本文來源：時代商學院 作者：陸海
來源丨時代投研
作者丨陸海
編輯丨陳佳鑫
相較於虧損的半年報，張家界（000430.SZ）同日釋出的子公司被債權人申請「司法重整」的公告或許更需要警惕。
8月27日，除半年報外，張家界還釋出公告稱，全資子公司張家界大庸古城發展有限公司（下稱「大庸古城公司」）被湖南泓瑞電梯有限公司（下稱「泓瑞電梯」）以「不能清償到期債務且明顯缺乏清償能力」為由申請司法重整，大庸古城公司主要負責營運大庸古城景點。
大庸古城公司對張家界而言至關重要。半年報顯示，截至上半年末，大庸古城公司總資產占張家界總資產的比重超過70%，這也意味著張家界超七成資產被申請「司法重整」。
時代投研研究發現，「高負債率」以及「持續虧損」兩座大山或為大庸古城公司被申請司法重整的原因。
財報顯示，大庸古城累計投資超22億元，2021—2024年上半年，大庸古城公司虧損振幅不斷擴大，累計虧損已超5億元。且今年上半年僅2300人購票，同比減少八成，日均購票人數已不足20人，經營並無改善跡象，扭虧難度較大。
截至上半年末，大庸古城公司的資產負債率已接近90%，且超七成資產被抵押，還本付息壓力較大。
張家界也在半年報中直言，目前面臨的風險包括大庸古城計畫被債權人申請司法重整和後續經營發展的問題。
8月30日，就大庸古城計畫購票人數大幅減少、大庸古城公司被申請重整對張家界業績影響等問題，時代投研向張家界發函並致電詢問，對方表示暫不接受電話和信函采訪。9月5日，時代投研嘗試向重整申請人泓瑞電梯致電了解情況，但對方並不願意透露更多資訊。
負債率近90%，七成資產被抵押
作為張家界的核心子公司，大庸古城公司的總資產占張家界總資產的比重較高。截至2024年年末，大庸古城的總資產為18.8億元，而張家界資產總計25.75億元，占比達73%。
而自2021年以來，大庸古城公司資產負債率維持在較高水平。據張家界財報數據計算，2021—2024年上半年各期末，大庸古城公司的資產負債率分別為67%、74%、85%、88%，已接近90%。
除資產占張家界總資產比重較高外，大庸古城公司負債占張家界總負債比重更高。如圖表2所示，2021—2024年上半年各期末，大庸古城公司的總負債占張家界總負債的比重維持在90%左右，可見張家界的負債主要來源於大庸古城公司。
大額負債帶來了高額利息費用，2021—2024年上半年，張家界的利息費用分別為0.29億元、0.6億元、0.61億元、0.3億元。其中，2024年上半年，張家界的利息費用率便高達17.24%。考慮到張家界多數負債來源於大庸古城公司，大庸古城公司也應承擔多數利息費用，付息壓力較大。
為了獲得貸款，大庸古城公司大量資產已被抵押。2024年半年報顯示，截至上半年末，大庸古城計畫A、B塊土地使用權、大庸古城計畫自用建築物、大庸古城計畫出租建築物及土地使用權均已被抵押，被抵押資產價值合計13.4億元，占其總資產的比例達到71%。
由此可見，大庸古城公司還本付息的壓力均較大，這或是其被債權人以「不能清償到期債務且明顯缺乏清償能力」為由申請司法重整的原因。
在公告中，張家界強調，重整不同於破產清算，是以挽救債務人、保留債務人法人主體資格和恢復持續盈利能力為目標的司法程式。申請人提出對大庸古城公司進行重整的申請，為張家界提供了一個化解大庸古城債務風險的契機。截至8月27日，大庸古城公司尚未收到法院關於受理重整申請的文書；申請人的申請是否被法院受理，大庸古城公司是否進入重整程式尚存在不確定性。
「古城」累計虧超5億元，上半年購票人數大降八成
除高負債率之外，大庸古城公司連年虧損或也是其被指「明顯缺乏償債能力」的原因。
2016年3月22日，張家界丟擲了一份定增預案，宣布擬募資12億元建設大庸古城計畫。該預案顯示，計畫投資總額預計為18.83億元。同年4月，張家界設立大庸古城公司，負責籌建、經營大庸古城計畫。
該預案還顯示，建設大庸古城計畫一方面是為了解決張家界市缺乏人文景觀、城區休閑環境較為一般的問題，另一方面也將幫助張家界拓寬文化旅遊產品和創造新的利潤增長點，增強其盈利能力。據張家界預測，計畫建設期為24個月，計畫建成後，預計將實作年營業收入4.85億元，年凈利潤1.85億元。
然而，2022年年報顯示，直到2021年大庸古城計畫才全面建設完成，而截至2022年年末，該計畫累計投資額達到22.71億元，超過最初預計的18.83億元。
更令人意外的是，大庸古城計畫建成後一直未完成招商。
「互動易」平台（深交所公司）顯示，2023年9月15日，張家界在回復大庸古城計畫招商進展的問題時表示，古城招商正在按與萬達簽訂的「八個一」戰略協定內容全面推進；而今年1月23日張家界表示，由於古城招商沒有完成，整個古城不算正式營運。今年8月19日，張家界在回復相關問題時再次表示，公司正積極推進大庸古城的經營和招商，可見目前其招商仍未實際落地。
招商遲遲未能落地，或與大庸古城購票人數大幅下滑有關。
2024年半年報顯示，今年上半年，大庸古城的購票人數僅為2300人，同比大降82%，日均購票已不足20人；營收為232.64萬元，同比下降8%，日均營收已不足2萬元。
一邊是經營慘淡，另一邊是大額投資後折舊、財務費用以及資產減值帶來的沖擊。財報顯示，大庸古城自建成以來非但沒能為張家界帶來年凈利潤1.85億元，還導致大庸古城公司虧損振幅不斷擴大。
張家界財報顯示，2021—2024年上半年，大庸古城公司分別虧損0.84億元、1.51億元、2.49億元、0.64億元，累計虧損超5億元。其中，2021—2024年各上半年分別虧損2316萬元、4816萬元、4936萬元、6438萬元，虧損振幅持續擴大。
值得一提的是，若剔除大庸古城公司的業績影響，2023—2024年上半年張家界的凈利潤分別為0.1億元、0.03億元。因此，哪怕母公司張家界有意替大庸古城公司還本付息，張家界同樣壓力巨大。
（全文2239字）
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