寧德時代當了回冤大頭

作者｜Eastland

頭圖｜電影【阿甘正傳】

2024年7月27日，寧德時代（ZH：300750）披露了【2024年半年度報告】。2024年p，在營收下降11.9%的情況下，扣非凈利潤增長14.25%，利潤率同比提高2.7個百分點。

鋰質正極材料是動力電池最重要的原材料、約占總成本的30%。2022年末，電池級碳酸鋰每噸近60萬元。進入2024年，碳酸鋰價格一路跌破10萬元、9萬、8萬三個整數關口。鋰價跌成這樣，寧德時代當然受益。

除了寧德時代，吃到紅利的還有新能源車制造廠和買家。

現貨價與長協價

電池級碳酸鋰從2015年每噸5、6萬，一路漲到每噸15萬、20萬、30萬，最高超過60萬……說的都是現貨價格。

寧德時代、比亞迪不會每天早上拎著「菜籃子」到市場買碳酸鋰。關鍵原材料，必須透過長協落實貨源、敲定價格，否則老板睡不著覺。每批次投入生產的原材料，大部份（比如說70%）在幾個月前已入庫。

現貨是對長協的補充，如果現貨價格低就多進貨些囤到倉居里；反之，就少進現貨、盡量用存貨滿足生產需求。

作為供應商，也不敢只賣現貨。大部份產能（比如說70%），必須透過長協落實買家、敲定價格，否則老板也睡不著覺。現貨市場火爆，就多賣些、賺一筆。反之，就減少投放。

長協價格的確定會受現貨價格影響，具體條款屬於商業機密。

根據年報披露的銷售收入和銷量（長協、現貨兩種模式銷量都包括其中），計算出貨均價，能夠更真實、準備地反應行情。

贛鋒鋰業（ZH：002460），主營鋰系列產品，處於寧德時代等動力電池廠家的上遊。

2017年、2018年贛鋒鋰材料出貨價格僅略高於10萬元/噸；2019-2021年間顯著回落；

一發不可收拾的是2022年，出貨價格飆升至35.5萬元/噸，相當於2019年的413%！

2023年回落到24萬元/噸，相當於2019年的280%。

2020年，受疫情影響，碳酸鋰現貨價格最低跌至每噸4萬元。2022年末觸及每噸60萬元，相差14倍。而贛鋒鋰業客戶拿貨的價格，較2020年漲了4.8倍。

寧德VS贛鋒，推動和被拖動

1）材料成本波幅僅為現貨價波幅的十分之一

可近似地認為，單位動力電池的材料成本主要隨碳酸鋰采購價格波動，根據有以下三點：

原材料占動力電池生產成本的90%，其中近一半用於采購鋰質正極材料；

每GWh動力電池的鋰質材料用量基本不變；

材料成本中，其他材料價格波動較小。

2016年，每KWh鋰電池材料成本高達970元；2019年，跌至620元/KWh。

與上遊標桿企業價格走勢對照，發現2016年贛鋒鋰業出貨價是2019年的104%，三年時間價格幾乎「紋絲不動」。而寧德時代2016年材料成本是2019年157%，2019年出貨量是2016年的602%，這是吃到了規模紅利（主要體現在議價權）。

基於規模優勢，寧德時代透過長協、囤貨等手段降低上遊原材料價格波動的沖擊。2022年，寧德時代材料成本僅比2019年高26%，而贛鋒鋰業出貨價格提高了313%。

鋰材料價格波動的90%以上被寧德時代消化於無形！

2）推動與被推動

寧德時代產品價格走勢與上遊鋰材料迥然不同，與中國新能源車負相關（動力電池價格越來越低，新能源車銷量越來越高）。

2016年，贛鋒產品每噸8.9萬元，2017、2018年小幅上揚，2019年每噸8.6萬元。

2016年，寧德時代動力電池出貨6.8GWh、單價2061元/KWh；2019年出貨41GWh、單價957元/KWh。

三年間，寧德時代動力電池銷量增長502%、價格腰斬。與此同時，中國新能源車銷量從2016年的50.7萬輛，增至2019年的124.2萬輛。

寧德時代出貨133GWh、較2019年增長226%；單價進降至788元/KWh、較2019年低18%。

2021年贛鋒產品價格微升至9.2萬元。

2021年，中國新能源車銷量352萬輛，較2019年增長183%。

2022年贛鋒產品每噸35.5萬元、較2019年上漲313%；寧德時代單價974元/KWh、同比上漲23.7%，但較2019年漲幅僅為1.8%。也就是說，寧德時代把鋰材料價格波動濾掉99.4%!

2023年，贛鋒產品跌至每噸24萬元，寧德時代單價回落至885元/KWh。

2024年p，電池系統出貨價跌破700元整數關口，為2019年的72%。

近十年來，寧德時代動力電池出廠價顯著下降，使新能源車價格逐漸親民、市場滲透率一路攀升到50%。特別是在補貼徹底取消後，若非動力電池保持低價，新能源車銷量不可能快速增長。

寧德時代等動力電池供應商，與比亞迪一樣，都是新能源車產業的推動者。

贛鋒鋰業的出貨價隨供需關系波動，供給增速落後時，鋰材料價格暴漲；需求增速落後時，鋰材料價格暴跌。本身是技術含量不高的資源型企業，而且高度依賴海外資源，贛鋒鋰業沒有能力推動行業，而是被行業拖動。

大佬吐槽不厚道

在2022年7月舉行的「世界動力電池大會上」，廣汽集團（SH：601238）董事長曾慶洪稱：「動力電池成本已經占到新能源車的40%、50%，甚至60%，那我們現在不是給寧德時代打工嗎？」

碳酸鋰價格暴漲導致動力電池生產成本上漲，動力電池被迫提價又給新能源車廠商帶來壓力。產業鏈上所有環節都在抱怨，說自己在為上遊打工。這些吐槽真真假假，不可全信。

廣汽言行有三點不厚道：

第一，2020年、2021年，動力電池價格持續下降，廣汽不吭聲；2022年電池價格上漲（只比2019年高1.8%），寧德時代把鋰材料價格上過濾掉99.4%，廣汽還說「為寧德時代打工」；

第二，比亞迪自產動力電池，2022年碳酸鋰價格暴漲直接擡高造車成本，上調整車售價情有可原。廣汽受到的影響與比亞迪不可同日而語，漲價卻一點不含糊；

第三，2024年p，寧德時代出貨價大幅下降、較2022年下降29.2%。廣汽被迫做了一些調整，但非常不情願，公開「怒斥」帶頭降價的友商。

寧德時代沒有「賺暴利的命」

1）銷量保持第一

寧德時代主營電池系統，動力電池系統和儲能系統在全球市場的份額多年保持第一。

2018年，電池系統出貨21.3 GWh，其中動力電池21.2 GWh、儲能系統0.13 GWh。這是第一次披露動力電池、儲能各自的出貨量；

2019年，電池系統出貨41 GWh、同比增長92%；2020年，電池系統出貨46.8 GWh、增速降至14%；2021年，電池系統出貨133 GWh、同比增長185%；2022年，電池系統出貨289 GWh、同比增長117%；

2023年，電池系統出貨390GWh、同比增長35%。其中動力電池321 GWh、占比83%；儲能系統69 GWh、占比18%。

2024年p，電子系統出貨205GWh。儲能系統占比接近20%。

2）新能源車平價時代

2015年、2016年，寧德時代動力電池每千瓦時毛利潤超過900元。假如一輛電動車配備容量為50度的電池包，寧德時代賺取毛利潤超過4.5萬元。

隨著補貼退坡，動力電池單價逐年下降而且速度超過成本下降：

2022年，寧德時代動力電池單價較2016年下降了52.4%，而成本降幅僅為28.6%。毛利潤率從2016年的44.8%降至2022年的17.2%。

2023年，碳酸鋰價格暴跌，寧德時代鋰動力電池毛利潤率較2022年提升5.1個百分點。

2024年p，寧德時代動力電池毛利潤率達26.9%，較2022年高9.7個百分點。

比亞迪、寧德時代是中國新能源車的兩大功臣，共同推動新能源車進入平價時代。

3）紅利沒吃到幾成

2022年，鋰材料價格達到峰值，碳酸鋰現貨逼近每噸60萬元，贛鋒鋰業全年銷售均價為每噸35.5萬元。借助長期采購協定和囤貨，寧德時代的成本遠低於以上兩個數值。

2023年1月1日，電池級碳酸鋰價格仍然高達每噸52萬元。當2月跌至每噸42萬元時，寧德時代投擲「鋰礦返利計劃」——車企承諾80%的動力電池從寧德采購，可以按碳酸鋰20萬元/噸計算動力電池價格。

不料，碳酸鋰價格一瀉千裏，2023年末跌破10萬元。

「返利計劃」表明，寧德時代在碳酸鋰每噸20萬元時仍有賺頭。我們假設寧德時代碳酸鋰成本為每噸15萬元。

也是由於長期采購協定和囤貨，當碳酸鋰價格暴跌，寧德時代不能充分享受紅利。與2022年鋰材料高點相比，2023年多賺5個點、2024年p多賺10個點，只吃到兩、三成紅利。

核心競爭力與「白癡指數」

馬斯克發明了一個概念，叫「白癡指數」——零部件售價是原材料成本多少倍。【馬斯克傳】記錄了他的一次發飆，原因是Space X采購的一個鋼制「噴管保護套」，價格1.3萬美元，而制造這個保護套所用鋼材只值200美元，白癡指數高達65倍。

1）材料成本占比

寧德時代電池成本（包括動力電池、儲能電池）中，直接材料占有極大比重。

2019年，直接材料成本254.1億，占電池成本的92.1%，占銷售收入的64.8%；

2021年，直接材料成本暴漲至778.7億、占電池成本的96%，占銷售收入的74.1%；

2023年，直接材料成本高達2556.6億、占電池成本的95.6%，占銷售收入的74.1%。

2）白癡指數

2019年，寧德時代電池系統（動力電池、儲能電池）出貨價為957元/KWh，原材料成本為620元/KWh。「白癡指數」為1.54倍。

2022年，白癡指數僅為1.24倍；2023年回升到1.35倍。

產能不過剩的行業越來越少，同質化也普遍存在，但是這兩點與企業核心競爭力無關。「白癡指數」才是彰顯企業的核心競爭力的重要指標。根據公開資料，特斯拉與松下合資的超級工廠，動力電池產品的白癡指數是2.0倍，寧德時代不到1.4倍。

*以上分析僅供參考，不構成任何投資建議

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