證券時報記者 梁謙剛
可轉債是一種特殊型別的債券，持有者可以在一定條件下將其轉換為發行公司的股票，其結合了債券的固定收益和期權的增值潛力，歷來被視為「進可攻、退可守」的投資品種。
據證券時報·數據寶統計，截至8月2日（註：如無特殊說明，下文統計截至時間均為該日），可轉債余額為7891億元。雖然可轉債在全部債券規模占比不足0.5%，但由於其兼具債券和股票期權的獨特性，在各資產類別中的存在感並不低，尤其在「固收+」等追求攻守兼備的策略中是重要的投資標的。不過，今年以來，在多方面因素的影響下，可轉債市場格局正在悄然發生變化。
數據寶透過梳理2000年之後的數據發現，可轉債市場今年以來出現五大變化。
變化一：跌破面值數量創新高
截至8月2日，所有可轉債的價格均值為111.83元/張，按年度計算，創近6年來新低。共有112只可轉債跌破面值，數量創歷史新高；跌破面值的可轉債數量占比達到20.93%，創近6年來新高。
目前價格最低的可轉債是廣匯轉債（已停牌），最新價格為45.767元/張。資料顯示，在停牌之前，廣匯轉債的評級為AA+，評級展望為「穩定」。然而，由於正股廣匯汽車股價連續20個交易日低於人民幣1元，公司收到交易所擬終止公司股票及可轉換公司債券上市的事先告知書。至此，廣匯轉債將成為迄今為止第一個觸及面值退市標準的高評級可轉債。
廣匯轉債的遭遇正是可轉債市場低迷表現的縮影之一。據數據寶統計，今年以來可轉債平均下跌7.46%，創近13年來最大跌幅，跑輸同期滬深300指數6.1個百分點。15只可轉債年內跌幅超30%，包括廣匯轉債、三房轉債、中裝轉2、博匯轉債、三羊轉債等。新發行的可轉債上市首日仍有不錯的收益，平均漲幅達到21.86%，但整體收益率較往年收窄，與去年相比減少11.58個百分點。
可轉債正股的市場表現同樣低迷。據數據寶統計，可轉債正股今年以來平均下跌20.91%，其中24只正股跌幅超過50%。在正股跌破面值被強制退市的影響下，搜特轉債、鴻達轉債陸續跟隨正股退市。
變化二：發行規模大幅降低
繼去年募資規模創下近5年新低後，今年可轉債募資額仍在走低。據數據寶統計，按上市日期計算，截至8月2日，今年以來上市的可轉債有29只，發行總額為268.23億元。發行數量僅為去年全年的21.01%，而募資規模為去年全年的19.08%。
監管趨嚴、稽核口徑收窄是可轉債發行規模降低的主要原因。2024年1~6月，透過發審委稽核與獲得證監會批復的轉債預案數量月均都低於3只，顯著低於2023年月均10.50只、11.08只的水平。另外，發行人主動終止可轉債發行的數量也大幅增長，今年以來已有41只終止發行，數量創近年新高。
自2023年「827新政」收緊上市公司再融資以來，IPO、定增及可轉債的預案披露及審理數量大幅下降，且在監管稽核趨嚴的環境下，上市公司撤回再融資申請的數量也大幅增加。同時，2023年年報顯示部份上市公司業績下滑較明顯，也進一步強化了監管方面對上市公司經營品質及再融資合理性的關註，導致企業觀望情緒上升，可轉債發行積極性減弱。
變化三：轉股溢價率走高
轉股溢價率是衡量可轉債投資價值的一個重要指標，它反映了可轉債價格相比其轉股後股票價值的溢價水平。
轉股溢價率低，意味著可轉債價格與其轉股後的股票價值更接近；轉股溢價率高，表明轉股後的股票價值低於債券目前價格。由於可轉債具有債券內容，因此相對正股下跌空間有限，溢價率越高，反映公司可轉債的轉股價值不大，主要體現其債券價值。
據數據寶統計，自2019年以來，可轉債市場整體轉股溢價率水平持續走高，2023年轉股溢價率均值已逼近50%。到了2024年，這一趨勢更加明顯，截至8月2日，可轉債轉股溢價率均值達到69.91%，創近16年來新高。
101只可轉債轉股溢價率逾100%，接近總數的兩成。東時轉債、震安轉債、天創轉債、科沃轉債、天奈轉債轉股溢價率排在前五位。東時轉債轉股溢價率為1196.41%，居首位。東時轉債於2020年4月30日上市，發債主體為ST東時（原簡稱「東方時尚」）。今年6月25日至7月1日，ST東時收盤價一度跌破人民幣1元，目前股價也僅1.4元/股左右，仍存在退市風險。
變化四：轉股價下修次數增多
可轉債轉股價的下調通常是指上市公司根據特定條件和規則，主動或被動地降低可轉債的轉股價格。2024年以來，隨著A股市場進入調整期，下修轉股價的公司日益增多。據數據寶統計，今年以來上市公司釋出向下修正轉股價公告（剔除分紅、送轉、增發等因素）的次數達到151次，數量已遠超去年全年，創下歷史新高。
從下修轉股價格的原因考慮，一方面今年權益市場行情不及預期，可轉債紛紛觸及【募集說明書】中的下修條件；另一方面，隨著正股價格震蕩下行，高企的轉股價格成為投資人「可望而不可即的天花板」，上市公司主動下修轉股價為債券持有者提供交易性機會，增加行權可能性。
據數據寶統計，16只可轉債今年以來下修轉股價在2次以上，下修次數靠前的包括維爾轉債、思創轉債、科達轉債、家悅轉債、康泰轉2等。
以維爾轉債為例，公司先後釋出4次預計觸發轉股價向下修正條件的提示性公告，最近1次觸發出現在7月份。7月23日晚間，維爾利釋出公告稱，截至2024年7月23日，公司股票已出現在任意連續30個交易日中至少有15個交易日的收盤價低於當期轉股價格85%的情形，觸發轉股價格的向下修正條款。
變化五：評級下調數量增加
可轉債的信用等級反映了其違約風險的大小，投資者在購買可轉債時，會關註發行主體的信用等級，以便評估投資風險。
過去多年，以「下有保底」為基準，投資者基本上不用擔心轉債信用風險。但隨著首只實質性違約可轉債出現，可轉債市場「下有保底」神話被打破。2023年5月份，搜於特公告稱，由於流動性不足無法兌付回售本息，搜特轉債發生實質性違約。
2024年以來，新「國九條」出台嚴格強制退市標準，此舉加速清退市場上的風險企業。短期內多家上市公司被實施風險警示，A股市場波動較大，「退市潮」洶湧，由於正股退市，可轉債將跟隨摘牌轉板，權益市場的擔憂向可轉債市場蔓延。
據數據寶統計，今年以來，公告可轉債評級下調的次數合計54次（含單只可轉債被多次下調情況），創下歷史新高，可轉債信用風險進一步凸顯。從已公告評級下調的情況看，下調原因主要包括：公司盈利指標弱化、償債指標弱化、行業景氣度下行、公司持續經營具有重大不確定性。其中，有部份轉債甚至被給予負面評級展望。
以嶺南轉債為例，正股嶺南股份年內累計釋出8次轉債信用評級公告，其中7次出現下調，是轉債信用評級下調次數最多的公司。去年底，聯合資信評定嶺南股份主體長期信用等級為A，嶺南轉債的信用等級為A。今年開始，公司評級持續被下調。
8月2日晚間，嶺南股份釋出的信用評級公告顯示，公司面臨多項困境：1.公司債務逾期、累計訴訟持續未能得到妥善解決，公司融資環境不斷惡化，整體流動性壓力驟增；2.嶺南轉債未轉股比例很高，且當前股價大幅低於轉股價格；3.公司股票及嶺南轉債已觸發因股價低於面值被終止上市的情形，且嶺南轉債增信資產變現具有不確定性，嶺南轉債到期兌付存在極大不確定性。綜合分析，聯合資信評定嶺南股份主體長期信用等級由B-下調至CC，嶺南轉債的信用等級由B-下調至CC，評級展望為負面。
投資者如何應對可轉債變局
在經歷了新一輪調整之後，一個客觀事實是，多方位指標均顯示可轉債估值已觸及歷史低位。在華西證券看來，盡管估值層面顯示出可轉債市場存在較大風險，但客觀來說，可轉債實際存在的信用風險大機率沒這麽嚴重，錯誤定價必然存在。
一方面，華西證券統計了截至7月26日純債溢價率低於-5%的可轉債剩余期限分布，一年內到期的可轉債僅有2只，兩年內到期的可轉債也只有11只，大多數個券離到期還有很長一段時間，近兩年內面臨實質到期償還風險的樣本其實非常有限。
另一方面，根據退市新規，面臨潛在退市壓力的可轉債其實沒有那麽多。退市新規主要分為四大類別，其中交易類選取正股股價低於2元的標的、財務類選取今年半年報業績預虧，且一季度營收顯著較低的標的以供參考。此外，由於違法類、規範類相關指標很難預判，且在新老劃斷的指引下，存量品種面臨相關壓力的個券非常有限，篩選出目前仍在面臨立案調查的標的以供參考。去重之後，存在退市壓力的標的共16只，加上存在實質償還壓力的個券再去重後共23只。這意味著，即使粗泛的統計，可能面臨退市/償還壓力的可轉債只數占全市場的比重也不足5%。
站在當前時點，投資者該如何應對可轉債市場的變化？綜合機構分析來看，慎重選擇行業及發行主體公司的基本面，是投資者需要考慮的重點。
摩根士丹利基金固定收益投資部方旭赟認為，可轉債市場正在經歷信用風險和退市風險的重估，經過近期市場調整，可轉債資產的投資價值逐漸顯現。在市場調整過程中，部份基本面尚可的品種遭到錯殺，加上部份可轉債發行人積極下修轉股價，未來這部份標的有望率先迎來價值回歸。
博時基金亦認為，持倉結構仍應立足防禦，優選中高評級、堅實的品種進行配置，這些品種在債市資產荒的格局下估值有望維持在合意水平，超跌品種應精細化篩查個券信用及正股投資價值，在合適的價格中適當逆向買入。
國泰君安提示，未來可轉債依然是很好的固收增強工具，只是相比以往，在當前的市場環境下，一些風險因素更值得關註，如退市風險和信用風險，可轉債投資需要慎重選擇基本面和行業。
數據寶以信用評級在A以上，且發行人評級展望為穩定的可轉債為基礎，篩選出償債能力較強，經營業績穩定，且市場表現不俗的可轉債名單，供投資者參考。條件如下：1.2021年凈利潤為正值，且2021年~2023年凈利潤實作連續增長；2.2024年一季度貨幣資金余額超過轉債余額；3.2024年以來可轉債和正股漲幅均為正值。
統計顯示，合計18只可轉債入圍。從行業分布來看，這些可轉債正股公司有超六成來自銀行業，如中信銀行、上海銀行、南京銀行、杭州銀行、成都銀行等。信用等級來看，半數可轉債屬於AAA評級，這是債券信用評級的最高等級。
這18只可轉債的正股公司在回饋投資者方面比較慷慨。據數據寶統計，截至8月2日，正股公司股息率（近12個月）均值達到3.91%，其中藍天燃氣、上海銀行、成都銀行的股息率超過6%。
