恒瑞醫藥可能要赴港二次上市，這大概是10月末最受醫藥圈關註的訊息之一。就在釋出三季報的同一天，市場傳出了恒瑞醫藥將赴港上市，至少融資20億美元（約合140億人民幣）的訊息。
在A股，由於幾乎沒有可以與之匹敵的傳統藥企，恒瑞醫藥享受著作為行業龍頭的高昂溢價。而港股上市未必能給恒瑞醫藥帶來這般報酬。按照目前「A+H」溢價率表現來看，兩地上市的企業中，基本沒有港股價值超過A股的企業。如果真的赴港二次上市，很有可能反向影響A股股價和交易。
於是，就在融資訊息傳出當日，恒瑞醫藥跌幅一度達到5.7%，市值蒸發了近130億人民幣。
恒瑞醫藥不得不站出來做出回應：近期，公司的確對境外資本市場融資等事項開展了研究咨詢等前期工作，但「尚未確定具體方案」。至於原因，主要是為了深化「科技創新和國際化發展戰略」。
恒瑞醫藥的國際化探索，基本可以視為中國傳統藥企「大象轉身」的典型案例。最初，恒瑞醫藥還是更相信自己的力量，嘗試過自建海外子公司，也收購過產品正在申報海外上市的中國創新藥企。這個階段，交出去的學費大過收獲。
但今年來，恒瑞醫藥在出海方面的諸多動作，其實已經逐步在扭轉市場對其「一直吃虧」的印象。從GLP-1管線授權點燃國內創新藥對NewCo出海的熱情，到近期引進強生前高管出任「全球發展事物負責人」，恒瑞醫藥不斷展現出一家老牌藥企積極走向新世界的謙恭姿態。
如今，盡管海外融資計劃仍然語焉不詳，但能夠看出，在出海這個問題，恒瑞醫藥已經決定積極擁抱更多合作方，無論人、產品、形式，還是錢。
資金加碼，意在國際化
近期的一場行業會議上，許久未正式在媒體面前發聲的恒瑞醫藥董事、副總經理張連山表示，恒瑞醫藥確實在改變海外戰略。過去，如同「卡瑞立珠單抗聯合阿帕替尼組合的出海方式，放到現在，我們不會這麽做，因為成本太大」。相反，「任何一個產品，在任何臨床階段，都會尋求跟海外合作開發」。
卡瑞立珠單抗是恒瑞醫藥自主原研的PD-1，銷售表現突出，也讓恒瑞成功躋身最初的國產PD-1「四小強」之一。
但在出海的問題上，卡瑞麗珠單抗卻一直落後於幾款同型別產品。與阿帕替尼的組合用藥一直做到臨床三期才開始與海外企業進行合作開發；今年上半年，美國FDA又因生產場地檢查缺陷等原因，暫緩了該組合的一線治療方案。
而如今放開產品的合作空間，對於恒瑞醫藥來說，首先意味著獲得了更內送流量備援容錯機制動權。
從產品型別上，恒瑞醫藥研發效率高、產品面鋪的大已是行業共識。僅今年上半年，公司正在推進臨床的創新產品就有90多個。據36氪了解，對於來中國「掃貨」創新藥的MNC來說，傳統藥企的數據可信度更高，工藝開發、生產等環節也更有經驗，仍然是BD市場上的一塊「金字招牌」。
今年5月，恒瑞醫藥的3款GLP-1產品組合以NewCo形式實作總價60億美元的出海，就是這樣一個例子。有別於傳統的BD授權，NewCo往往是指國內企業與美元基金合作成立新公司，將自己原來的產品管線裝進去，並獲得一定現金和股權補償。
如果說，一些小型初創Biotech做NewCo還可能無法解決投資機構結束的問題，對於恒瑞醫藥這樣有著充足管線的成熟藥企來說，這種形式就相當於拿到海外基金背書的同時，擁有更多試錯機會。比自己「苦哈哈」地探索國際市場劃算得多。
人事變動的角度，也可以看出恒瑞醫藥當前對沖擊國際市場的重視。就在10月，恒瑞醫藥聘任強生前高管Jens Bitsch-Norhave擔任公司的全球發展事物負責人，他在BD領域擁有超20年的工作經驗，就職地點為美國波士頓。
這是恒瑞醫藥首次引入外籍高管負責BD相關事物，在行業看來，也成為恒瑞醫藥積極融入美國主流醫藥圈的訊號。
當有了這些行為做鋪墊，恒瑞醫藥將目光轉向「境外資本市場」，似乎也成了一件順理成章的事。
只是不知道，這一次，恒瑞到底準備走哪條路。
上港股未必是融資的唯一選擇
今年三季度單季，恒瑞醫藥收入65.89億元，同比增長12.72%；歸母凈利潤11.88億元，同比微增1.91%。
盡管單季度的營收和利潤基本不再呈現出很強的增長趨勢，但從整體結構的角度看，恒瑞醫藥可能並不急切的需要幾十億美元大進賬的企業。
首先，畢竟從逐季度的表現來看，恒瑞醫藥已連續4個季度保持了60億元以上的收入，這些都是實實在在的真金白銀；
況且，如果只是單純地想拿錢推進研發，似乎還有別的方法。比如，2024年上半年，恒瑞醫藥將去年末時，與默克達成的兩款產品授權交易的1.6億歐元（約合12億人民幣）首付款計入了收入，直接帶動了當期利潤大幅增加；同期，公司披露旗下十余款創新藥的收入總計為66.12億元。
而GLP-1產品組合的10億元出頭首付款和優先股股權對價，雖然因相關履約義務尚未完成而被計入合約負債，但按照過去6個月左右確認收入的慣例，恒瑞醫藥或許會在今年四季度將其計入。
對比IPO稽核的長流程，哪個方法「來錢」更快，似乎已經有了答案。
此外，一位關註恒瑞醫藥的醫藥投資人提到，如果現階段的恒瑞醫藥自己願意，引入國資長線資金背書未必不是一個價效比更高的選擇。「對於國資來說，恒瑞醫藥無意是一個優質資產；對於恒瑞醫藥來說，這相當於一個合作機制，最多是股權稀釋，企業也不會易主。」
因此，相較於財務價值，在港股上市的意義可能更多在於增加了一個引進境外投資的視窗。
這或許更貼合恒瑞醫藥當前的發展規劃。但前述投資人認為，引進這類投資者對於恒瑞醫藥來說未必是好事。「比如，單是戰略委員會、提名委員會等幾個委員會加入外資成員，可能就會導致公司的治理變得復雜一些。公司如果真的是想引入境外合作方，可以有很多形式，不要影響公司治理。」
值得一提的是，上市20多年來，恒瑞醫藥從未進行過增發，此前無論是營運還是投資的決策都沒受到過任何外部幹涉。
那麽，恒瑞醫藥是否做好了打破現狀的準備？
