在國內有三家以鋼琴為主的上市公司，珠江鋼琴我們已經看過了，另外一家叫和聲鋼琴，是新三板的上市公司，其2024年上半年的下跌比主機板的這兩家還要嚴重，我們本次就不看他們了，把海倫鋼琴的看一看就算了吧。
海倫鋼琴股份有限公司（股票簡稱：海倫鋼琴）2001年6月成立，2012年6月在深交所創業板上市，是中國樂器協會副理事長單位。海倫鋼琴在浙江省寧波市、遼寧省營口市和廣東省韶關市等地擁有廠區八個，產品已遠銷歐洲、美國和日本等地。
2024年上半年，海倫鋼琴的營收暴跌了45.6%，持續了2023年就開始虧損的狀態。現在的半年營收規模已經不足億元，不足峰值年份時上半年的三分之一；最近三年半中僅有2022年有小額盈利，虧損的兩年半剛好把其他年份賺的，賠得差不多了。
雖然有「電鋼琴」和「小樂器」等業務還有不錯的增長，但其規模太小；除此之外的業務，特別是核心的「立式鋼琴」業務下跌嚴重，另外一項下跌嚴重的是「鋼琴配件」，這是什麽意思呢？難道現在大家的琴壞了都不修了嗎？
國內外市場都在下跌，由於國外市場的下跌相對較慢，占比已經提升至23%，最近兩年的國外市場占比持續提升。雖然國外市場占比上升是在下跌中所形成的，但後續止跌回升，重新發展的時候，能不能加大這些市場的銷售力度呢？理論上是可以的。
海倫鋼琴的毛利率，雖然沒有像珠江鋼琴那樣持續多年下滑，但總體上也是下滑的趨勢，只是從2020-2022年形成了一個25%左右的平台，最近兩年半就有點穩不住了。不過，近兩成的毛利率水平比珠江鋼琴還是要高很多的。
這三年半的銷售凈利率和凈資產收益率都基本沒法看，哪怕是2020年及以前的年度，表現也只能算及格的水平，看來，樂器這一行普遍的效益情況都不太好。
三大產品的毛利率都在下滑，核心的「立式鋼琴」業務的毛利率同比下跌嚴重，「三角鋼琴」的下跌也不小，但其毛利率值還算過得去。國外市場的毛利率要略高一些，但高得不多，我們就不展示圖表了。
營收下跌，導致期間費用占營收比快速大幅上升，最近兩年半的主營業務都是虧損狀態，虧損振幅還在擴大，2024年上半年的總成本已經超過營收23.6個百分點，想要恢復盈利的難度越來越大。
2021年虧損的原因主要是「資產減值損失」較大，其構成主要是「長期股權投資減值損失」，當年受疫情影響的「教育管理咨詢」類投資發生了減值。2023年雖然有把人才公寓出售給員工所帶來的收益等積極影響，但「資產減值損失」仍然較高，這次主要是「長期股權投資減值損失」和「無形資產減值損失」所構成的，真的就是屋漏偏逢連夜雨。其實，也有海倫鋼琴趁著虧損的年份，把這些問題都給處理掉，以免以後的年份，這些因素還要持續影響業績。
按季度看，不僅營收是持續下滑的，毛利率也在波動中呈下滑趨勢，2024年一季度有過反彈，但很快就又跌了下來；2024年二季度16.2%的毛利率，和同行比不算低，但規模較小的海倫鋼琴卻並不見得就比同行要輕松。
最近的十個季度中，有七個季度出現過主營業務虧損，最近的五個季度全是虧損；另外的三個季度中，有兩個季度的主營業務盈利空間不足1個百分點，只有離現在最遠的2022年一季度有過3.3個百分點盈利空間的情況。現在看來，不是盈利空間有多大的問題，而是能少虧損就不錯了。
海倫鋼琴「經營活動的凈現金流」表現也不好，最近的七年半中，一半的時間都是凈流出的狀態；特別是最近五年半中，只有2020年和2023年有少量的凈流入，其他年份都在失血。2021年，海倫鋼琴還有過規模不小的固定資產類投資，為此還進行了較大規模的凈融資；在最近兩年半中，也有少量的凈融資，用以補充流動資金不足等問題。
海倫鋼琴的長期償債能力是相當不錯的，資產負債率並不高，還由此導致了其前些年業績不錯時的凈資產收益率也不太好。但是，海倫鋼琴的資產結構較重，產生這樣的原因主要是其總資產規模偏小；這就導致其短期償債能力有一定的問題，特別是「速動比率」比較低。在經營形勢好的時候，這並不是多大的問題，現在的嚴峻形勢下，這些問題就值得重視了。
2023年以來的「縮表」（總資產下降）是由其營收持續下滑所導致的，短期內並無好的辦法解決，但由於資產負債結構的影響，後續萎縮的節奏會變慢。就算累計虧損增大，也是負債增長，而不是資產大幅下降了；原因是，要現金類資產較高才會下降，不然就只能靠借款來解決資金問題，這並不會導致縮表。
除了應收和應付類的業務款項基本能維持捲動支付，還略有余量之外，主要的流動資產就是「存貨」，主要的流動負債就是短期借款。如果存貨變現不出現大的問題，這當然也能算是健康的；但是，現在的銷售正好就有一些問題，這樣就成了依靠銷售回款和續貸相結合了。
在短期內，海倫鋼琴的短期償債能力還是不會有太大問題的，但是就怕持續虧損，由於其現金的儲備並不高，一旦就需要借款來補充流動資金，這就會越來越難借。現在似乎也還不需要太擔心，畢竟這樣的轉換過程還需要較長的一段時間。
存貨的規模在2023年末和2024年上半年末並沒有明顯增長，但由於流動資產的萎縮，占比卻持續上升。從同行的情況看，鋼琴等樂器制造行業的存貨規模都是偏大的，原因是由其加工周期等自然內容決定的，但我們還有必要看一下結構情況。
庫存商品有所下降，主要增長的是原材料和在產品，這說明在營收持續下滑的情況下，海倫鋼琴已經調整了生產節奏，只是沒有預想到市場的下跌會如此深和如此久。
海倫鋼琴的經營形勢比較嚴峻，雖然整個行業均是如此，但由於前期的積累和資產布置等方面均與同行有所不同，實際上其至少比珠江鋼琴承受的壓力要大很多。現在沒有更好的應對辦法，只有盼著市場逐步回暖。隨著經濟社會的發展，這類文化類耐用消費品應該不會長期低迷的，但可能也不會有高速增長的時代了，而是趨於穩定；至於行業內的變化，可能會更加集中，行業內的中小玩家會逐步出局。
聲明：以上為個人分析，不構成對任何人的投資建議！
