（报告的出品方为兴业证券）
【一、迎接常态化疫情防控与新医改下的挑战与机遇】
新冠疫情虽然已经被有效控制住了，可是疫情防控还是不能放松。
全国的疫情已经稳定下来，并且呈下降趋势了。2022年开始，奥密克戎（Omicron）变异株让国内的疫情防控又多了变数。奥密克戎（Omicron）变异株传播速度快，还很隐匿，2021年底它先在欧美广泛传播开了，这就引发了全球新一轮的疫情爆发，咱们国家也面临很大的「外防输入」压力。2022年上半年，国内多个地方出现疫情爆发情况，在坚持「动态清零」这个总方针的同时，防控措施也跟着时代发展不断调整。因为各项防控措施都科学、精准地落实下去了，所以现在国内的疫情已经被有效地控制住了。国务院联防联控机制6月2日的新闻发布会通报说，从5月30日开始，全国新增的本土感染者数量已经连续3天降到100例以下了，不过局部地区还是有小幅度的波动。国内疫情防控的整体形势在变好，但是常态化防控可不能放松。
全球第四轮疫情已经开始走下坡路了。新冠Omicron变异株在2021年11月被首次发现，很快就在全球扩散开来，还引发了新的一轮疫情。从2022年1月疫情达到高峰之后，全球当天新增的病例数量已经大幅下降了。按照世界卫生组织（WHO）的统计数据，到2022年6月6日为止，全球累计报告了529,410,287例新冠确诊病例，其中有6,296,771例死亡病例。自从1月26日达到高峰（单日新增确诊病例为4,034,500例）以后，全球疫情总体上呈现出下降的趋势。
新冠疫情的影响在变小，要立足主业找下半年投资的主线。从2019年底发现首个已知新冠病毒感染者起，全球疫情让各个国家和地区的经济民生背负了沉重压力。不过，在全人类共同努力下，防控检测成了常态，新冠疫苗和药物也从没有到有了。在经历Alpha、Beta、Gamma、Delta、Omicron等变异株的考验后，防控措施和应对办法也一直在「改进」。总的来说，新冠疫情的影响在逐渐变小。所以，展望2022年下半年，医药行业和疫情防控关系密切，这个行业的投资主线应该更多地企业「非新冠」的主营业务，布局行业里的龙头企业，挖掘有潜力的新企业。
1.2、政策的复盘和展望
1.2.1、药品、高值耗材集中采购的复盘
总的来说，多轮国家组织、地区联盟的采购一直在推进，集采的力度和深度都在不断加强，集中采购常态化的局面已经形成了。以前几轮集采积累了经验，集采的竞价规则、质量、供应、配送、使用保障机制和相关配套政策也越来越完善、优化了。在今年初国务院政策例行吹风会上，国家医疗保障局副局长陈金甫说，要接着推进集采速度加快、范围扩大，争取到2022年底，经过国家组织和省际联盟采购，让每个省平均覆盖350个以上的药品品种。以后国家、省际的集中采购还是会有秩序地推进，覆盖更多需求量大、金额高的药品品种。
不光是药品，高值医用耗材也在通过国家组织、地区联盟以及各省市带量采购的形式不断快速推进。现在高耗集采主要牵涉心血管介入、眼科、骨科这些领域，在大幅降价的同时，覆盖范围越来越大，品类也越来越多，相关的规则政策也越来越完善。从长远看，耗材带量采购对提升行业集中度有好处，将来在政策的推动下，有望采用更多样的联盟采购方式、更细致的评价竞价机制，覆盖更多临床需求大的医用耗材，从而推动国产产品替代进口产品，鼓励创新，推动产业结构升级。就拿近期推出的骨科脊柱类耗材采购来说，按照【国家组织脊柱类医用耗材集中带领采购方案（征求意见稿）】，这次集采依据手术类型、手术部位、入路方式等区分组件产品系统，然后按系统进行采购，总共包含13个产品系统、8种材质，把不低于医疗机构填报需求量的80%当作意向采购量，综合考虑医疗机构需求、企业供应能力等多方面因素进行多单元竞价。这一轮的国家集采也许会改变之前国内脊柱高值耗材由外资品牌占主导的状况，质优价廉的国产品牌有望借此进一步拓展市场。
1.2.2、DRG/DIP和相关重点政策：改革进入快车道，新管理方式推动供给侧结构性改革加速。
我国医药卫生体制改革重点清晰。2022年重点工作任务依旧围绕这些方面展开：全面推进健康中国建设，深入推广三明医改经验，推动优质医疗资源扩容并均衡布局，深化医疗、医保、医药联动改革，不断促使从治病为中心向以人民健康为中心转变，持续解决看病难、看病贵的问题。DRG/DIP呢，它是衡量医疗服务质量与效率、进行医保支付的精细化管理工具，能让医疗服务的透明度进一步提高，促使医疗费用及其结构更合理，对分级诊疗也有促进作用。
DRG/DIP医保支付：新支付方式助力医院降本增效。医保支付机制改革之后，医院采用多元复合的支付方式，不再单独给各个医院设置医保报销总额的上限了。而是以医保基金区域总额预算为基础，对不同疾病和部门采用多种支付方式，像急性住院治疗按疾病诊断相关分组(DRG)/按病种分值(DIP)付费、部分长期住院治疗按床日付费、基层门诊和部分慢病按人头付费、门诊和不适合打包付费的病例按项目付费。在新支付方式下，针对急性住院治疗的DRG/DIP实行「预付制」支付方式，就是医保先预付一笔费用，医院要在医保给定的费用额度里控制支出，住院医疗时的治疗项目从医院的「收入」变成了「成本」。同时，收治患者多、患者疾病严重程度高的医院会得到更多医保额度，这在合理分配医疗资源的同时能促使医院降本增效。
具体而言，DRG/DIP采用的是区域总额预算下「结余留用，超支不补」（DRG）或者「结余留用，超支合理分担」（DIP）这种预付制支付方式。这样一来，就促使医院从追求服务量转变为追求医疗质量和管控成本，进而推动合理诊疗，更好地实现医疗价值。医疗机构在经营管理上得更看重成本效益了，医疗决策者在挑选药品、耗材、检查检验手段和治疗方法的时候，也会充分考量效价比。和「按项目付费」比起来，DRG/DIP激励医院把治疗项目和成本控制在合理范围；和「总额预付」比起来，DRG/DIP激励医院提升效率，收治更多患者。
【中国医疗保险】有统计，到「十三五」结束的时候，DRG/DIP支付方式差不多覆盖了36.5%的参保人口，这里面DIP的覆盖范围更大些。到2021年12月，全国71个试点城市总共覆盖了大概3.19亿参保人员，占全国参保总人数的23.4%左右。咱们国家各个统筹区算DRG/DIP医保该支付的费用方法不一样，自费部分是不是算进去，各地政策有点差别。现在，各地DRG/DIP医保基金支付的计算方法还没统一呢。国家医保局发的DRG技术规范里说，算DRG医保基金该支付的费用时得把患者自费部分考虑进去。按照这个算法，在同一个DRG组的支付标准下，理论上讲，患者治疗时自费费用越高，医保给医院的钱就会越少，所以医院可能就会主动减少治疗中的自费项目。不过，各地实际操作的时候，有些统筹区的医保基金和医院结算时并没有考虑患者自费的部分。
2009年的时候，国务院医改领导小组办公室发了个【关于公立医院改革试点城市申报工作通知】。打那以后，各个试点城市的公立医院就慢慢取消药品加成了，住院药占比也一直在下降。到2017年9月底，全国公立医院都实现了「药品零加成」。2019年住院药品费用占比降到了27.5%，和2010年的43.1%比起来，少了不少呢。医院药占比以后可能还会降。DRG/DIP实施之后，医院为了降成本，可能会主动少用药。那些没在临床路径里的药，进医院就更难了。住院部用药可能会优先选性价比高的产品，这样一来，医院药占比有望进一步降低。住院检查检验可能会慢慢在医院内部的部门之间转移。在DRG/DIP推行之前，住院检查检验费用占比是逐年上升的，2020年大概是10%。参考国外的经验，在门诊费用精细化管理措施推行之前，在DRG/DIP的成本控制下，部分住院检查检验可能会转到门诊那边去。
我国住院手术费在住院医疗总费用里占的比例，比海外那些医疗体系比较成熟的国家低很多呢。2019年的时候，我国住院手术费占比还不到8%。德国也有社会医疗保险制度，同一年，德国住院手术相关费用占比能达到70%这么高。所以啊，估计我国住院医疗费用里人工费用占的比例还会进一步提高。新医改开始以后，我国已经接连出台了不少关于公立医院薪酬制度改革的指导意见。等DRG/DIP和其他医改政策都实施以后，预计医院住院费用的结构会更加朝着医疗服务的核心价值部分倾斜。
DRG/DIP和集采是相辅相成的，不过它们各有重点。集采实行之后，像部分药品、医用耗材这些产品的价格就降下来了，这样一来，医院在执行DRG/DIP的时候，在控制成本、挑选性价比更高的产品时就有了更多的选择空间。但是呢，DRG/DIP和集采政策在功能定位上并不完全一样。DRG/DIP重点是借助精细化管理让医疗费用更合理、费用结构更合理，通过设定科学合理的疾病分组和付费制度来促使医疗资源分配得更合理；集采则更着重于让产品价格合理，解决产品价格过高，还有流通秩序、销售行为里可能存在的不规范问题。
总结：DRGs在国外发展超半个世纪了，这是个提升医院服务透明度、衡量医疗服务质量和效率，还有用于医保支付的重要工具。DIP是从DRG衍生出来的，是符合咱们国家国情的本土化医院管理和医保支付方式。在管理上，DRG/DIP会把临床治疗和资源消耗相近的病例归到同一个病组，这样医院管理起来方便，医疗行为也能测量和评估；在付费方面，医保基金能按照DRG/DIP同病组可比费用的标准给医院付费。DRG/DIP不是单独的政策体系，把它和医药分家、药耗集采、医疗服务价格改革这些相关政策结合起来，有望一起推动新医改目标达成。
1.3、对各细分板块走势进行复盘
从年初到现在，各个医药细分板块都有不同程度的调整。这大概和国内多地疫情散发、俄乌冲突这些国内外宏观方面的变化影响了市场信心等因素有关。年初到2022年6月2日为止，医药生物（申万）板块整体跌了24.09%，全部A股跌了13.48%，医药生物（申万）比全部A股多跌了10.61%。在各个细分板块里，医药流通（申万）的走势相对来说比较好，只跌了9.67%，主要是因为医药流通（申万）板块在医药各细分板块里估值相对低，避险的特性很明显；但是疫苗（申万）和研发外包服务（申万）上半年走势就比较差，分别跌了36.89%和33.55%。这里面，疫苗（申万）板块调整的幅度很大，大概是HPV疫苗等行业新闻影响了市场情绪的缘故，研发外包服务（申万）板块大幅调整，大概是和市场担心地缘政治、创新药的景气程度等因素有关。
2.1.1. 医疗服务方面：门诊修复的速度比住院快，眼科产业链的景气程度较高。
从医院的数据统计来看，疫情结束之后，2021年医院的门诊量已经比2019年的水平还高了，不过住院量还在恢复当中。为啥会这样呢？大概是因为在疫情常态化防控的时候，那些需要择期治疗的患者把需求往后推了，还有异地就医住院的患者需求也变少了。往下半年看的话，估计门诊和日间手术需求的恢复速度还是有可能比住院类项目要快。
眼科近视防控赛道因为渗透率提高和新产品推出，成长性更强了，行业一直很景气。卫健委的调查数据表明：2020年我国儿童青少年总体近视率是52.7%，跟2019年比上升了2.5个百分点，和2018年比下降了0.9个百分点；6岁儿童近视率为14.3%，小学生是35.6%，初中生71.1%，高中生80.5%。近视防控的需求比较固定，角膜塑形镜和离焦镜的渗透率都不到2%，低浓度阿托品的院内制剂使用也比较受限，以后供给侧渠道往下发展和防控手段变多，有望让这个行业一直快速增长。
2.1.2. 连锁药店：经营的节奏恢复了，龙头药店加快扩张。
连锁药店从今年开始慢慢回到正常的经营节奏了，在疫情期间就表现出很强的韧性。4月的社会消费品零售数据公布了，中西药类的零售总额达到505亿元，跟去年同期比增长了7.9%，这个增速在各类商品零售细分里排第二呢；1到4月中西药累计的零售额是1990亿，同比增长8.8%，这就显示出很强的防御性了。
行业增长主要还是靠处方外流和集中度提高，龙头连锁药店以后增长的空间很大。2021年的时候，那些头部连锁药店的集中度又有了进一步的提高，CR10的市场占有率提高到了27.56%。2021年，零售药店终端药品销售占的比例达到了26.9%，预计2022年的时候，随着双通道政策落地，院外渠道的价值会更加凸显出来。
2.2、中药消费品和品牌OTC，历经大浪淘沙才见真金。
长远看，中药消费品和品牌OTC行业的发展趋势很不错。政策方面，这个行业能从中药行业的政策扶持和多数品类自费的特性中受益，有一定的避险能力；需求方面，由于消费升级，渠道和消费者都更看重品牌了，这就使企业的品牌价值提高，行业形势向好。在这当中，品牌OTC这个领域发展得比较成熟，不过随着品牌价值提升改变了行业格局，那些有核心品牌影响力的品牌OTC行业的龙头企业有望得到结构性的机会；中药消费品领域更能直接地从消费升级带来的需求增长中受益，而且在供给方面能享受稀缺性和品牌价值带来的好处，有持续提价的能力，有望实现量价一起增长的发展机会，其中品牌价值高、有优质核心产品，并且在销售、渠道、管理方面都不差的企业有望保持稳步增长的态势。
2.2.2 短期发展趋势向好：政策环境有利，结构方面的变化对龙头企业是个利好。
政策的避险属性变得很明显，再加上OTC品种大多是自费支付的，所以自主定价的能力比较强。政策对中药行业的发展是支持的，中药消费品和中药OTC在这种友好的行业环境里受益。2021年开始，中医药相关的政策落地速度加快了。2022年3月，国务院办公厅印发了【「十四五」中医药发展规划】。和之前国家中医药管理局印发的【中医药发展「十三五」规划】比起来，能看出来中医药的发展被定位得更高了，也受到了更高层级的重视。
OTC药品主要在院外销售，集采风险不高，自主定价能力应该能保持。零售药店和互联网渠道是OTC产品很重要的销售终端，大多是自费购买。IQVIA的数据显示，OTC药品销售渠道里，城市药店和县药店的销售额加起来占54.9%，网上药店占8.7%，这三个院外渠道总共占63.6%。所以，预计它受医保控费和集中采购的影响比较小，自主定价能力更强。
OTC企业的渠道变革和去库存都慢慢弄完了，渠道管理能力大多都提高了。医药流通渠道越来越规范，一些OTC企业进行了营销体制改革，也清理了渠道库存。在渠道变革完成之际，OTC企业还用信息化建设、药品追溯码体系这些办法提高了渠道和终端库存的管理能力，库存周期没那么明显了，有些企业的存货周转天数还变少了。
成本上涨推动，再加上需求端对价格的接受度比较高，开始进入新的一轮提价周期了。
中成药上游的原材料一直在涨价，成本增加是提价的关键催化因素。2021年到2022年3月，中药材价格涨了超过11%，野生品种指数涨得更多，达到13%；还有天然牛黄，它比较稀缺，在2019年12月到2020年12月这一年里，价格涨了21%。
居民收入和医药消费品价格有个「剪刀差」，这使得医药消费品需求进一步增加。大部分医药消费品价格调整的幅度，比居民收入增长水平小，医药消费品提价时，需求端的购买力是能支持的。拿高端医药消费品同仁堂的安宫牛黄丸来说，2010年到现在，它一共三次公开提高终端销售价，累计涨价幅度是146%，这个幅度比人均可支配收入的累计涨幅要低。
一些品牌的OTC和中药消费品，靠着强大的品牌影响力，在成本上升的推动下一个个都提价了，这就促使业绩增长。其中有些中药消费品因为具有稀缺性，竞争态势更好，提价的时候也更灵活。2021年12月同仁堂给安宫牛黄丸提价之后，很多中药消费品企业也陆续给部分产品提价了，那些有较强自主定价能力的品牌OTC企业也有调价的情况。
国企通过改革、把治理理顺、激励做到位，管理得到改善后，就会进入发展的新阶段。
2021年到现在，有一部分中药行业和OTC（非处方药）的公司，在管理方面有很明显的积极变化。这里面有不少是传统企业，它们已经受益或者可能受益于国企改革浪潮，也许会在改革过程中增添新的发展活力。目前管理方面的变化主要有两点：一是像实际控制人改变或者管理层调整这种情况，这意味着企业进入了新的发展阶段，在新的体系和治理模式下，有望实现资源整合、提升管理效率等新的发展动力；二是通过股权激励、员工持股计划、对核心子公司进行激励等不同激励方式，来增强企业发展的动力。（报告来源：未来智库）
对于整个医药大行业来说，「创新+消费升级」是投资逻辑，对疫苗这个小行业而言，它也是发展的推动力。行业的供需结构有了变化之后，国产疫苗，特别是国产二类苗，安全性、保护效力与范围一直在提高。不管是包装从西林瓶变成预灌封，还是工艺从Vero细胞升级到二倍体细胞，又或者是产品从多糖升级到多糖结合、从单苗变成联苗、从单价变为多价，消费者自费的创新二类苗通常定价权更强。并且，随着我国人均可支配收入和公众健康意识普遍提高，二类苗的渗透率也可能进一步提高。有创新能力的国产疫苗企业也许会迎来「量价齐升」的好行情。同时，我国也会慢慢从「疫苗大国」转变成「疫苗强国」。
需求端方面，公众健康意识提高了，这有望让二类苗的渗透率加快提升。疫苗渗透率会随着经济发展一块儿提高，偶尔发生的事件可能会使接种率短期内有波动，但不会影响长期的发展走向。公众对疫苗的安全性、保护能力以及依从性的要求一直在提高，这会进一步促使企业去研发，给行业发展指明方向。疫苗经过几百年的科学验证和经验积累，在预防疾病和根除传染病上起着非常关键的作用。人类以前靠疫苗根除了天花；也有过因为「疫苗犹豫」而不接种百白破疫苗，结果好几万儿童得了百日咳。不过疫苗确实存在着一些无法避免的问题，像不良反应风险、保护效力有限，还有些疾病领域很难攻克，这些都得依靠技术不断进步、产品不断升级才行。国内外的疫苗研发企业也一直在为人类的疾病免疫事业努力。新冠疫苗广泛使用，有望让公众的接种意识增强，向成年人全面普及疫苗接种知识，使疫苗接种信息更容易获取。中国疫苗市场的重点正从婴幼儿慢慢转向成年人，二类苗的渗透率有望持续提高。
【三、把握供给升级下的创新红利与工程师红利】
3.1、生命科学的上游发展进入新阶段了，头部的公司优势慢慢凸显出来了。
中国生命科学的上游行业发展得很蓬勃。
生命科学上游产业链，就是给生命科学研究和生产（像生物制药、体外诊断这些）的整个过程提供服务的相关产业，这里面有相关的仪器设备、耗材、原料，还有服务，它可是生命科学行业发展的关键基础设施。生物医药这一块发展特别快，新技术一个接一个地冒出来。在研究的时候，像靶点发现、靶点选择、抗原制备、候选药物筛选和功能鉴定这些步骤，对生物试剂、耗材和试验用的仪器设备都有很大的需求量。生物药的工艺开发和生产又复杂又麻烦，还特别专业，像培养基配制、种子培养、规模放大、发酵生产、分离、纯化、过滤和灌装这些环节，也得有大量专业的仪器设备、原料以及耗材来支持才行。
下游生物制药行业需求不断增长，这就带动着相关行业一起快速发展。预计在接下来的几年里，生物药上市会迎来高峰期。那与之相配套的生命科学支持产业，也很可能快速发展起来。整个行业一直处在快速发展的状态，以后的发展空间非常大。
生命科学上游的主要标的，其估值处在历史上相对低的位置。
医药上游产业链这近一年来调整了挺长时间。总结一些上市两年以内的生命科学上游公司的估值情况就能发现，上游行业的估值和一年前比已经回落了些。上市还不到一年的次新股也经历了估值调整。市值调整了，上游公司业绩又高速增长，这两个因素让上游行业估值的中枢整体明显下移了，不过还是比医药行业的总体估值水平要高。
2022年上半年，国内疫情反复，这对生命科学上游行业里部分公司4 - 5月的经营可能有一定影响。有些企业是供给端受影响，还有些企业则是需求端（像高校、科研院所和药企这些）受影响。不过，随着之后国内疫情形势预计会逐渐变好，就会发现，2020年第二季度，大部分代表公司的营收环比增速明显上升了，比2021年第二季度的环比增速快不少，这就表明2020年第二季度业绩增长得比较快，不是仅仅因为公司经营在季度之间有波动造成的。我们分析，2020年第二季度业绩环比增速大幅提高，主要是因为疫情之后有「需求回补」。生命科学上游和科研服务的产品，在医药研发、生产里算是比较刚需的产品。疫情缓和之后，高校和科研院所的客户要赶着做课题（毕业时间和基金结题时间是固定的），企业客户要加班完成预定的研发和生产任务，这些都可能把原本在疫情期间该有的产品需求补回来，这样业绩就反弹了。
中长期的话，比较看好那些能够做到跨领域发展，还能走向国际化的行业里的龙头企业。
生命科学的上游产业这近两年发展得特别快，在收入、利润和公司规模方面都有不小的提升，还有很多公司顺利完成首次公开募股（IPO），进入到二级市场了。现在国内的公司正在生命科学产业的各个环节努力，差不多已经把整个产业链都覆盖到了。
跨领域能力是行业领先企业实现长远发展的必要条件。我国生命科学上游行业整体起步较晚，现在行业里的公司大多是专注于单一细分领域的「小龙头」企业。在生命科学行业，产业链又长又复杂，客户需求各式各样，所以完备的产业能力和齐全的SKU种类是这个行业很重要的竞争优势。细分行业包含机械、材料、生物等多个不同领域，技术壁垒比较高，通常得长时间积累技术和品牌。企业一般很难在短期内光靠自己研发就突破其他子行业的技术难关。像国际龙头企业Thermo Fisher就是不断并购，才具备了横跨生物制药、诊断、分析仪器、实验室产品和服务等多个领域的能力，而且还在持续并购以增强在细分市场的影响力。
国内的上游企业也都在积极拓宽自身能力范围。就目前的情况而言，多数企业从自身业务入手，渐渐朝着与现有业务相关领域的其他方向拓展。比如纳微科技以纯化填料为基点，打算收购生产蛋白纯化仪器的赛谱仪器，达成在蛋白纯化方面设备和耗材的协同。诺唯赞已经成立了好几个子公司，在实验耗材、仪器设备等多个领域进行探索。产业里也有积极进行跨领域布局的公司。东富龙在2021年收购了填料企业千纯生物51%的股权，还投资了过滤企业杭州赛普（持股25%），并且在培养基领域组建团队进行布局。多宁早在2020年就完成了对亮黑科技的并购，从而成为在一次性耗材、生物反应器、培养基方面都有相关业务的企业；2022年3月，多宁接连并购乐枫生物和SALUS，把产品矩阵扩展到了实验室水纯化领域。
参照国际上那些龙头企业的发展经验来看，跨领域发展对企业以后不断发展、变得强大，构建起自己的护城河来说，是必须要走的路。在中国生命科学上游行业的各个细分领域里，那些头部公司经过这两年的发展，在资金规模、融资途径、行业里的地位等方面，和后来者比起来都有一定的领先优势。所以我们觉得，要是走并购跨领域发展这条路，各个细分领域的龙头企业优势很明显，以后更有机会通过整合成为行业里的老大。国际化是那种只做单一产品的公司的另一个发展方向。因为单个细分领域的市场空间比较小，一个国家或者地区的需求相对而言是有限的，只做单一产品的企业很难发展成规模很大的公司，所以那些没能力进行跨领域发展的公司就得找另外一条路，来打破市场规模的限制。中国大多数生命科学上游公司在海外的收入数额比较小，但是在全球生命科学上游的各个细分领域，像生物试剂、培养基、纯化填料这些领域，市场规模都比国内大很多，有非常大的挖掘潜力，所以国际化自然就成了单一产品型公司以后需要大力发展的方向之一。
抓住技术变革的新契机。
国产企业在生物技术新领域有赶超的机会。传统领域里，国产企业在基础能力和生态体系建设方面还有很多需要提升的地方。每次有突破性的新生物技术或者新疗法出现，都会极大地影响全球医药产业的竞争格局。就像最近mRNA疫苗技术快速发展，全球医药市场上出现了Moderna、BioNtech和CuerVac这些新崛起的企业，国内也有艾博生物、斯微生物等一批迅速发展起来的公司。
新技术也催生了新工艺路线和新相关产品的需求。全球的生命科学上游企业，针对新技术路线做产品研发和探索基本没有捷径。像新兴的细胞和基因治疗领域发展起来后，上游生产中对病毒载体和质粒的需求增大了。这一领域发展的时间短，所以国产公司能参与到最前沿的研究中，在新产品领域和传统巨头处在同一起跑线。在生物创新药发展的浪潮下，中国生命科学上游领域的公司有了第一次快速的发展和积累。在新技术不断涌现的时代，中国生命科学产业及其上游都要面临后续的变革，并且积极参与到相关技术革新的大潮里。
3.2、CXO赛道的景气度仍然还在。
来复盘一下2021年起CXO板块的走势（就以CRO指数（8841421.WI）为代表吧）。从2021年10月开始，这个板块就进入下行周期了。最开始，估计是投融资数据每个月的波动引发的，后来呢，像行业自身的一些情况、板块的估值、新冠药物订单、行业的景气程度这些，都成了持续影响CXO板块的重要因素。现在呢，我们觉得这些影响因素经过之前的消化，对板块的压制在逐渐减轻，要是碰到一些缓和的信号，就有可能让板块向上发展。并且，之前板块下跌把估值溢价消化了不少，现在CXO板块的估值处于比较低的水平了。就目前旺盛的订单需求，还有产能快速扩张的趋势来看，CXO在医药板块里仍然是业绩确定性比较高、成长性比较强的赛道之一。
药企的研发投入刚需是CXO行业的核心驱动力。
从投融资数据方面看，回顾海外市场的情况，海外部分CXO公司和纳斯达克指数2000年之后每年的收益率就会发现，在美联储紧缩期间，大部分年份里海外CXO公司的平均收益率都明显比纳斯达克指数高，不过在2008年金融危机以及之后的3年里，海外CXO公司的收益率就比不上纳斯达克指数了。所以我们认为，要是没有重大金融事件扰乱全球市场的话，海外流动性收紧（美联储收紧）对CXO公司的业绩和股价表现并没有产生很大的负面影响。
把投融资数据复盘一下就会发现，2020年和2021年的时候，全球和国内的医疗健康产业融资金额都增长得特别快。2021年全球的同比增速差不多是59.5%，国内的同比增速大概是38.8%。这对我国中短期内CXO公司的订单来源以及业绩增长来说，是很强有力的支撑。到了2022年，投融资数据就有了一定的波动。2022年第一季度因为2 - 3月的数据影响，全球融资金额同比下降了大概29%，国内融资金额同比下降了差不多34%。4月的数据还是接着2 - 3月的下降趋势。
2022年，国内外投融资的数据不太好，不过估计这对行业里的龙头企业影响不大。我们觉得这里面有美股biotech估值下降、国内创新环境变严等原因，也有医药产业投融资有周期，去年同期基数比较高的因素。短期内，全球医药行业投融资数据可能还会被压制，2022年下半年的投融资情况还得接着观察。对于biotech而言，融资后持续投入研发是它自身发展的主要动力，再考虑到融资后账上现金的使用周期，产业投融资数据确实可能会有一定周期波动。总的来讲，现在投融资数据的波动暂时没有影响到我国CXO行业的订单和业绩增长，以后虽然不能排除会有影响，但估计影响比较小，对行业龙头的影响就更小了。
另外，在投融资之外，big pharma的研发费用是创新研发资金的「基本盘」，它的稳定增长也是CXO能保持景气的重要动力。回顾历史就会发现，big pharma的营收大体上是稳定增长的。虽说全球新药研发的难度一直在增加，但是研发费用率整体是稳步上升的。从研发费用这方面来看，2013年之后，big pharma的研发费用又整体开始增长了。
我国小分子CDMO产业的发展趋势是可持续的。
这几年，多数制药企业都在削减欧美那边的研发和生产业务，越来越多的药企把生产外包业务往亚洲这边转。从全球创新药的发展情况来讲，鉴于CDMO渗透率还会持续上升，我们觉得全球市场对CDMO订单需求总量大体上会保持稳定增长的态势。因为需求一直在增长，从我国小分子CDMO行业的发展空间来看，按照药明康德公布的数据，到2021年上半年的时候，药明康德CDMO管线里处于临床阶段的创新小分子药物数量，在全球市场里已经占了大概14%的份额。要是把凯莱英、博腾股份、九洲药业等国内CDMO头部企业的项目数量也算上的话，根据我们大致的估算和测算，到2021年上半年，国内CDMO企业管线里处于临床阶段的创新小分子药物数量在全球市场里所占的份额已经超过25%了。总的来说，从项目数量上看，目前我国CDMO行业在全球小分子CDMO市场已经占了很重要的位置，不过还有上升的空间。
CXO这个行业的发展趋势一直是向好的。
对CXO公司来讲，产能和订单是衡量公司与行业景气程度的关键指标。公司对未来几年行业景气状况以及自身订单增量情况的判断，决定了产能的扩增计划。要是产能利用率一直处在高位，那么扩增产能就是业绩增长的重要因素。订单呢，是公司保持较高产能利用率的保障，也能更好地为后续发展趋势指明方向。在CDMO公司或者相关业务里，生产基地的投入是重中之重。随着产业转移速度加快，各个公司的产能或者在建工程都增长得比较快。同时，各个公司的资本支出也涨得很快，为产能的快速增长提供了保障。拿药明康德来说，2021年公司的资本支出是69.36亿元，和上一年比增长了128.84%。根据2022年一季报，2022年公司有望投入90 - 100亿的资本支出，公司的产能建设仍然保持加速状态。另外，从反应釜体积这个角度看，以凯莱英为例，它的产能释放也在加速。到2021年底，公司传统批次反应釜体积接近4700m3，公司预计到2022年底，小分子传统批次反应釜产能和2021年底比将增长46%。药石科技承担主要生产任务的子公司浙江晖石的501车间在2022年成功投产，产能增长了90%，502和503车间也处在建设的关键时期，这就有了较大的产能弹性，有希望突破产能瓶颈，重新走上快速增长的道路。
临床前和临床CRO业务的产能，关键在于相关人员的数量。2021年呢，那些以临床前或者临床CRO业务为主，或者有相关业务的主要公司，人员数量都增长得比较快。比如说，到2021年底的时候，药明康德的员工总数达到了34912人，和上一年比增长了32.2%；康龙化成在2021年底做实验室业务的员工有7136人，同比增长28.4%；泰格医药的员工数从2020年末的6032人增加到2021年末的8326人，同比增长38.0%；美迪西在2021年搞药物发现板块的研发人员有1067人，同比增长58.31%，药学研究板块的研发人员有326人，同比增长29.37%。从各个公司公布的在手订单或者新增订单来看，每家公司的订单也都保持着较快的增长势头，这就表明这个行业现在的景气程度比较高。泰格医药2021年新签的订单是96.46亿元，同比增长74.2%，2022年1 - 2月在手订单同比增长超过65%；美迪西2021年新签的订单是24.52亿元，同比增长87.66%；昭衍新药2021年签的订单超过28亿元，其中在国内承接的订单金额超过25.5亿元，同比增长大概65%。同时呢，大订单也促使不少公司的业绩增长了，像凯莱英签的重大【供货合同】，订单合同金额累计是4.81亿美元 + 27.20亿人民币 + 35.42亿人民币，到2021年年报披露的时候，公司在手订单总额是18.98亿美元（和上一年比增长320%）；博腾股份累计拿到了8.98亿美元的重大合同等。（报告来源：未来智库）
3.3、创新药的创新速度依旧不减，差异化、商业化和国际化仍然是重点。
3.3.1、对创新药全板块的分析
创新药是个啥概念呢？
最开始的时候，对于「创新药」的定义有很多不一样的看法。监管机构从研发者的角度考虑，中间也修改过好几次。一直到2021年7月2日，CDE（药品审评中心）发布了一个文件，叫【以临床价值为导向的抗肿瘤药物临床研发指导原则】征求稿，这个文件头一回明确地说，创新药得「落实以临床价值为导向，以患者为核心的研发理念」。和之前的那几次定义比起来，这次提出来的概念更多地从临床价值、患者利益，甚至社会价值这些方面去判断创新性了。
国际化（liscence out）恰逢其时。
在欧美发达国家的市场里，Big pharm和Biotech之间进行成果交易已经是一种常见的行为了，这种交易一起让整个医药行业的创新氛围得以良好地保持运转。Big pharma把Biotech的成果引进来，让自己的管线更充实，再凭借很强的商业化能力，让新药快速上市并且产量不断增加；Biotech把自己产品的权利授权出去，就不用经历漫长又不确定的商业化开发过程了，还能很快得到很多的研发回报，好投入到下一次研发当中。
创新药研发经验不断积累后，有差异化和「Best - in - class」潜力的创新药项目更容易被海外药企看上。不完全统计显示，2020年到2022年1月底，中国药企和境外药企签的合作开发、权益转让协议有50多项已经完成。这里面首付款最高的是百济神州和诺华签的关于PD - 1抗体百泽安在好多国家（像美国、加拿大、欧盟成员国等）开发、生产和商业化的合作协议，首付款达到6.5亿美元。荣昌生物的ADC药物维迪西妥单抗跟Seagen签协议，总转让金额达到26亿美元，刷新了纪录。良好的合作关系以及管线之间的协同，对后续研发产品的转让合作有帮助，百济神州和君实分别跟自己PD - 1单抗转让交易的合作方签了TIGIT单抗的转让权益。各个转让协议的首付款或者交易总额差别很大，这主要和项目的合作时间点以及潜在的商业化价值有关。对于获批风险高、非常早期的合作（像临床前项目），首付款常常在1亿美元以下；而对于商业化价值大的，比如PD - 1单抗，交易总额有望达到10亿美元以上。从具体项目类型看，主要是两种自研品种，一种是大靶点而且速度排在前面（市场表现好或者联用潜力大的PD - 1类）；另一种是比较新的靶点（SHP2、ROCK2等）和新型技术平台（像双抗、ADC等）。
2021年初的时候，我们发布了有关创新药国际化的首篇深度文章，叫【中国创新药企及管线「国际化」箭在弦上，整装待发】。这篇文章以license - out作为核心话题，讨论了中国药企国际化的特色道路。2021年就是中国创新药企全面开启国际化进程的一年，年初好多家的PD - 1成功license out，到年中的时候维迪西妥单抗有了重磅交易，国内不少药企通过相关的权益转让，开始在国际化道路上前行了。2022年被当作是国产创新药在海外有收获的一年。不过，年初因为信迪利单抗召开的ODAC会议，在一定程度上让投资者对中国药企国际化的信心受到了影响。但我们觉得这个ODAC会议有积极的地方，就是明确了中国自己研发的产品到海外做临床研究和申报的主要途径。传奇生物的CAR - T疗法西达基奥伦塞在海外获批了，这表明FDA认可优质的差异化品种，也说明中国创新药国际化的道路还是通的。所以，中国企业在研发的时候得重视差异化，不然同质化竞争会造成过度的内耗。
未来展望：新技术与平台效应
中国药企迎来新技术带来的新机遇。在药物研发朝着差异化、国际化发展的浪潮里，新兴技术为药企提供了展现自身特色、打造研发平台优势的重要机会。中国在2010年之后才真正开启创新药研发的时代，传统技术创新药物的研发比海外晚了好几十年。不过，中外创新药企在新技术起步的时间点上几乎相同，这就是新技术能让国内药企追赶上去，甚至在细分领域占据先发优势的原因。现在，在抗体偶联小分子药物（ADC）、双抗、细胞和基因治疗、mRNA和Protac等方面，国内药企已经有很多布局，在细分领域有了差异化的特色和优势。
平台效应给中国药企带来更多机遇。综合前面的讨论，并非只有全新的靶点或者全新的适应症才能成功，有差异化（像同一靶点不同适应症、同一适应症不同代际之类的）的研发也会有较好的获批与商业化前景。对于产品性质本身差异化不大的竞争品种来说，平台价值非常关键，一个综合性平台能让临床前研究、临床研究以及CMC、注册申报等流程更高效。对中国企业来讲，国内招募患者的速度更快，患者数量更多，成本比美国等发达国家低，所以国内的临床试验在推进速度上有自己的特点和优势，也有希望在包含中国在内的国际多中心临床中体现出速度优势。拿百济神州来说，它已经呈现出较强的国际化平台能力，据公司2021年年报，其有超过2200人组成的全球临床开发团队，并且在美国、欧洲和澳大利亚都有临床团队布局；公司正在执行90多项计划中的或者正在进行的临床试验，累计招募了超过14500名受试者，其中大概一半是在中国以外招募的。恒瑞医药也组建了新的国际化团队，引进临床研发和市场方面的人才，公司的欧美CMO约瑟夫·艾德（Joseph Eid）以前是百时美施贵宝（BMS）的全球CMO；公司的研发创新升级了，在美国、欧洲、澳洲、日本都建立了专业的临床研发团队，全面启动GPT（全球产品开发团队）工作模式，建立海外智库，更高效、高质量地完成全球临床试验。
3.3.2、在国内，BD已经变成传统药企创新转型的关键策略了。
对于传统药企和创新药企来说，选择BD是一种双赢。
BD（Business Development，也就是业务拓展）的意思是，通过像专利许可（License - in/License - out）、合作开发、股权投资、并购之类的方式来获取创新技术或者产品，现在这已经是国内药企常见的做法了。对于传统药企来说，因为全国集采的覆盖范围在慢慢变大，仿制药的利润一直在减少，所以传统药企急需转型，这时候BD就成了传统药企补充产品种类、达成创新转型的有用办法；对于创新药企来讲，由于国家医保谈判变得常态化，药能快点上市、进入医保是创新药能大量销售的关键。要是没有比较成熟的临床或者商业化团队的话，BD可以加快上市的速度、补上商业化方面的不足，而且能在产品开发比较早的时候就拿到现金收益，从而进一步提升创新药企的周转效率。
另外，BD合作对提高研发项目的成功率是有帮助的，能让双方共享资源，实现互利共赢。Nature Reviews Drug Discovery的一项研究表明，1997 - 2014年期间，合作项目成功的概率比非合作项目高得多。这就意味着研发合作能让双方发挥自身优势，分担研发时的风险，所以合作项目的成功率才会提高，对合作双方而言这是个双赢的选择。
通常来讲，临床未满足需求、和SOC的差异、市场独占期或者专利技术，这些是决定BD价值的关键要素。另外，项目成功率、竞争状况、销售峰值潜力、所在的市场环境等，也都会对BD价值产生影响。拿专利许可协议来说，现在国内外常见的交易形式是「首付款+里程碑付款+销售额分成」。首付款是固定的数目，而里程碑付款和销售额分成是和项目进展相关联的，要依据未来研发成功率和销售峰值来确定。据LEK的研究表明，对于专利受让方而言，因为前期新药研发风险很高，首付款往往只占总交易价值的16%，研发和商业化里程碑付款才是交易价值的主要部分，这样就能确保交易双方共同承担后期的研发风险和收益。
跨国的大型药企是全球医药BD交易活动里的主要参与者。IQVIA的统计数据显示，2021年全球医药BD数量排在前三位的药企是默克、辉瑞和罗氏，其他那些交易频繁的公司基本上也都是跨国大药企以及部分CDMO企业。默克之所以活跃度很高，主要是和它的核心产品Keytruda（PD - 1单抗）有关系，在2021年，Keytruda和第三方肿瘤产品管线一共开展了35个临床合作项目。另外，默克从Ridgeback引进了新冠口服药molnupiravir，还就这种药的仿制药生产签了一系列授权协议。
平均交易总额同比下降了，这或许表明市场热度在降低。2021年，全球医药授权引进交易的数量比上一年增长了大概5%，达到了近五年的最高水平。不过呢，平均交易总额却同比减少了8%，降到了4.52亿美元。这可能是因为下半年美股Biotech市场的热度降下来了，使得生物医药交易的估值也跟着下滑了。
在中国，生物医药BD的数量一年比一年多，传统药企对创新转型的需求很强烈。
中国医药的BD（商务拓展）数量一年比一年多，主要是跨境License - in这种形式。美柏医健统计过，2021年中国生物制药这块儿一共达成了281笔BD授权合作交易。这里面呢，跨境License - in有133个，跨境License - out是41个，境内交易和联合开发有107个。跨境BD的数量是逐年往上升的。
传统药企很需要创新转型。像复星医药、信达生物、百济神州、再鼎医药、恒瑞医药、华东医药、石药集团、韩森制药等企业就特别活跃，这里面大部分是Big Pharma，还有些是有Biopharma潜力的Biotech公司，这就表明传统药企创新转型的需求很强烈。
国内医药BD大多是靶点成熟或者已被验证的肿瘤药，可能是性价比更高的选择。海外科学家回国创业热起来后，国内就有了不少优秀的生物医药初创企业，国内传统药企和创新药企之间联合开发、转让权益也变得更频繁了。从2021年国内十大BD交易情况看，交易项目基本上都是成熟或者已验证的肿瘤靶点药物，总金额比海外License - in低得多，对国内药企来说可能是更划算的选择。（报告来源：未来智库）
3.4、业务转型并延展，原料药在企稳发展的基础上寻求新突破。
行业一直在扩大规模；环保政策的出台让行业竞争格局得到优化；海外占比高，医保控费的压力就小。
Mordor Intelligence统计表明，2018年的时候，全球原料药市场的规模是1657亿美元。以后啊，不少重磅创新药的专利会陆续到期，这样的话，原料药市场规模估计还会接着扩大呢。预计在接下来的几年里，全球对原料药的需求会一直增长。等到2024年，市场规模有希望涨到2367亿美元，年复合增长率会超过6.1%。
原料药行业发展了好多年，现在竞争越来越激烈了。在我国，大多数原料药企业已经从生产比较粗放的低端大宗原料药，转向生产精细的中高端特色原料药了。这样一来，企业深加工的能力越来越强，药物的质量也跟着提高了。【水污染防治行动计划】之类的环保政策陆续出台以后，好多环保不达标、规模又小的中型和小型原料药公司都关门大吉，永远退出市场了。这些高污染的中小企业退出后，行业竞争的格局变好了，行业的集中度提高了，剩下的原料药公司盈利能力也有望提高。同时，国内生产原料药的企业也在积极争取国际认证，好让我国的原料药在海外卖得更多，认可度更高。中国现在是全球最大的原料药出口国，正常年份能出口100万吨左右，出口量大概占原料药总产量的三分之一。中国医药保健品进出口商会统计的数据表明，2019年中国原料药出口到亚洲、欧洲、北美洲等189个国家和地区，全年出口额达到336.83亿美元。从2012年到2018年，我国化学原料药出口交货值从227亿美元涨到了300亿美元。近年来，医保的覆盖范围一直在扩大，医保资金的压力也越来越大。跟其他主要靠国内收入的医药细分板块相比，原料药行业海外收入占比大，受到医保控费的影响比较小。
原料药企业大量涉足CDMO和制剂端，盈利水平明显提升。
全球医药行业专业化分工的时候，医药CDMO行业的市场规模增长得特别快。Frost Sullivan统计过，2014年到2018年，全球医药CDMO行业的市场规模从178亿美元涨到了268亿美元，年均复合增长率是10.7%。这几年，全球医药外包服务市场慢慢往新兴市场转移了。国际制药企业想降低研发生产成本、提高经济效益，国内医药行业的法规政策越来越完善，国内医药CDMO服务水平也明显提高了，受这些因素影响，中国CDMO市场规模增长得更多了。同时，国内MAH制度全面施行，这给CMO/CDMO行业带来了新的发展机会，对推动国内制药行业的产业生态创新改革有很大意义。CDMO产业链和原料药行业产业链特别像，原料药企业在做原料药业务时，化学合成方面积累了优势，在拓展CDMO业务的时候就有天生的优势。而且，原料药企业和国际制药企业合作的历史很久，关系也很好，这也是原料药企业CDMO业务能发展得很好的一个关键因素。
上游化工品和海运价格都很高，这让部分原料药企业在短期内业绩有压力。以后仍然看好那些原料药业务稳定，而且CDMO/制剂端发展迅速的原料药企业。
今年，俄乌冲突和国内疫情散发等情况，让中国化工产品价格指数（CCPI）、中国出口集装箱运价指数（CCFI）还有上海出口集装箱运价指数（SCFI）一直都处在高位。上游化工产品和集装箱运价高了，原料药企业的成本就直接增加了，原材料企业的盈利能力也就受影响了，所以今年一季度好多原料药企业利润同比都下滑了。不过呢，大宗原料药在过去几年里，有部分低端产能因为环保不达标之类的被淘汰了，竞争情况变好了，从年初到现在，大宗原料药价格大多比去年同期涨了不少，相关企业大宗原料药业务的盈利水平普遍有很大提高。另外，新冠药潜在的用药人群很多，短期内可能会有大量需求释放，作为全球新冠药物产业链的一部分，一些接到不少新冠药订单的原料药企业在一季度的业绩也很不错。
3.5.1、医疗设备：硬科技助力国产替代，走向国际化成为一流。
这些年，咱们国家医药、机械、电子这些科技发展得特别快，国产的医疗设备已经渐渐突破好多技术上的难关了。往后十年，在中国医疗设备发展这事儿上，国产设备替代进口设备和产品走向海外是两大主要方向。像测序仪、质谱仪、手术机器人这种大型的、高精尖的医疗设备已经开始替代进口产品了。与此同时，CT机、监护仪、体外诊断仪这些比较成熟的产品，全球化的进程也在加快，朝着全球一流的水平努力呢。这就是国产自己的技术创新和升级，不断让硬科技实力更扎实的一个过程。
大型医疗影像设备：慢慢攻克技术壁垒，国产品牌发展迅猛。
大型医疗影像设备有CT、MRI、PET这些细分产品，它们都是高精密仪器，是由上万个零件构成的，还涉及到十几万项专利，在医疗设备行业里，这是研发最难、技术壁垒最高的细分领域之一。中国的医疗影像设备行业总体起步晚，不过由于国家整体实力不断增强、国民生活水平提高、人口老龄化、大力扶持医疗领域等因素的推动，中国医疗影像设备市场发展得特别快。好多年来，中国的大型医疗影像市场都被GE、飞利浦、西门子这些外资大企业垄断着，国产品牌的市场占有率特别低，而且上游的核心零部件（像CT球管、探测器、MRI超导磁体之类的）基本上全靠进口，外资企业以前差不多完全掌握着定价权，这就导致中国大型医疗影像设备的价格一直很高。最近20年，东软医疗、万东医疗、联影医疗、明峰医疗等品牌发展起来了，医疗影像设备行业的国产化率一直在提高，像联影医疗这样的国产龙头企业也渐渐有了和外资大企业竞争的实力。
另外，在比较高端的PET - CT这块儿，像联影这样的国产企业表现也很出色。联影医疗在2019年推出了一款超高端的PET - CT产品叫uEXPLORER（探索者），这可是全球第一台全景动态扫描PET - CT呢，扫描视野超大，能达到2米，灵敏度是传统PET设备的40倍，全身扫描一次最快只要15秒就行。好多硬件性能参数都有突破，所以它能进行4D实时的全身动态代谢过程检测，这就打破了传统静态代谢过程3D成像的限制。据经济日报的数据，2016 - 2020年这五年，联影医疗的PET - CT在国内新增市场占有率连续排名第一，在国内新增市场上已经成功超过了GPS这些外资大企业。
基因测序方面，国产测序仪正在奋力追赶，临床应用也开始发展起来了。
测序是一种分子检测技术，它的能力范围非常广阔。这里说的「序」，就是多聚体生物大分子里，组成单元形成的有方向的序列，像是蛋白质中的氨基酸序列、核酸中的核苷酸序列。序列对生命来说意义重大，它决定了人体细胞里绝大多数构成分子的基本结构和功能。给体内的核酸、蛋白质这些生物大分子测序的话，能得到在临床诊断上价值非常高的定性、定量信息，从理论上讲，这能涵盖绝大多数人体生理过程。
自从测序出现以来，「测」相关技术有了突破，这可是推动测序行业发展的重要力量。要知道，这些年我国的厂商在自主研发测序仪方面进步很大。这里面有在NGS领域努力的华大智造、专门搞纳米孔测序的齐碳科技，还有近期才进入这个领域的真脉生物、菲鹏生物等等。有些国产测序仪的性能在数据上已经赶上甚至超过了Illumina测序仪。就像华大智造的高通量测序仪DNBSEQ - T7，它每天的测序通量能达到6Tbp，比NovaSeq 6000每天3Tbp要高，而且测序成本方面还有一定优势。DNBSEQ的核心技术是DNA纳米球测序，这技术是华大智造收购Complete Genomics得来的。在这个基础上，华大智造自己研发出双色测序、CoolMPS、点阵芯片等关键技术。
手术机器人的底层技术要是能自主创新，很快就要进入高速发展阶段了。
手术机器人被视作下一代外科手术的新形式，它的研发和制造涵盖电子技术、机器人技术、精密机械、传感器技术、信号处理技术、生物化学、光学等好些学科，研发起来特别难。1999年达芬奇手术机器人在美国得到批准之后，就在全球手术机器人市场稳稳占据着龙头老大的位置，在腔镜手术机器人这块儿都垄断20多年了。最近几年，国内陆陆续续有不少专门搞医疗手术机器人研发的国产企业冒出来，像微创医疗机器人、天智航、键嘉、术锐这些企业，在不同的外科手术领域都取得了一定成绩。拿微创机器人来说，它正在研发的项目管线包含腔镜手术、骨科手术、经自然腔道手术、泛血管手术、经皮穿刺手术这五大类手术机器人。
迈瑞医疗：国产替代产品大规模推广，创新技术达国际一流水平。
迈瑞医疗的主要产品包含三大业务线，分别是生命信息与支持、体外诊断还有医学影像，其产品线在国内同行业里是最全的，还能提供一站式整体解决方案。这三大业务线的产品都是医院日常运营必备的基本设备。这些年，随着技术发展、资本投入以及政策支持，国产替代的进程一直在推进。如今，国内差不多有11万家医疗机构和99%以上的三甲医院都在用迈瑞的产品。从2015年到现在，迈瑞推出了好多技术达到一流水平的高端产品，像BeneVisionN22、BeneFusion n系列、BC7500CPR、BS2800M等，这些产品在高端市场已经站稳了，而且正在加快向全球市场推广。
3.5.2、高值耗材：集采常态化发展，机遇和挑战同在。
Eshare医械汇估算，2019年我国高值医用耗材的市场规模大概是1254亿元，在医疗器械市场里占比约20%。这些年它整体发展速度比较快，是医疗器械市场很重要的一部分。现在我国多数高值耗材细分领域还处在起步发展阶段。从需求方面来说，创新产品的普及程度总体比较低，医生和患者都还得长期不断地接受普及教育；从供给方面看，多数领域还是进口企业占主导，国产企业在产品种类、性能、临床认可度和研发创新能力这些方面都需要提高。能看到的是，目前主要高值耗材领域的国产化率整体比较低（除了心脏瓣膜这种国产企业先获批推广的领域），大部分产品国产化率不到50%，有些产品国产化率还不到20%。往后看十年，随着基层需求不断释放、各种术式和产品不断创新迭代、医保覆盖范围扩大，我们预计中国高值耗材行业会保持较好的增长势头，国产替代依然是这个行业发展的主要方向。
我们觉得下面这几类特点的公司或者赛道有希望崭露头角：1）赛道壁垒偏高、竞争形势比较不错：现在国内的耗材集中采购大多是临床用量大、临床使用成熟、市场竞争充分、同质化程度高的品种，竞争形势好的赛道受到集采的压力会比较小；2）商业化能力已经被证实：由于医保控费对高值耗材的量价和竞争形势都会有一定影响，并且产品持续研发创新需要投入大量资金，商业化能力被证实的企业自身造血能力比较好，在长期竞争里有希望获胜；3）跨赛道、平台型的公司：回顾美敦力、波科这些高值耗材大企业的发展历程，不管是自己研发还是兼并收购，跨赛道布局基本上是所有大企业共同的选择，平台化的好处一方面是能更好地发挥研发、渠道的协同作用，另一方面是能有效避免或者减轻集采这类医保控费手段对公司经营的冲击。（报告来源：未来智库）
3.5.3、医疗器械合同研发生产组织（CDMO）
海外医疗器械产业链外包的比例在升高，医疗器械CDMO产业发展得很兴旺。2010年美国【平价医疗法案】（Affordable Care Act）通过之后，支付方面变紧了，行业整合的压力沿着医疗器械产业链从下往上传递，这就迫使产业链重新构建来提高效益。医疗器械企业（OEM）使劲儿往上游找降低成本的办法，使得医疗器械生产外包（CMO）很快从通用零部件发展到模组、整机；CMO也积极进行并购，想把垂直能力整合起来，在全球扩大产能。这些年，OEM和CMO的合作更深入了，医疗器械技术的集成度也提高了，这进一步催生了医疗器械研发、生产整体外包（CDMO）。全球医疗器械CDMO市场在2019年超过了500亿美元，到2025年将会超过1000亿美元，增速大概是10%，差不多是下游医疗器械市场增速的2倍。
拿业务延展性当作标准，来预先判断医疗器械上游的「药明」和「立讯」。和生命科学、消费电子、新能源车这些产业链上游的企业比起来，医械上游企业有一些限制因素，像下游细分种类繁杂、细分领域壁垒很高、客户群的差别很大之类的，但也有比较优势，比如技术和合规的门槛高、客户的粘性很强等。在抓住从1到10的机会之后，业务延展性就会成为决定医械上游企业从10发展到100的重要因素。医械上游业务延展性的起点是1到10阶段的切入之处，像客户的质量、技术能力、下游细分市场的容量等，而且会在跨行业、跨细分领域、自上而下拓展等路径中实现，这其中的关键就在于企业的战略决策能力、研发管理体系和投并购能力。
3.5.4、器械走向全球化
器械的全球化比药品难多了。大家都知道，创新药研发周期常常要10年。新药研发出来上市后，还有大概8年的专利保护期。再看器械呢，它的产品「小迭代」更快，重点是要有更好的临床效果，还要优化做手术的医生的手术体验。所以器械厂家得跟手术医生有更紧密的联系，靠「医工结合」让公司改进产品。这种更紧密的联系会让医生对器械厂家的品牌更认可，客户粘性也更强，药品销售在品牌粘性这方面好像就弱一些。这样一来，器械走向全球化商业的路就比药品更难走，前期得投入更多学术费用，花更长时间来让医生认可。
我国仍处于全球化的早期。当下，我国医疗器械企业整体规模都不大，在研发投入方面，和海外的医疗器械大公司比起来差得远呢。2021年，国内营业收入排在前三的上市医疗器械公司，是迈瑞医疗（249.9亿元）、英科医疗（162.0亿元）和威高股份（131.8亿元）。可它们跟全球医疗器械的巨头企业比起来，差距还不小。全球医疗器械营业收入排前三的是美敦力（301.2亿美元）、强生（229.5亿美元）和雅培（225.9亿美元）。再看研发费用，2021年国内研发费用投入最多的三家公司，分别是迈瑞医疗（25.2亿元）、微创医疗（19.0亿元）和乐普医疗（9.1亿元）。全球医疗器械的龙头企业美敦力，仅一年的研发费用就有27.5亿美元（研发费用率为9.1%），这个数字比国内好多头部医疗器械公司的研发费用加起来还多得多。所以，国内的医疗器械要走向全球，还有很长的路要走。
【四、投资策略：把握医药产业升级下的新红利】
医药行业的根本驱动力：全球产业链在「创新升级」状况下的价值提升。
医药产业一直都以「创新升级」为主题。想要解除病痛的同情心，战胜疾病的信心和决心，是促使医药健康产业不断发展的动力，所以医药行业一直在发展。西方现代制药业能够兴起和繁荣，是因为战时和战后有大量救治需求，而且在和平年代，医疗健康得到普及，人们追求高品质生活。探究医药产业发展背后的直接推动因素，也就是政策引导、人才众多、技术革命、智能制造，它「从量变到质变」的特性决定了这个行业的内在发展路径是周期性的。回顾近十多年中国医药行业的发展历程，政策不断发展推进，就像大浪淘沙一样，每一批崛起的公司都有政策或者时代给予的内在发展动力。
中国医药产业在未来依旧会有「消费红利」和「工程师红利」。从2021年下半年起，医药业持续大幅调整，持仓达到了十年以来的最低水平。市场就不禁疑惑了，自费品种集采了，消费红利还能不能持续呢？仿制创新药价格不断降低，创新红利还能继续吗？国际环境发生变化了，工程师红利还在不在呢？我们觉得答案是肯定的。首先是政策方面，政策的根本目的是推动生产力进一步提高，优化供给侧，从而促使更高质量的创新和消费升级出现。其次是人才方面，70后的科学家在2010年左右大批回国，经过了十多年的发展，现在到了出成果的时候了，他们能适应政策的变化，并且有更强的发展能力。最后是技术方面，这是上世纪90年代兴起的生命科学技术的传播与融合，也是智能制造兴起后产品竞争力的提高和飞跃。所以，中国医药产业未来的消费红利、创新红利、工程师红利依然存在，而且会延伸到供应链高端制造和产业链国际化方面，催生出一批新的优秀企业。短期的调整只是在积攒力量，CXO、消费医疗、科技创新、国际化、上游自主可控以及高端制造等领域在调整之后会再次发展起来。
（1）短中期：抓住疫情不确定时医药需求的韧性。
国内疫情现在被有效控制住了，全球第四波疫情也开始走下坡路了。不过，新冠病毒的突变方向还不确定，而且现在主流的Omicron毒株传播得更快也更隐蔽，所以常态化的疫情防控可不能放松。生物医药有「刚需」的特点，在新冠疫情常态化防控的情况下，它的业绩仍然有着不错的韧性。回想2020年，头部上市公司业绩的恢复、供给端工业增加值、反映国内需求的社零数据、反映国外需求的工业出口交货值，都在一定程度上展现了医药产业的刚性和韧性。
2020年新冠疫情在全球蔓延，全球对医疗防疫物资的需求一下子大增，可疫情防控期间产能降低了，运输能力也下降了，所以各个国家越来越看重医药工业的战略意义。现在全球医药的产业链和供应链都在加速重塑，咱们有可能碰上全球价值链（global value chain, GVC）地位提升的新机遇。和「原料 - 加工制造 - 服务」这种传统模式比起来，近年来产业内部结构升级变得更重要了。就医药产业来说，因为它被监管得很严，所以拿到海外监管部门的资质认证、进入目标市场，并且充分知晓本土和目标市场的产业政策是非常重要的；而且这个产业对工艺、技术、产品等有很高的创新要求，这就使得本土创业和融资的环境、创新体系、产学研合作也成了提升产业综合竞争力的关键因素；另外，在一些偏制造业的医疗器械领域，它的产业发展水平在某种程度上是由本土产业链的成熟程度决定的，像上游装备和核心元件的供应和发展水平就包括在内。
中国医药产业的国际化竞争优势一直在提升，从人口红利发展到工程师红利。在从劳动力密集型向技术、知识密集型转变的时候，医药产业内部结构要优化升级，这就需要劳动者素质不断提高。我国人口红利逐渐向工程师红利转变，中国医药产业在国际上的竞争优势也很可能从单纯的成本优势，慢慢向差异化产品优势、高效创新优势（像创新药领域在临床研发方面的优势，医疗器械领域医工合作创新的优势等）不断提升，一些出口占比高的医疗器械企业，业务重心从OEM（原始设备制造商）转向ODM（原始设计制造商），再转向OBM（原始品牌制造商），这就是很好的例子。
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