行业研究类
华泰证券： 光模块：时代的跨越，从云计算迈向AI
核心观点： AI或开启光模块产业的「黄金时代」
展望AI时代光模块产业的发展，我们认为与云计算时代的相似点为：更大的东西向流量有望带来高速率光模块需求的释放。AI训练网络中GPU间通信流量的显著增长背景下，高速光模块市场规模有望再上新台阶；而不同点包括：1）AI时代，高速光模块被大量部署在训练网络，由于训练网络不与用户侧发生直接连接，带宽由端侧的工作负载、时延要求等因素决定，因此光模块的上量节奏更快；迭代周期方面，随着英伟达GPU产品迭代周期的缩短，光模块速率升级周期预计提速。2）竞争格局方面，在AI数据中心中，随着光模块的可靠性要求提高、迭代周期缩短，头部厂商市场地位预计稳固。
复盘过去10余年，移动互联网的兴起叠加云计算的快速发展为光模块产业注入了长久的发展动力；展望未来，我们认为AI将开启光模块产业的新一轮成长周期，有望长期为产业带来积极变化。我们看好切入海外头部云厂商供应链的光通信厂商发展机遇，建议关注：【光模块】中际旭创、华工科技；【光引擎&光器件】天孚通信、【MPO】太辰光。
华金证券： 以「芯」助先进算法，以「算」驱万物智能
核心观点：
半导体景气度有望迎来复苏：从半导体行业景气度来看，在经历了2022、2023年的去库存周期后，半导体销售额有望在2024年迎来复苏。据WSTS数据显示，全球半导体产品销售总额从1999年的1494亿美元增长到2022年的5741亿美元，期间复合增速约6.03%。WSTS预计2023年全球年销售额同比下滑9.4%，但2024年将有望增长13.1%。
逻辑芯片国产替代空间巨大：从半导体产品销售额来看，逻辑器件是半导体产品市场规模最大的细分品类，根据SIA的报告显示，2022年全球逻辑器件市场规模达1766亿美元，包括MPU、GPU、SOC等。根据集邦咨询统计的2023年第三季度前十大IC设计业者营收中（仅统计公开财报的），前五大厂商中，仅博通的主业不是逻辑芯片为主。国产厂商无论从料号的布局还是企业整体营收规模来看与国外厂商都有巨大的差距，目前具有较大的替代空间。
国金证券： PCB全年定调修复性增长 建议关注高速通信高景气和载板国产化
核心观点： 2023年是充分消化需求疲软状态的一年，经过这一整年的调整后周期压力将得到释放，2024年将成为修复的一年，根据CPCA引用数据预测，2024年全球PCB产值同比有望恢复增长、增幅有望达到4.1%。周期压力一旦缓解，我们认为PCB的成长性也将凸显。细分领域方面，我们仍然看好高速通信所带来的的高端PCB板扩容和封装基板国产替代机会，建议关注沪电股份、生益电子、兴森科技、生益科技、联瑞新材等公司。
个股研究类
国盛证券： 苹果（AAPL）：AI+硬件龙头，AVP开启「空间计算」时代
核心观点：
全球消费硬件龙头，软硬件协同共筑闭环生态。 苹果是全球消费硬件产品龙头，总收入由FY 2019的2602亿美元提升至FY2023的3833亿美元，CAGR为10%。苹果净利润稳步提升，由FY2019财年的553亿美金提升至FY2023财年的970亿美元，CAGR为15%，净利润率由21%提升至25%。
加快布局AI，AI+硬件有望落地。 1）硬件端：推出A17 Pro、M3芯片，为AI硬件落地提供强大支持。i）AI phone方面，苹果推出全球首款3nm工艺制程芯片A17 Pro，采用190亿个晶体管、6核CPU、6核GPU。A17 Pro的神经网络引擎操作次数达到每秒35万亿次，为AI应用提供强大支持。ii）AI PC方面，苹果的M3芯片能够支持内存容量最高达128GB、支持运行包含数十亿个参数规模或者更大的Transformer模型，为大模型端侧落地做准备。2）软件端：开启大模型布局、发布MLX框架及创新闪存利用技术。i)大模型方面，23年7月，据彭博社，苹果创建大型模型框架Ajax及聊天机器人服务「Apple GPT」。23年10月，据彭博社，苹果计划最早在24年推出更智能的Siri版本，并将人工智能添加到更多应用程序中，如Apple Music和生产力应用程序。23年10月，苹果与哥伦比亚大学的研究人员合作发布了名为Ferret的开源多模态 LLM，并在12月更新进展。ii）端侧部署方面，苹果在机器学习框架和闪存利用技术均有突破。2023年12月苹果推出Apple Silicon平台专用AI框架MLX，实现统一内存。苹果创新推出闪存利用技术，利用闪存芯片存储AI模型数据、从而在设备端执行大语言模型。
VisionPro开售，「空间计算」时代到来。 VisionPro 1月19日开启预售，开订18分钟后库存就已售罄，据TrendForce集邦，预估2024年AppleVision Pro出货量约50-60万台。我们预计未来VisionPro有望成为新的增长动力。Vision Pro创新点主要体现在：1）硬件端：创新交互方式（手眼语音交互+Eyesight反向透视）、芯片配置（搭载M2 +R1双芯片）、显示（Micro OLED单眼分辨率达到4K）、极致隐私（虹膜识别）。2）内容生态端：自研系统visionOS、兼容苹果生态、应用场景持续拓展（从游戏延伸至办公、居家、观影）、沉浸式视频（3D空间内容）等。此外，我们也期待后续更多AI功能赋能VisionPro。
投资建议： 首次覆盖给予「持有」评级。我们预计公司FY2024-2026收入为3874/4061/4234亿美元，yoy+1%/+5%/+4%。净利润为1014/1068/1127亿美元，同比增长5%/5%/6%。我们认为苹果公司合理股价为193美元，对应苹果FY 2025 28x P/E，首次覆盖给予「持有」评级。后续，消费硬件需求的好转、以及苹果在AI领域的更多突破，或为驱动公司业绩及估值的重要因素。
广发证券： 中际旭创（300308）：落实「质量回报双提升」推动长期高质发展
核心观点： 聚焦高端光模块主业，加速创新及产能布局。近年来，公司始终聚焦高端光模块产品的研发和生产，获得国内外云计算头部厂商及主流通信运营商客户的高度认可，21-22年与光模块头部公司并列全球第一名。公司进一步加大800G、1.6T及以上高速率光模块、LPO、硅光和相干等核心产品研发投入，加速产品迭代更新。公司持续推进公司国际化战略，加快海外产能建设以全面满足400G、800G等批量交付能力。
公司作为全球光模块龙头，与海外客户合作紧密、研发领先，优先受益800G高速光模块需求起量。公司持续夯实强化技术创新、快速量产、规模优势、质量保障四大核心竞争力，保障长期高质量发展。预计公司23-25年实现归母净利润为21.84、45.17、60.99亿元。采用可比公司估值法给予24年30x估值，对应每股合理价值168.80元，首次覆盖给予「买入」评级。
国盛证券： 英伟达（NVDA）：百川终将归海，AI奇点到来
核心观点： AI算力需求可以延续多久？
英伟达数据中心业绩的可持续性，来自于AI算力需求的可持续性。1）训练端，更多国家、企业将入场AI军备战争，模型的参数数据量也更大。2）推理端，端侧AI的逐步落地、AI应用向更多科技和制造领域破圈，均带来更强的推理算力需求。粗略测算：1）训练端：基于假设，至2030年全球累计需要相当于2000万张p00的等量算力需求。2）推理：基于假设，至2030年全球累计需要相当于超1.16亿张A30的等量算力需求。
龙头面对搅局者。AI芯片供给的竞争方还有：1）AMD和Intel等数据中心GPU新手。2）谷歌TPU、微软Athena等云厂商自研芯片。
基于CoWoS的产能增长、对英伟达不同产品线的产能分配等假设，按英伟达财年维度，测算：2025/2026财年，p00的出货量望达209万张/155万张、p00望达35万张/62万张、B100望达23万张/143万张。
投资建议：首次覆盖给予「买入」评级。我们预计2024-2026财年公司收入将达594/986/1282亿美元，同比增长120%/66%/30%。Non-GAAP净利润313/524/610亿美元，同比增长274%/68%/16%。考虑到英伟达净利润高速增长，我们认为英伟达合理市值为20964亿美元、对应股价为840.6美金，对应40x FY2025e P/E（FY 2025财年为2024年1月至2025年1月），首次覆盖给予「买入」评级。
