一、央企背景
许继电气（000400）控股股东是中国电气装备集团有限公司，实控人国务院国有资产监督管理委员会。
中国电气装备集团拥有许继电气（000400）、中国西电（601179）、平高电气（600312）、宝光股份（600379.）等4家上市公司，拥有国家级企业技术中心和工程实验室10个、国家级质量检测中心6个、3个院士工作站和4个博士后科研工作站。承担着国内输配电行业标准归口管理工作，以及国际电工委员会（IEC）等多个技术委员会（分技术委员会）的国内归口工作。累计获得有效专利数量为8444个；参与制修订国际标准、国家标准、行业标准数量共1243项；省部级及以上科技项目荣誉、获奖数量955项；逾1300项重点新产品、新技术综合性能达到国际领先。
2022年，中国电气装备营收同比增长27.30%,净利润同比增长47.26%；2023年上半年，中国电气装备营收同比增长20.80%，净利润同比增长44.47%；研发投入强度3.22%，同比提升0.48个百分点。 集团计划 2035 年全面建成世界一流智慧电气装备集团，完成全球产业布局，许继电气有望受益于此次电气装备领域国有资产整合。
二、公司营收分析
经过数十年发展，许继电气已成为的领先企业，拥有130多项核心技术产品，创造了数十项「中国第一」和「世界第一」。
公司聚焦特高压、智能电网、新能源、电动汽车充换电、轨道交通及工业智能化五大核心业务,综合能源服务、先进储能、智能运维、电力物联网等新兴业务,产品广泛应用于电力系统各环节。公司产品主要分为智能变配电系统、直流输电系统、智能中压供用电设备、智能电表、电动汽车智能充换电系统、EMS加工服务等六类。
公司是目前国际领先的具备特高压直流输 电、柔性直流输电设备成套能力和整体解决方案能力的企业，形成了由±1100 千伏及以下特高压直流输电、±800千伏及以下柔性直流输电、直流输电检修和 实验服务等构成的特高压业务体系，利用直流技术优势延伸发展海风柔性直流 业务。
公司第一大业务板块是 智能变配电系统 ，营收占比长期排名第一，2023年半年报营收26.53 亿元，同比增长 16.77%，占总营收比例 37.29%，毛利 5.733 亿元，同比增长-1%，占总毛利比例 43.02%，毛利率21.61%。
公司第二大业务是 智能电表业务 ，2021年/2022年1季度营收 4.51/2.82 亿元，同比增长5.67%/2.26%，占总营收比例21.13%/17.72%，毛利11.41/5.79 亿元，同比增长7.13%/38.24%，占总毛利比例18.27%/22.56%。
智能电表业务营收增速较低。智能电表寿命一般8-10 年，全国每年约需更换 6000 万只以上，需求较为稳定。近年来随着新能源大规模、高比例接入电力系统，新型电力系统加快建设，智能电表作为实现智能电网的基础组成部分之一，需求有望提升。
公司第三大业务板块是 智能中压供用电设备业务 ，营收和毛利率齐升带动该业务毛利占比增加，2021年/2022年1季度营收 22.56/12.35 亿元，同比增长 20.32%/30.00%，占总营收比例 18.81%/20.15%，毛利 2.77/1.68 亿元，同比增长 18.88%/44.83%，占总毛利比例 11.22%/13.44%。
公司直流控制保护系统也位列行业第一梯队。2001 年起，在国家支持下，公司和南瑞继保分别从德国西门子和瑞士AB B引进直流控保技术，由于技术壁垒高，目前公司市占率仅次于国电南瑞，二者几乎垄断该领域市场。
参考风光大基地的外送规划，后续仍有较多直流线路建设需求，公司特高压业务有望持续增长。此外，海外「一带一路」沿线国家 存在电网建设需求，公司海外以特高压、配用电为核心业务，以变电、充电桩 为增量业务，后续将继续在沿线的沙特、智利、泰国、孟加拉等市场积极开拓， 带动产品出口和本土化产能合作。
三、公司3季报分析
公司] 2023 年前3季度实现营业收入106.6 亿元，同比增长17%； 实现归母净利润 7.7亿元，同比增长19.1%；扣非归母净利润 7.2亿元，同比增 长 15.2%，销售毛利率 18.73%（同比-2.11%.），扣非销售净利率 6.74% （同比-0.10%）。2023 年第3季度公司实现营收 35.5 亿元，同比增长 18.9%；实现 归母净利润 2.2 亿元，同比增长 15.5%；扣非归母净利润 1.9 亿元，同比增长 2.9%。
研发投入加大，但占比下降。3季报研发费用4.953亿元，占比4.64%，同期2022年3季报4.462亿元，占比4.9%，可以看出公司研发费用进一步增加，但是相对于营收占比却下降了。而营业成本同期却增加了2个百分点。相较于国电南瑞今年和去年3季报研发占比为6.04%/5.66%，仍有进一步提升的空间。
四、盈利预测及估值
西南证券预计公司 2023-2025 年营收分别为 174.8 亿元、207.5 亿元、242.6亿元，未来三年归母净利润同比增速分别为 24.9%/26.6%/23.7%。 公司智能电网、特高压领域核心产品优势凸显，且柔性直流、EPC 业务为公司提供了新的增长动力，业绩有望持续增长，维持「持有」评级。
根据公司2022年财务数据，许继电气现金流=17.32亿-1.08亿=16.24亿元，如果10年增长率预计为12%，永续增长率3%，长期无风险利率4%，风险补偿利5%，则预估市值为：
目前市值218.2亿元，相当于预估市值的41.6%，初步具备投资价值。
