中新經緯7月3日電 題：央行借的是券，也是時間
作者 周君芝 中信建投證券宏觀經濟首席分析師
年初至今，債券可以說是表現最強的中國資產之一。近期10年期國債利率已經下破2.3%，50年期國債利率下破2.5%，利率債可以說全面終結了2.5%時代，這樣的債券市場表現歷史少見。
之前金融時報多次發文，提示「10年期國債收益率偏低，合理區間約在2.5%至3%」，然而市場看多債市的情緒依舊濃烈。即便短端利率並不松，市場依然堅定交易債券做多方向。近期30年期國債以及50年期國債利率方向持續下行。
直到7月1日，跨季剛過，央行釋出公告，為維護債券市場穩健執行，在對當前市場形勢審慎觀察、評估基礎上，決定於近期面向部份公開市場業務一級交易商開展國債借入操作。債市利率當日因此波動。
為什麽要借券？
國債借入這個動作本身不會對市場帶來太大影響，真正有影響的是國債借入之後，央行可以賣出國債。一旦賣出國債，市場流動性因此收緊，與此同時，長端國債供給多增，短端和長端利率均上行。這也意味著央行有了收緊流動性的現實工具。
市場因此將央行借券解讀為央行給出市場提示，提示長端利率不宜過低。
央行借入國債，目的是為二級市場賣出回籠流動性。並且借券需還，眾所周知，中國過去的貨幣操作中，極少將國債買賣入表。這也意味著此次借入的國債，未來需要在二級市場上買入國債之後再償還。
因而我們還可以將此次借入國債理解為，央行二級市場買賣國債進而投放流動性的操作已經越來越近。
為什麽要在7月1日借券？
自4月央行貨幣政策委員會召開2024年第一季度例會，提及「在經濟回升過程中，也要關註長期收益率的變化」，央行已經多次提示市場利率不宜下行過快。然而現實效果是，市場短端流動性並不緊，至少沒有趨勢性收緊。
而且在6月底跨季影響之下，流動性容易出現季節性波動，長端利率在此之際又迎來一波下行。央行並未釋放強烈的債券幹預訊號。直到跨季因素剛過的7月1日，央行才宣布借券，有意釋放幹預市場的訊號。
對如此時間點的選擇，也讓我們感受到央行的「苦心」，希望長債利率不要下行太快，但又不希望流動性實質性波動。
這是一種精妙的平衡操作——既有效釋放了市場幹預訊號，又維持流動性實際平穩。精妙操作的背後，我們感受到央行對金融市場穩定的高度關註，至少在經濟釋放明顯修復訊號之前，央行並不願意看到金融市場的劇烈波動。
央行借券，借的是什麽？
自2021年下半年開始，債券利率持續下行，債券牛市已經持續約三年時間。
本輪債券市場持續時間之久、下行振幅之大，較為罕見。原因也比較清晰，2021年以來，中國地產迎來了歷史性的模式切換，從投資品向消費品模式轉變，自然帶動債市走出了一波歷史級別的牛市行情。目前債市底色依然未變。
現在的問題是，央行為何要在利率下行趨勢中，提示長端利率不宜過快下行？
我們認為答案在匯率。中國1-5月搶出口有所降溫，若未來一段時間出口走弱，或帶動人民幣匯率走軟。國際層面，當下中東地緣政治博弈延續，全球避險情緒較濃，日元和歐元走弱，美元指數走強。偏弱的出口換匯加上偏強的美元指數，未來一段時間美元對人民幣匯率或高於1-5月份。近期在岸人民幣匯率(美元兌人民幣)已經突破7.26。
我們理解央行當下對利率下行過快的高度關註。情形非常類似於2023年9-11月，債市表現和央行操作可為當下情境提供參考。當時利率中樞偏高，隨後利率下行。再來理解當下中國央行借券，直觀來看借的是債券，但同時央行借的也是時間。(中新經緯APP)
