.63億元，+0.10%）基本持平，由於研發費用（4.77億元，+13.20%）增長，研發費用率（18.41%，+3.76pcts）提升，公司四費費用率（27.24%，+4.11 pcts）有所提升。
研發投入方面，公司研發投入總額（4.79億元，+13.55%）持續增長，研發投入占營收的比例（18.47%，+3.82pcts）有所提升。研發投入的持續增長，印證了公司正持續加大在車聯網、衛星互聯網、低空經濟、6G等新興領域的投入，公司有望迎來新一輪的業務機會。
現金流同比減少，重點關註公司回款進度
截至報告期末，公司經營活動產生的現金流量凈額-7.40億元（較去年同期減少1.86億元）同比減少，主要系2023年年末備貨開具的票據在上半年集中到期，賒購待付款賬期到期，支付貨款較去年同期增加所致。但公司應收賬款（56.12億元，較去年同期增長29.40%）出現快速增長。建議重點關註公司回款進度。
持續開拓新產品新領域，主營業務的收入和毛利率有望快速修復
公司四大主營業務分別是無線通訊、北鬥導航、航空航天和數智生態，我們對公司四大主營業務的觀點及判斷如下：
① 無線通訊
公司主導產品覆蓋短波通訊、超短波通訊、衛星通訊、數位集群、多模智慧終端和系統整合等領域，實作天、空、地、海全域布局，是廣東省應急管理通訊系統及終端的主流供應商。同時，公司正積極參與當前國家快速推進的衛星互聯網重大工程計畫，全方位布局衛星通訊領域。
報告期內，公司天通一號產品實作在機構使用者細分市場的首次訂貨；下一代集群產品首次突破機構使用者細分市場並獲批次定貨；下一代主型短波、超短波持續突破新市場新平台領域；競標入圍機構使用者細分市場5G研制計畫，實作在「5G+無人」「5G+集群」領域新突破；兩款5G-R鐵路專用基站產品透過型號核準。
我們認為，公司作為無線通訊全頻段覆蓋的傳統企業，業務涉及在軍民領域。其中，軍工通訊是軍工資訊化領域的重要組成，在各軍兵種發展指控系統、協同作戰、體系化作戰中均具有重要意義，在加快資訊化智慧化融合發展背景下，且是未來「新域新質」作戰的重要組成，市場需求中長期仍將維持在高位。此外，隨著5G、物聯網、衛星互聯網等通訊基礎設施建設及其終端產品的逐步推廣，民用無線通訊領域仍有較大市場空間。
我們判斷，公司新拓展產品比例提高，交付產品結構調整導致的收入與毛利率下降屬於短期波動。未來，隨著公司在新產品或新領域的持續開拓，無線通訊業務的營收和毛利率有望快速修復。
② 北鬥導航
公司實作「芯片/模組、天線、終端、系統、營運」的全產業鏈布局，實作了北鬥三號終端在特殊機構市場的布局，同時著力推進「北鬥+5G」技術融合和關鍵成果轉化，布局交通、電力、石油石化、應急等市場。
目前，北鬥三代產品正在成為公司新的支柱業務。報告期內，公司北鬥三代產品持續獲得新增訂單和實作產出交付；形成第一個省級交通運輸車聯網北鬥替代套用案例，在交通後裝市場實作突破；加大在智慧交通技術領域的研發投入，布局和開展了包括服務於高級別自動駕駛的「北鬥+5G+C-V2X」車路一體通訊與綜合時空基準網路、多源融合感知系統與雲控基礎計算平台，助力「5G+車聯網」新型基礎設施建設；多型產品成功進入電力、能源等重點使用者供應商體系和政府采購推薦名錄，獲優先供應商資格；參編3項北鬥國家標準並獲正式釋出，為民用北鬥三號區域短報文的推廣套用提供了標準依據。
我們認為，一方面，隨著北鬥二代系統大規模換裝三代拉開序幕，公司北鬥三代產品有望實作快速增長，行業地位有望進一步鞏固。參考2012年北鬥二代系統建成前後海格通訊與振芯科技的收入情況，北鬥二代建成前，2008-2012年海格通訊和振芯科技的北鬥業務營收之和的復合增速為14.71%，北鬥二代建成後，2012-2016年兩者北鬥業務營收之和的復合增速為32.34%，北鬥導航業務與北鬥系統建設周期具有較強的相關性。另一方面，根據【中國衛星導航與位置服務產業發展白皮書】披露，2022年中國衛星導航與位置服務產業總體產值達到5007億元，其中與公司布局領域相關的「道路運輸套用場景」和「乘用車自動駕駛套用場景」的占比分別是2.90%和5.91%，兩者產值總和約為441億元。隨著公司在「北鬥+智慧交通」領域的深入布局，公司北鬥導航業務有望開啟新的增量市場。
③ 航空航天
公司航空航天領域包括模擬仿真業務、飛機零部件業務和民航通導業務。模擬仿真業務覆蓋飛行模擬器、機務模擬器、車輛模擬器、電動運動平台、視景系統、無人機模擬系統等產品以及模擬飛行培訓，飛機零部件業務主要覆蓋大型飛機、大型和集群化無人機整機研發制造、部元件裝配、航材維修以及航空發動機部件制造，民航通導業務主要是為民航提供國產化通訊、導航和監視產品及系統解決方案。
報告期內，子公司摩詰創新營收（0.55億元，+21.94%）顯著增長，飛行模擬器實作在直升機新機型上的突破，車輛模擬器首次取得新高端平台研制任務，首次突破無人機模擬系統，夯實模擬訓練相關業務供貨能力；子公司馳達飛機無人機制造新業務進展順利，在軍、民用以及外貿領域有所布局。
隨著殲-20、運-20、直-20 等「20 機型」的加速列裝，中國航空裝備正式邁入了「20 時代」。下遊航空裝備的高景氣發展也將帶動飛行模擬仿真產品及航空裝備上遊零部件的市場增速。同時，低空經濟有望在中長期形成航空產業的第二驅動力。
我們認為，公司航空航天業務有望持續受益於航空產業高景氣發展帶來的下遊需求，收入保持穩定增長。
④ 數智生態
公司是業界具有有利競爭的資訊通訊技術服務商和系統整合提供商，業務覆蓋全國20多個省（自治區、直轄市），是中國移動A級供應商，中國鐵塔五星代維單位，擁有CMMI5級評估認證等優質資質。伴隨著數位化、智慧化的浪潮，未來公司將重點瞄準特殊機構市場、重點行業、政企等使用者，致力於提供全方位一體化的數智網路業務支撐與一體化解決方案，逐步由裝置供應商向能力供應商轉型升級。
報告期內，子公司海格怡創實作營收12.53億元，凈利潤1.11億元，接連中標湖南移動2024-2025年室分整合施工、廣東鐵塔2024-2025年一體化施工服務采購等計畫；在穩固存量業務的同時，進軍智慧城管、整合服務等新領域。此外，2023 年 9 月，公司公告，子公司海格怡創成為「中國行動通訊集團 2023 年至 2026年網路綜合代維服務采購計畫」廣東、河南等共 16 個地區中選候選人之一，預計整個服務周期中選合約金額約 20.15 億元（含稅）。中選計畫合約的簽訂和履行預計將對公司中長期業績增長帶來積極促進作用。
我們認為，伴隨著5G/物聯網等新基建的推進，公司圍繞營運維護、網路最佳化開展的業務或繼續增長，數智生態業務收入中長期有望平穩增長。
布局衛星互聯網、低空經濟、無人系統等新興領域，構築堅固護城河
報告期內，公司持續布局衛星互聯網、低空經濟、無人系統等新興領域，具體進展如下：
① 衛星互聯網
報告期內，公司深度參與國家衛星互聯網重大工程；信關站相關核心產品、終端等多個在軌試驗計畫競標入圍；射頻、基頻芯片成為正式研制單位，研發進展順利，將為衛星大眾化、規模化套用提供核心器件支撐；持續擴大支持「手機直連衛星」功能的手機終端關鍵零部件在國內眾內送流量備援容錯機制流手機廠商的覆蓋；實作衛星通訊裝置及通導產品在國內多家大型車企乘用車（「汽車直連衛星」）上裝測試。
我們認為，隨著中國多個高低軌衛星互聯網星座的衛星相繼發射，中國衛星互聯網的建設已拉開序幕，無論是服務衛星互聯網的地面段裝置或終端產品，還是衛星互聯網衍生出的「手機直連衛星」「汽車直連衛星」等一系列行業套用，都將為傳統通訊產業鏈上眾多企業帶去新的業務機會，相關企業業績有望逐步兌現。
② 低空經濟
公司已布局和開展包括構建空天地一體化通訊網路和時空基準、打造服務低空經濟的智慧無人系統、打造低空無人飛行器的區域空域管理平台和提供低空無人平台飛行培訓及相關資質獲取服務等業務。
報告期內，公司重點支撐政府論證規劃低空計畫方案，推進廣州市低空飛行服務站建設，開展套用試點，建立示範套用場景；依靠重點套用場景，推進低空基礎設施建設，重點參與通訊、監視、定位網路的建設，同時積極配合營運商開展5G-A試點與商用，進一步完善通訊網、監視網，加快推進產業落地。
我們認為，低空經濟是國家戰略新興產業的重點發展方向，是新質生產力的典型代表。目前，中國低空經濟仍處於產業快速發展的早期，低空經濟基礎設施領域將有望率先迎來高速發展。公司圍繞低空經濟打造的各類平台、系統和服務有望體現在公司利潤表。
③ 無人系統
公司無人通訊系統從地面平台拓展至水面、水下及空中平台，實作在無人集群通訊領域的突破；成功取得無人機系統型號研制資格，預計將成為公司第一個無人機系統型號研制計畫。
我們認為，無人化作戰是未來智慧化作戰的基本形態，無人系統是無人化作戰的物質基礎。隨著人工智慧在軍事領域的深入套用，無人系統裝備將成為戰場上的重要作戰力量。公司借助其在無線通訊、航空裝備等領域的技術優勢，研制具有公司特色的無人通訊系統和無人機系統，在鞏固傳統業務優勢地位的同時，也能為公司帶來新的市場機遇。
綜上所述，公司借助其在無線通訊、北鬥導航、航空產業等傳統業務領域的優勢，積極布局衛星互聯網、低空經濟、無人系統等新興領域，有望持續受益新興領域的高速發展，拓展業務邊界，構築堅固的護城河。
堅持「產業+資本」雙輪驅動，戰略協同有效推進
2024年，公司加大投入布局以衛星互聯網和北鬥導航為引領的空天資訊工業領域，出資7200萬元（持股90%），設立子公司重慶海格空天資訊科技有限公司，並以此為載體，建立公司西南區域總部，積極拓展公司在西南地區的業務布局，提升公司區域影響力和放射線力，更好地開辟西南地區市場乃至全國市場。
2023年公司向特定物件發行股票募集資金18.55億元，成功引入中移資本控股有限責任公司、上海北鬥七星股權投資基金中心（有限合夥）、國華衛星套用產業基金（南京）合夥企業（有限合夥）、佛山保利防務股權投資合夥企業（有限合夥）等知名投資者。2024年上半年，公司積極與2023年度向特定物件發行股票計畫戰略投資方共同推進戰略協同，在北鬥+5G、無人裝備、衛星互聯網等領域展開合作。其中，公司與中國移動深入探討和開展在「北鬥+」行業套用拓展、低空基礎設施網路布局、空天地一體化協同發展等領域的業務協同，逐步完善形成了雙方聯動的產投協同機制，目前正重點推進在模組、芯片等計畫的深入合作。
同時，公司積極加強與控股股東廣州數位科技集團有限公司（以下簡稱「廣州數科集團」）的協同。2024年8月13日，公司公告，公司擬與控股股東廣州數科集團及其控股的另外4家公司在西安高新區投資建設「廣州數科集團西安產業基地計畫」，總投資額預計不低於12億元（固定資產投資額預計不低於11.31億元），其中公司總投資額為1.2億元（固定資產投資額為1.13億元）。計畫將建設成為公司在西北的區域產業基地，打造天線、前瞻性技術研發、飛機研發與制造等三大功能板塊，同時公司將建設西安研究所，加強與當地科研院所合作，重點開展6G、低軌衛星互聯網等領域建設。
我們認為，公司堅持「產業+資本」雙輪驅動，與投資方和股東方開展戰略協同，將有助於公司進一步鞏固相關領域的領先優勢，加快技術攻關和市場突破，不斷提升公司的市場競爭力和行業影響。
投資建議：
1.公司背靠廣州數科集團，是國內少數橫跨軍工資訊化、航空航天等傳統賽道，以及衛星互聯網、低空經濟、無人系統等新興領域的國資上市平台，近年營收規模在地方國企及民參軍上市公司中名列前茅，抗風險能力較強；
2.需求端，國防資訊化發展趨勢的高度確定、北鬥三號衛星系統相關終端裝置換裝、「北鬥+智慧交通」的新增量市場、航空裝備的高景氣發展以及新基建的推進，將是保證中長期公司各業務業績增長的核心因素；
3.供給側，在公司四大業務所處賽道均具有高景氣發展背景下，公司四大業務的收入及毛利率均有望快速修復，並在中長期實作增長；
4.公司借助其傳統業務領域的優勢，積極布局衛星互聯網、低空經濟、無人系統等新興領域，拓展公司業務邊界，有望為公司構築堅固的護城河；
5.公司堅持「產業+資本」雙輪驅動，與投資方和股東方開展戰略協同，將有助於公司進一步鞏固相關領域的領先優勢，加快技術攻關和市場突破，不斷提升公司的市場競爭力和行業影響。
基於以上觀點，我們預計公司2024-2026年的營業收入分別為68.75億元、80.63億元和94.02億元，歸母凈利潤分別為7.21億元、9.18億元及11.58億元，EPS分別為0.29元、0.37元、0.47元，給予目標價為11.50元，分別對應2024-2026年的PE為40倍、31倍及25倍，維持「買入」評級。
風險提示
國防資訊化和北鬥導航行業競爭加劇；公司無線通訊業務恢復不及預期；戰略協同與生態合作建設不及預期；北三換裝節奏不及預期；商譽減值風險。
證券之星數據中心根據近三年釋出的研報數據計算，華泰證券王興研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值高達81.29%，其預測2024年度歸屬凈利潤為盈利8.12億，根據現價換算的預測PE為26.18。
最新盈利預測明細如下：
該股最近90天內共有17家機構給出評級，買入評級13家，增持評級4家；過去90天內機構目標均價為12.49。
以上內容為證券之星據公開資訊整理，由智慧演算法生成，不構成投資建議。
