當前各地樓市去庫存進展不一。若結果不及預期，會帶來哪些風險？為了兼顧「去庫存」和「完善住房雙軌制」目標，還有哪些增量政策空間？
在2024年夏季達沃斯論壇期間，第一財經記者就上述問題專訪了北京大學光華管理學院副院長，北京大學國家金融研究中心主任張崢。
當前地產下行存在兩大風險
第一財經： 1-4月商品房銷售面積和銷售額同比分別下降20.2%和28.3%，房地產投資同比下降9.8%，與此同時，房價已連續25個月負增長。在你看來，如果地產持續下行，會對宏觀經濟帶來哪些風險？
張崢： 本輪地產下行是結構性和周期性問題疊加所致，成因較為復雜。結構性問題主要來自於原有的財稅體制以及房地產投融資體制在經濟高品質發展階段面臨挑戰：在持續30年大量投資之後，房地產和基礎設施投資的高速增長階段已經接近尾聲；進入新發展階段，高速增長所依賴的央地財稅體制和投融資體制，所帶來計畫投融資錯配、投資效率不高，以及過度投資等問題集中顯現。隨著樓市供需關系發生深度調整，加之地產周期性下行，產生了大量閑置存量土地和住房。
當前，房地產風險集中表現在以下兩個方面。一方面，房地產企業面臨嚴重的財務困境。房企流動性緊張，疊加房地產銷售收縮引發的現金流入不足。房價顯著下行，根據相關機構二手房價的測算，總體房價目前已較2021年年中高點回撤超20%，一些城市的二手房價跌幅超40%。房地產是金融資產的主要抵押物，房價下跌可能引發金融風險。
另一方面，房地產風險、地方債務風險與金融風險深度關聯。首先，房地產、地方債務和金融領域之間相互依賴。土地出讓收入是地方政府的主要財政收入來源，房地產行業是土地的主要受讓方，其景氣度直接影響地方政府的財政收支能力。其次，房地產的金融內容極強，房企貸款和住房抵押貸款一度占到銀行信貸存量的40%左右，持有型房地產是資產證券化產品最重要的底層資產。第三，對於居民部門而言，住房既是居民財富中的重要組成部份，又是居民支出的主要分項之一。第四，房地產行業產業鏈上下遊企業眾多，對實體經濟影響較大。
提振樓市需求，需要更有力的財政政策
第一財經： 擴大購房需求是房地產去庫存的關鍵。在本輪經濟復蘇中，地產需求側政策松綁啟動早、持續時間長、力度強，但效果至今不彰。在這背後，有哪些原因？
張崢： 長期以來，房地產產業鏈投資對GDP的貢獻在30％左右。所以，當經濟下行壓力較大時，往往將房地產政策視為一個短期經濟的刺激手段。但當房地產走出增量時代，面對供需關系的深度調整，需求側的寬松政策效果必然不如以往。
與此同時，政策出台的時機很重要。目前，資產價格都進入了一個下行階段。在此背景下，如果不是特別強有力的政策，發出一個非常明顯的而且公眾可信的訊號，從短期來說，政策效果確實很難評估。此外，居民購房預期的修復，不能僅依靠地產政策。目前，宏觀政策仍待繼續發力，尤其是財政政策。
建議成立市場化「房地產基金」
第一財經： 你剛剛提到目前樓市庫存壓力還比較大，有一些量化的數據嗎？
張崢： 我們的研究統計發現，目前全國商品房待售面積超過7億平方米，應該還有相當規模的在建計畫，除此之外，房企還有一定規模的土地儲備。截至2023年末，48家上市房企土地儲備總面積13.09億平方米。
第一財經： 面對這麽大的庫存壓力，你認為當前多地推行的「政府收儲」效果有多大？對於中央政治局會議提到的「統籌研究消化存量房產和最佳化增量住房的政策措施」，你還有哪些建議？
張崢： 地方政府有多大財力實施收儲行為？收儲之後，是否能夠高效盤活這些資產？是否有更好的辦法，以更加市場化的方式，既對穩定房地產市場起到一定作用，長期來看，又能服務解決現階段的住房問題，並助力房地產新發展模式的形成？這些是非常值得研究的問題。
我們有個想法，由政府相關機構引導，由有實力有能力的機構統籌成立市場化的「房地產基金」，加快摸底各地住房供需情況，及時紓困——在那些人口凈流入的城市或靈活就業人員占比較高的城市，直接購買住房並將其轉換為租賃住房。
這種由政府啟動、透過市場運作的方式有幾個方面的價值：
第一，以市場化方式啟用需求，讓房企能夠正常運作起來，有一定的流動性渡過難關，避免房地產風險演變為金融系統性風險；
第二，這種方式也能避免直接給房地產企業（國企或民企）輸血可能帶來的道德風險；
第三，中國目前有18%的人口住在城市但沒有城鎮戶口，加上未來從農村和農業轉移到城市的人口，到2035年中國將有近4億人需要完成徹底的市民化，他們的住房需求需要以商品房之外的方式予以滿足；
第四，市場化機構的收購投資是價值創造導向的，能夠提升投資效率；
第五，有能力的市場化機構，能夠將住房資產高效營運起來，為相關住房需求提供更好的居住體驗，長期來看，可以提高這些資產的價值。
「市場真正回暖要等本輪風險出清」
第一財經： 你認為未來保障性住房需求空間有多大？商品房銷售乏力，會成為一個長期問題嗎？
張崢： 當前，居民住房問題已不再是普遍性的短缺問題，而是結構性的。結構性問題體現在多個層面，例如，區域方面，經濟活躍和人口流入的大城市圈，還有一定程度的短缺；在住房品質和型別方面，還存在相當程度的改善性需求。
大城市青年人和新市民的住房保障需求還面臨較大供給缺口。我們研究團隊重點關註農業轉移人口的住房需求。這其中，一部份來自未來由於產業結構調整產生的農業轉移人口，另一部份來自「沒有徹底解決住房問題」的存量農業轉移人口，也即在城市有收入、但還未擁有具備歸屬感、公共服務齊全的長期住房。這兩部份加在一起大概4億人。因此，保障性住房特別是保障性租賃住房的供給非常重要。
對於商品房，市場真正回暖仍要等到本輪風險出清，存量房源實作進一步去化。但從長期來看，新發展模式下的「高品質」住房意味著還有新一輪發展機會。
