從ChatGPT釋出以後，全球都陷入了AI熱潮，我們的大A炒AI概念那也是熱情似火。
AI確實是一個好東西，是一個很厲害的新技術，演算法和大模型擺在那不得不承認。
但是AI到底有什麽用，這其實是很多人沒搞明白的，實際上整個行業都還是處於初級階段。
不過在某些行業如果用得好，是能帶來很大經濟價值的。
當然今天我不是專門講AI，是講萬華化學，恰好AI在化工領域是有很大發展潛力的，萬華化學也在大力布局。
關於萬華化學的基本面我是分析過好幾次的，正好我看到前陣子有一個對董事長「廖增太」的采訪，主要就是談這個化工AI的話題，所以我也把這一塊給補上。
一、萬華AI
化工領域的AI可能是很多人所忽略的，我之前其實也沒想那麽多，後來有一次偶然看到百度發的一個日常內容，講他們的一個大模型工程師，主要就是負責化工領域的。
我看了他的日常工作記錄，讓我意識到這東西對化工的幫助真的挺大，或者說對所有化學相關的研究幫助都很大。
比如說醫藥行業，典型就是CXO，我們的CXO前些年之所以發展得這麽快，就是因為我們的工程師紅利，高學歷的人足夠多，成本足夠廉價。
其實他們並不是核心研發人員，方向和框架都有了，他們只需要在無數對組合中，去反復試驗找到數據最好的那一組，可以理解為高配版的富士康。
化工領域同樣如此，在研發新材料和化學反應的時候，主要工作也是經過無數的實驗，讓各種分子不斷地排列組合，這裏面沒有規律可言，主要就是看運氣，是一個概率問題。
比如化學反應往往會有很多種物質參與，幾十種材料的「正交實驗」次數就要2000次左右。
正交試驗的意思是從全面實驗中挑選出一部份有代表性的進行實驗，相對來說已經算是工作量比較小的。
這裏面其實沒有太多技術含量，就是根據不同的參數反復試驗。
典型的就是催化劑實驗，這純粹是一個枯燥無聊機械性的實驗，現在主要還是依靠人的經驗去慢慢嘗試，可是那麽多分子式要去組合然後合成，太耗時間了。
可能大家對「太耗時間」沒什麽概念，根據萬華化學的說法，一個經驗豐富的碩士生，一年只能做20個左右的分子合成。
而催化劑很多都是一萬多個分子式的可能性，一個人幹50年也只能驗證1000種，10個人幹一輩子才有可能完成這項實驗，如果按時退休，至少要20個人。
現在萬華化學開始用AI輔助實驗，這個過程居然可以縮短到半年多時間。
這可以為公司節約出多少用人成本？重點是效率的大振幅提高，會顯著加大競爭力。
化工行業的技術門檻本來就在這裏，他不像芯片那樣受限於工藝。
當然化工的工藝也很重要，但是前期的新材料研發主要還是靠實驗，而實驗本身就是概率事件，要花大量時間找到最佳結果。
那些國際化工巨頭之所以厲害，很大程度就是因為他們發展的時間足夠長，積累足夠多，技術當然領先。
未來不一樣了，原本落後十年的新材料，如果用AI可能幾個月就追上來了。
所以廖增太說：「人工智能用好了，就可能實作彎道超車，就會走在時代的前面。」
這句話我是認可的，相信做過化學實驗有類似經歷的朋友深有體會，稱為「顛覆性」工具也不為過。
當然這只是可能性，並不是說萬華化學未來就一定會走在時代的前面，因為人工智能不是誰家的獨門生意，每家公司都能用，起跑線是一樣的。
對於任何行業來說，人工智能都有四大決定性因素，分別是「人才、數據、演算法和算力」。
這裏面算力是最容易的，主要取決於硬件，跟公司沒有關系。
人才也是公平的，每個人都有身價，只要舍得花錢，這也不是問題，這個世界不缺高素質人才。
數據是任何智能化的基本前提，機器原本是一張白紙，餵入進去的數據越多，它反饋給你的結果就越豐富。
這裏的數據有兩類，一類是行業基礎數據，另一類是公司特有的數據。
但是以前的數據沒有考慮到今天的人工智能，全都是雜亂無章的，未來每個行業都會深度整理該行業的數據，分類標準化是趨勢。
因為數據太龐大了，否則的話再聰明的AI也會效率很低。
所以這裏面就會形成差異，在用好人工智能之前，首先要公司自己搜集處理好數據，然後餵給AI並訓練它。
其實數據處理也是一門技術活，如何訓練AI更是一門專業活，萬華化學在做，別的巨頭也在做，都還處於起步階段，未來會如何，還不得而知。
另外公司自己特有的數據，這個純粹就是積累，萬華化學其實並沒有優勢，那些國際巨頭都是發展了很多年的老怪物。
時間長規模大就會有兩大優勢，一個是數據積累得足夠多，二個是業務廣泛數據豐富度足夠高。
所以不是萬華化學使用人工智能就一定能走在時代的前面，現在頂多算是才試走了幾步路，未來的道還長著，而且競爭對手也會跟上來。
但是在國內肯定是有優勢的，別的不說，看年報裏公司今年的經營計劃是這樣的：
短短幾行字的經營計劃，沒有講業務，也沒有講產能，就強調了數據和AI賦能。
非常專註，就是要把這個事情做好，頗有破釜沈舟的決心和咬定青山不放松的架勢。
這也是優秀公司的特質，我相信萬華化學未來會越來越好。
二、業務
萬華化學的業務主要有三大板塊，分別是聚氨酯、石化業務和精細化工及新材料。
1、聚氨酯
聚氨酯主要有兩個東西，一個是異氰酸酯，另一個是聚醚多元醇。
其中異氰酸酯就是大家都很熟悉的MDI和TDI。
現在公司MDI的產能有煙台的110萬噸，寧波的120萬噸，匈牙利BC的40萬噸，福建的40萬噸，總共310萬噸/年，位居全球第一。
其中福建正在技改擴建，將升級到80萬噸/年。
TDI的產能有煙台的30萬噸，匈牙利BC的25萬噸，福建的25萬噸，新疆的15萬噸，總共95萬噸/年，同樣位居全球第一。
其中福建也在擴產，將升級到33萬噸/年。
MDI主要分為聚合MDI和純MDI，其中聚合MDI占了65%左右，純MDI占35%左右。
聚合MDI主要用來生產建築材料和家電，純MDI主要用來生產「TPU和氨綸」。
下遊這幾個東西需求都非常大，尤其是家電裏面的冰箱和冷櫃，我看了3月份的數據，國內冰箱銷量425萬台，同比增長12.7%，出口排產量412萬台，同比增長21%，表現很不錯。
所以近兩個月MDI的價格相對來說，還是不錯的，1月份的價格是15500元/噸左右，過完年後漲到16500元/噸左右，市場價還有高500元的樣子。
去年價格低迷的時候都到了14500元/噸，今年的價格我覺得大概率會在當前這個價格小範圍波動。
不會漲得太高的原因是市場需求其實還沒有真正起來，之前雖然漲價了，交易量並不是很大，主要還是供應商配合的結果，現在國內的社會庫存大概還有4萬噸左右，並不低。
再加上建築材料需求肯定是繼續低迷的，房地產都已經成了這個樣子，所以價格很難漲上去。
不過MDI除了家電之外，板材和新能源汽車的需求也比較大，板材消耗占比大概10%，新能源汽車消耗占比大概7%，再加上25%的家電消耗，這裏接近一半的需求還是會增長的。
所以即便價格下跌，應該也跌不破去年14500元/噸的低點。
TDI這個東西是有毒的，每年全球都會「被迫」關閉一些工廠，比如去年萬華化學就關閉了福建的10萬噸產能。
TDI的下遊主要也是家居和汽車，比如泡沫、膠水和塗料等等，需求沒有MDI大，但是早就供大於求產能過剩了。
2023年的市每場平均價在16500元/噸左右，比MDI去年16000元/噸的均價要高一點。
今年的TDI出口表現不怎麽樣，1月份出口2.17萬噸，同比降低32.08%，環比降低3.28%，而且均價只有1838美元/噸。
2月份出口1.95萬噸，同比下降48.29%，環比下降10.05%，均價更是只有1803美元/噸。
就像萬華化學在2023年經營數據報告裏面寫的，競爭太激烈了。
今年國內的需求目前也不是很好，雖然停產檢修比較多，庫存相對比較低，但是價格也沒能起得來。
3月份國內的TDI均價16800元/噸左右，同比下降9%，環比下降近2%。
總歸一句話，化工行業也卷，國外的需求表現不好，導致國際巨頭紛紛加大競爭力度。
而且由於國內成本比較低，巨頭們都在加速在國內建廠，比如巴斯夫剛在廣西大手筆新建產能，未來國內的競爭力度還會升級。
好在原材料成本去年是下降的，價格戰的空間倒是變大了。
2、石化業務
萬華化學的石化業務營收規模是最大的，2023年高達693.28億，基本上與2022年持平，但是只貢獻了區區24.37億的營業利潤，毛利率低到只有可憐的3.51%，幾乎不賺錢。
這塊業務其實是近些年才快速發展起來的，不過萬華化學的步伐非常快，主要是擴產很猛，而且涉及的產品非常多。
上圖就是萬華化學主要的石化產品，是不是有很多眼熟的？
HDPE就是高密度聚乙烯，LLDPE就是線性低密度聚乙烯，至於PVC和PP大家應該都知道，我們每天都在接觸。
圖上這些還是產量相對比較大，還有非常多一兩萬噸的產品沒有寫在上面。
而且擴產步伐絲毫不見減緩，就在去年的3月9日，120萬噸/年乙烯專案開工儀式在萬華煙台工業園舉行，太瘋狂了。
不只是萬華化學猛，我們整個行業都猛，從2020年到現在，我們新增了近2000萬噸的乙烯產能，2023年總產能已經突破5000萬噸。
比如聚乙烯（PE）近幾年我們的產能增速每年都在15%以上，2023年倒是略慢放慢了一點腳步，新增產能260萬噸，國內總產能3240萬噸。
我看各企業的擴產計劃，今年有可能會突破4000萬噸，比如中石化將新增90萬噸，中石油將新增40萬噸，山東裕龍將新增185萬噸，寶豐將新增165萬噸等等。
當然市場需求也是很大的，PE畢竟是大部份常用品的原材料，2023年的表觀消費量就達到3978萬噸，當然這裏面還是有不少庫存的。
整個乙烯的需求更大，而且現在還需要進口一部份，需求增速每年大概保持8%左右的增速，不過擴產速度更快，復合年增速大概15%左右。
這主要還是因為我們的石油資源不夠豐富，否則產能會更誇張，因為現在主要還是用石油提取乙烯。
但是我覺得乙烯的需求增速會降下來，從未來的經濟狀態來看，從現在到2028年的復合增速應該是5%左右。
至於丙烯就比較慘了，需求一直趕不上擴產速度，產能過剩比較嚴重，從2021年開始全行業就是虧損的，到2023年平均也還要虧損800元/噸左右。
其實石化業務主要還是那些石油巨頭有優勢，比如中石油、中石化等，常規產品的技術已經非常成熟，每一家石油企業都有布局，而且產能都非常大。
像萬華化學這類自身非石油營運企業，其實是不占優勢的，畢竟自己沒石油。
再加上去年主要的石化產品價格全面下降，競爭越來越激烈。
這也是公司石化業務毛利率這麽低的原因，尤其是當石油價格上漲的時候，成本壓力會更大。
3、精細化工及新材料
這其實是兩個大類目，精細化工本來就是自成一個行業，而且有許多優秀企業，比如我之前分析過的「新和成」。
萬華化學的新材料主要是電池材料，這本來也是一個不小的行業，只是目前這兩塊業務相對來說還比較小，所以公司放在一起了。
精細化工本身是一個小體量的行業，因為一般都是用來生產添加劑，所以市場規模並不大。
但是萬華化學的體量太大了，只要他想生產某個產品，順帶建一條生產線，那至少也是萬噸級別起步。
而那些純粹的精細化工企業努力了那麽多年，單個產品的產能也就只有小幾萬噸，所以從擴產能力來說根本沒法比。
關於萬華化學詳細的精細化工產品分析，在講新和成的時候已經拿兩家公司做了對比，這裏就不重復說了。
電池業務是萬華化學的第二增長曲線，公司非常重視，而且布局很廣。
電池的3大主材還有20多種輔材公司全都有布局，比如正極前驅體、三元正極、磷酸鐵鋰、鈉電正負極材料、矽基負極、電解液等等，幾乎涵蓋了電池的大半個產業鏈。
這一塊目前還不好說，畢竟公司才剛起步，但前景是很好的，完全足夠充當公司的第二增長曲線，讓我們拭目以待接下來的發展。
三、業績
前兩年的化工行業其實很低迷，大部份化工大宗商品價格都是下滑的，不過萬華化學去年的業績表現整體上還是可以的。
營收1753.6億，同比增長5.92%，歸母凈利潤168億，同比增長3.59%，但是經營現金流凈額268億，同比下降了26.25%。
業績的增長主要是銷量增加了不少。
2023年聚氨酯銷量489萬噸，同比增長16.93，石化系列銷量472萬噸，同比增長4.02%，精細化工及新材料銷量159萬噸，同比大增67.84%。
銷量的增加讓經營現金流入高達2117.76億，首次突破兩千億。
但是銷售商品收到的現金2049億只增長了190億，而購買商品支出的現金1663億，卻增長了286.5億。
所以導致經營現金流凈額同比減少了95億，但是依然也還要比183億的凈利潤高出不少。
理論上現金流和凈利潤同一個水平就是正常的，不管采購還是賣貨都是一手交錢一手交貨。
如果現金流遠高於凈利潤，必然就是在供應鏈裏面地位強勢，占款太多導致的。
萬華化學2023年的應付款高達474.5億，而應收款只有111.8億，差額高達362.7億。
占有的這幾百億資金，都是不要利息的，多好！
資產負債率62.67%，算是挺高的，不過減去應付款，也還勉強過得去。
現在公司435.26億的短期借款，一年內到期的非流動負債85.33億，還有398.11億的長期借款，總共918.7億，比2022年要高出287億，去年新借了不少錢。
這主要是去年的資本開支太大了。
如上圖所示，2023年的資本開支高達431億，基本上都用來擴產了。
這也就是仗著地位強勢現金流充沛才敢這麽做，否則的話短期借款加一年內到期的非流動負債就高達520.6億，而貨幣資金只有237.1億，還差的遠。
其實萬華化學依然還是有資金壓力的。
去年的借款規模高達1920億，相比於2022年多借了823億。
這就是典型的逆勢擴張，趁著這幾年化工低迷期，產能每年都要上一個台階。
當然代價也是比較大的，去年的利息費用也破紀錄地達到28.37億，這還是在利息很低的情況下。
但是好處無疑更大，產能越大邊際成本肯定越低，去年化工產品價格如此低迷，萬華化學的盈利能力還是保持了穩定。
2023年毛利率16.79%，凈利率10.44%，都幾乎與前年持平。
萬華化學未來的業績規模肯定還會不斷擴大，畢竟還有很多產能正在建設中，產量和銷量肯定是會繼續增長的，營收破2000億應該就是明年的事情。
那麽即便化工產品保持現在的低迷價格，萬華化學的業績依然會越來越好。
反正就一個字：「卷」，反正我規模大，我成本低，我怕誰？
當然化石業務還是卷不過石油企業的，但是聚氨酯是可以笑傲全球的。
那些國際巨頭某些技術確實比萬華化學厲害，但是成熟產品的產能不是一個級別的。
還有精細化工和新材料就更不用說了，只要技術沒問題，一定是秒殺競爭對手的。
2023年現金分紅（含稅）51億，占歸母凈利潤的30.34%。
相信很多人就會問，既然公司資金壓力這麽大，負債這麽高，還分紅幹什麽，這不是借錢分紅嗎？
這個要看從什麽角度去說，從財務角度確實沒錯。
但是我覺得公司考慮的應該是普通股東的感受問題，不分紅總覺得少了點什麽。
畢竟已經連續分紅了23年，累計現金分紅412億，分紅率34.83%，公司可能是想著債務壓力就大一點，每年還是讓股東們拿到真金白銀。
當然煙台國資委需要分紅可能也是一個原因。
其實從收益的角度來說，不分紅對股東更好，看下面這張圖。
凈資產收益率20.42%，意味著如果不分紅，這個錢在萬華化學手裏就會幫你產生二十個點以上的收益，這對於普通人來說，已經是很高的收益了。
但是人嘛，總歸是有這麽一個情結，錢放在自己口袋裏，要比放在別人那裏好。
所以那就每年都分吧，反正自己的利息也不高，相比於總負債來說，幾十個億也不算什麽。
這就是純經營角度看問題，因為企業的經營遠不止三張財務報表那麽簡單。
四、總結
化工行業的特征就是高負債，那麽衡量公司優秀與否的標準之一，就是有息負債的控制能力。
對比其實也很簡單，比如說恒力石化，我們不評價恒力石化的好與壞，只作為案例對比一下財務健康度。
根據三季報數據，恒力石化資產負債率77.56%，長短期借款加一年內到期的非流動負債1456.5億。
然後營收規模比萬華化學略高，但是盈利能力遠低於萬華。
按照業績預告，2023年歸母凈利潤69億。
而萬華化學資產負債率62.67%，有息負債前面算了918.7億，歸母凈利潤168億，高了近100億。
如果要選擇一家化工企業，有什麽理由不選萬華化學而選恒力石化呢？換其他任何公司對比也是一樣的。
所以行業有行業的特征，我們需要去接受化工行業的特殊性，但是越特殊的行業，其實也越容易對比選擇。
我做了下面這張【A股核心資產研究匯總】表，裏面精選了上百家優質公司，並附數萬字的分析方法。
所有分析過的公司都會在上面這個表裏更新數據。
一起探索企業基本面的研究，收獲必然巨大。
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