如今熱門異常的紅利類指數，早期的發展之路也同樣充滿了艱辛。在高增速時代，A股的投資者偏好炒小炒新，對成長性行業有著更大偏愛，使得A股早期的估值處於全球較高水平。
在一個高增速經濟體面前談紅利，猶如在一個年輕人面前談養老。 因此，早期紅利類指數並不受市場待見，相關基金的規模都較小，甚至不少產品因生不逢時而早夭。
而近幾年，經濟增速放緩、流動性周期下滑、市場風險偏好下行、政策強調上市公司質素與分紅，紅利策略再次成為市場的關註點。
近期，不斷有朋友詢問 紅利的潛在問題 ，如：股息率陷阱、基本面風險、行業分布不均、流動性風險等。
今天我們回溯歷史，談一談紅利指數的發展與潛在的問題，以及可能的解決方式。
01
在問題中成長：紅利指數的成長之路
任何一個指數，受限於其編制規則的局限性，在有其優勢的同時，也或多或少存在著這樣或那樣的問題。
紅利指數也是在問題中慢慢改變、不斷完善。
1、A股紅利的發展之路
2、在問題與改善中不斷成長
1）紅利三兄弟的誕生
紅利指數（000015）成立最早，是A股紅利的老大哥，奠定了紅利發展的基石。但其受限於僅聚焦滬市，其樣本空間與樣本數量較為有限，並不能完整的詮釋A股整體高股息的表現。
深證紅利（399324）雖然補充展現了深市紅利的發展，但其編制規則更像是一個基本面指數，從紅利的角度其代表性並不強。
2008年5月26日，中證紅利（000922）正式釋出，該指數橫跨滬深兩市，成份股擴充套件至100個，成為了 A股紅利的基準指數 。
2）從市值加權到股息率加權
當時中證紅利的釋出，其實並沒有引起投資者太多的關註，因為整個市場都在追漲殺跌。那會的中證紅利同樣追漲殺跌，因為當時采用市值加權，中證紅利整體走勢跟滬深300一樣的跌宕起伏。
2013年，紅利的關鍵年份，中證指數公司釋出更新公告，紅利類指數從市值加權調整為「 股息率加權 」，此時的紅利類指數才算名副其實。
經過加權規則的調整後，中證紅利等指數開始脫離大市值個股的幹擾，從「追漲殺跌」前進演化成「高拋低吸」，實作了紅利因子的最初目的。
3）流動性危機與強化紅利因子
2021年大白馬牛市結束，成長性行業回撤巨大，投資者紛紛躲到紅利、價值防守，紅利類基金規模快速崛起。但隨著規模快速增加，紅利指數的隱藏問題突然爆發。
因為紅利類指數以股息率加權，部份小市值成份股流動性不足，而紅利類基金的規模太大，導致基金不能緊密的跟蹤指數，從而出現較大跟蹤偏離。
2022年，又一個紅利關鍵年份，中證指數釋出修正方案，限制小市值成份股權重上限，強化紅利因子要求，增強指數流動性、降低掉入股息率陷阱的概率。
02
紅利的潛在問題與應對機制
2018年1月1日至2024年6月20日，代表權益類整體走勢的中證偏股指數（930950）累計上漲10.66%，大幅跑輸紅利類資產。滬深300全收益就更慘了，整整6年有余還是綠的，累計收益率-0.23%。
而同期上證紅利全收益上漲45.84%，中證紅利全收益累計上漲53.09%，紅利因子的長期有效性得到了基礎驗證。（資料來源：Choice）
雖然偏股基金指數在牛市表現優異，但熊市的大幅回撤降低了長期收益率。在長期投資中，相對穩定的收益率要比短期爆發式的漲幅更重要。
不過，除優勢外受指數編制規則影響，紅利類指數也有其特定的問題。
1）股息率陷阱： 受紅利因子影響，股息率較高的成份股一般為較為成熟的行業，甚至部份行業已經進入真正的黃昏（如港股紅利中的內房股），部份企業甚至借錢分紅，從而出現股息率陷阱。
中證指數的應對策略是強化分紅連續性、穩定性和合理性，2022年編制規則修正時，要求成份股需要連續三年穩定穩定，且分紅率在一個合理區間。
2）周期性陷阱： 如石油、煤炭等傳統能源行業，在周期頂部期，其業績釋放、利潤大漲，隨之而來的短期分紅頗為可觀，達成極高的股息率。
周期迴圈、利潤回落，即便采用近3年平均股息率，因為早前極高的股息率，平均下來仍能獲得指數較高的權重。周期回歸時，就可能出現股價回落，估值卻上漲的不利局面。
對於這個問題，中證指數釋出了紅利低波與紅利低波100指數，希望透過低波動因子，降低周期行業對指數的整體影響。
3）流動性障礙： 如前文所言，指數部份成份股的自由流通市值較小，當被納入指數後，如果權重太高則違反「雙十限制」，跟蹤的基金不得不降低權重，不可避免的產生了跟蹤偏差。
中證指數的應對策略是從編制規則上限制了小市值的權重，以中證紅利為例，當成份股總市值低於100億時，單樣本權重不能超過0.5%。
4）基本面風險： 畢竟是單因子指數，紅利類指數只考慮了股息率，並沒有太多關註樣本的基本面，質素不佳的成份股就有概率被納入。
因此，中證指數也在做努力，釋出的中證紅利質素指數，增加了質素因子，在考慮股息率的同時，也強調了成份股的基本面。
5）市場適應力問題： 如圖2第一部份所示，在牛市時期，紅利大概率是跑不過偏股基金指數的。在上一次牛市時，中證紅利全收益以9.31%的收益率跑贏大部份紅利指數，但仍差偏股指數75%左右。
經常有朋友會說：要是能剔除高位的煤炭就好了，要是能平衡各行業的權重占比就好了，要是能剔除部份基本面出問題的成份股就好了。
還是那句話，畢竟是被動策略，一定程度上得接受被動策略所帶來的特定影響。
03
被動潛在的問題，主動能否改善？
被動的問題，交給被動其實只能算半改進、半妥協。
比如，隨著紅利基金規模日益增加，流動性問題逐漸突出，中證指數給出的方案是限制了小市值成份股的最高權重（0.5%），確實解決了短期流動性問題，但這也會降低紅利因子的效用。
除了被動策略，其實還有主動策略，那麽主動紅利策略能否規避此類問題？
得益於紅利的崛起，近期有一個以「中證紅利」為基準收益的主動紅利產品—— 華夏紅利量化選股基金 （A：021570；C：021571）發行，這也從側面佐證了中證紅利作為紅利基準指數的地位。
華夏也發行了中證紅利質素指數相關的產品，他們對紅利+質素有一定的經驗。那麽針對前文問題，華夏紅利量化是怎麽樣最佳化的呢？
1、采用中證紅利作為基準： 如上文所言，中證紅利作為A股的紅利基準指數，其長期收益表現突出，市場、行業、個股分布相對分散，能較好的代表A股紅利的整體表現。
打不過就加入這種態度是務實的。其實選擇中證紅利作為基準，對主動策略而言既是機會、也是挑戰，機會在於紅利投資者們逐漸認識到中證紅利的重要性，但也會面臨被動指數的挑戰。
2、多因子策略模式： 基於中證紅利指數作為基本盤的情況下，綜合采用市場寬度、估值系列、基本面系列、動量系列、情緒風格系列、演算法風格系列等因子，動態構建投資組合。
采用多因子策略後，會減少對單一因子的依賴，可能從更多角度獲得超額收益來源。 這對原指數可能產生的策略容量、行業傾斜、基本面質素、股息率陷阱等問題都會有一定幫助 。
3、充分利用海量數據 ：傳統的基本面、量化分析手段，受限於有限的、歷史的、局部的數據進行假設、分析、驗證及套用。
利用量化多因子進行投資，可以挖掘不同資料來源的海量數據，從而互相補充、交叉驗證，提升策略的整體穩定性。
4、基本面風險控制： 類似采用中證A50的ESG體系評估，剔除存在公司治理風險的成份股，減少成份股潛在的黑天鵝。
紅利基本面風險的管理，其重要性不言而喻。受限於策略特點，股息率陷阱、估值陷阱、基本面陷阱的問題不在少數，基於ESG體系評估，能有效減少基本面問題。
這其實也給紅利類指數一個提醒，被動指數同樣可以采用ESG評估體系。
5、偏離約束與控制波動： 除了ESG評估外，該基金采用多維度偏離約束，控制組合與基準指數的主動偏離程度。
紅利因子作為長期有效的關鍵因子，如果最終組合偏離中證紅利太遠，反而得不償失。在可控的範圍內最佳化被動策略不能解決的問題，才是主動紅利該做的事。
簡要來說，華夏紅利量化是一個 中證紅利+ 產品，它是一個以中證紅利為基準，采用紅利+多因子量化策略，註重基本面風險管理與樣本偏離管控的產品，大致可稱為「 中證紅利多因子量化加強版 」。
四、選被動還是主動？
還是那句話，對於大部份投資經驗較少的朋友而言， 被動是基準 。畢竟被動指數產品的費率優勢是很明顯的。
但如果在紅利的投資過程中，逐漸意識到紅利類指數的潛在問題，並希望透過一定的努力，爭取更好的收益率，那華夏紅利量化這類便可留意。
華夏紅利量化選股基金 （A：021570；C：021571），相對其他主動產品，它選擇中證紅利指數作為基準，已經表明更積極、更穩健的態度。
結合中證紅利質素ETF的管理經驗，強調成份股基本面以及整體的偏離度，也說明立項態度是務實的。
不過，主動基金的波動風險相較於被動基金，更受基金管理人的影響，產品能否基於設立初衷（堅持圍繞中證紅利不動搖）、不忘初心（管控偏離度）、嚴格把關（註重基本面），能否在解決紅利類指數問題的同時，獲取更高的超額收益率，但這需要更長時間的來驗證。
畢竟是新基金，不妨先觀察個一年半載。看看是不是能較穩定的跟蹤住中證紅利指數，並且穩定的產生一定的超額，然後再考慮不遲。
05
「61」全市場估值儀表盤
06
「61」指數基金估值表（0272期）
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重點提示
1、滬深300： 經過這段時間的回呼，滬深300PE降至11.83，百分位降至30.09%；以單PE指標評估，基於PE小於12或百分位低於30%的初步門檻，目前又進入可定投區間。
PB跌至1.25，全歷史百分位降至3.75%，指數股息率3.30%，高於無風險利率約1%，從市凈率與股息率的角度看，安全系數不錯。
2、中證A50： PE降至16.05，百分位降至22.11%；PB降至1.92，百分位降至16.16%，股息率升至3.09%，指數綜合溫度降至19.1°C，再次回歸低估。
3、滬港深500： PE降至10.63，全歷史百分位降至32.19%，PB降至1.08，距離破凈僅一步之遙，百分位降至7.02%，指數股息率升至3.80%，綜合溫度降至19.6°C，同樣再次回歸低估。
上述這三個指數如果同時進入低估，則說明整個A股、H股市場的主要大盤權重股進入較低區間。從上證指數的點位來看，也不出意外的再次跌破3000點。
4、消費龍頭： PE跌至18.37，百分位跌至3.84%；PB跌至4.27，百分位跌至10.42%，股息率升至誇張的3.21%，指數綜合溫度降至7.1°C，整體進入非常低估的階段。
最近諸多因素影響，消費行業指數出現難見的低估，如有計劃投資消費行業的朋友，這個時候建議密切關註。
從估值看，現在整個A股、H股市場，科技、醫藥、消費同時低估或接近低估，是非常難見的狀態，好好體會當下的心態，堅守自己的計劃，對未來的投資之路會產生很大幫助。
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61會長期關註該產品，看看對比被動產品，主動紅利是否能穩定的跑出超額，有進一步數據了，會及時分享。
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數據統計不易，還望多多點贊、轉發、在看。
風險提示 ：本文內容僅供參考，不構成投資建議。投資有風險，入市需謹慎。請在做出投資決策前，仔細閱讀並理解相關基金的法律檔，如【基金合約】、【招募說明書】等。過往業績不代表未來表現，投資者應根據自身情況，審慎決策。
